中国国航股票业绩预测

    十年前，股神巴菲特奉劝投资者不要碰航空股；十年后，股神割肉重仓的航空股，以亲身惨痛经历，来奉劝投资者永远不要碰航空股。2020年伊始，新冠疫情蔓延全球，全球航空公司一片哀嚎，气质空姐不再成为众人焦点，”巨亏/求助/破产” 成为航空公司的代言词。中国虽然疫情控制为全球最好，但今年上半年，四大航（国航、南航、东航、海航）还是一度爆亏365亿，航空股真的没药可救了吗？，股市总是在投资者开玩笑，近期，曾经香饽饽的消费股/科技股都持续暴跌，但一度被嫌弃的航空股却成为股市最耀眼的星星。华夏航空从底部涨幅高达150%、春秋航空从底部涨幅也高达50%。今天将介绍中国品牌实力最强的航空公司中国国航。

 

01

公司简介

为什么说中国国航的品牌能力最强呢？因为中国国航是中国唯一“载国旗”飞机的航空公司。虽然三大航（国航、东航、南航）都是央企（亲生儿子），但只有国航才是被国家钦定的“太子”。除了运输旅客外，国航的飞机还承载着国家领导人的出行及负责一些光荣的政治使命等。国家领导人出行，那必须要选最安全可靠的航空公司。国航在安全性/可靠性/便捷性/舒适性等方面，基本都是要排在中国各航空公司之首的。

每家航空公司都会有一家基地机场，基地航空公司可以在基地机场享受各种优惠的政策支持。东航的基地在上海，南航的基地在广州、海航的基地在海口，而国航的基地却在中国首都（北京），国航的政治地位自然也就更高。准确来讲，北京有两个机场首都机场和大兴机场，但它们的定位并不相同。首都机场离北京市区更近，主要服务北京地区。但大兴机场其实是在廊坊，离北京市区非常遥远，大兴机场主要服务京津冀地区，并不是专门的北京地区机场。去北京，首都机场比廊坊机场（哦不，大兴机场）要方便省事的多。现在，从同一出发城市到北京时，首都机场的票价比大兴机场的票价基本要贵个500-600元，差价特别大。这种地理位置远近导致的机票差价，通常是会长期维持的。航空公司更希望是在首都机场飞行啦，毕竟可以多赚很多机票钱，但这可由不得航空公司自己来选择。大兴机场的转场方案说了东航/南航等天合联盟的航空公司都要转到大兴机场去，只有国航等星空联盟的航空公司才可以继续呆在首都机场。后面，国航等基本要独享首都机场的优质蛋糕了，对国航的赚钱能力提升很有帮助。

02

业务模式

目前中国航空业可分为全服务航空、低成本航空、支线航空这三种业务模式

（1）全服务航空以四大航（国航、东航、南航、海航）为代表，是中国民航业的传统、主流模式。四大航主要服务一二线机场的商务/旅游人员，客户消费能力强，价格敏感性低。

（2）低成本航空以春秋航空、九元航空（吉祥航空的子公司）为主。低成本航空的核心在于通过各种方式降低成本，从而提供更低的机票价格来抢占市场份额，可保障盈利能力不下降。低成本航空通常也服务一二线机场，但针对是价格敏感性的旅游/探亲人员。

（3）支线航空以华夏航空为代表，通常在三四线机场之间飞行。三四线机场客流量少，容易亏损。支线航空通常会和当地政府或者机场签订“运力购买协议”，无论航空客流量多少，都能获得“运力购买协议”中的固定金额，旱涝保收。

中国航空业是受到政府严格管制的，竞争格局远好于美国航空业。中国四大航空集团的市占率接近85%。，四大航又都有自己的优势区位，在区域经营上形成差异发展。在一二线机场， “四大航等全服务航空”又与“春秋等低成本航空”在“票价/服务”上会差异竞争。在三四线机场，四大航/春秋/吉祥很少渗透，但又有华夏航空进行补足。中国民航业市场集中度高、错位有序发展的格局，并非美国航空业所能比拟。

 

03

行业前景

中国国航的主要航线在国内一二线机场以及国际航线。公司未来业绩空间在于中国人均乘机次数提升、票价管制放开、长期低油价环境。

（1）中国人均乘机次数提升。2018年中国人均乘机次数仅为0.44次（2019年为0.47次），远低于2018年发达国家1次至2.72次的水平。国家层面规划，中国将于2035年满足人均乘机次数1次目标。国航未来10年，业务量至少会增长一倍。

（2）票价管制放开。普通火车票价关系到国计民生，很难调整。高铁、航空针对的都是高收入人群，票价上调比较容易。2020年，航空业的票价基本都要放开，很多供不应求的热门航线（比如京沪航线）都有很强的涨价动机。春秋等低成本航空核心竞争力在于票价，面向价格敏感性客户，也不敢大幅上调票价。但国航的核心竞争力在于安全/服务，客户对票价不敏感，能够更大幅度上调票价。

（3）长期低油价环境。飞机的航空煤油占成本比例为1/3。再加上国际油价暴涨暴跌，油价经常造成航空公司几十亿的净利润波动。长期视角来看，全球经济/原油消费都在下滑，原油供给却是过剩的，再加上光伏平价时代的能源冲击，原油价格中枢将是长期下降的，低油价环境会改善航空公司的长中期业绩。

04

财务分析

坐国航飞机也算是奢侈消费了。在消费升级大背景下，人均乘机次数持续增加，2002-2019年，中国国航的营业收入年复合增速为11%，归母净利润年复合增速为13%，中高速业绩持续增长了17年。未来中国人均乘机次数还有翻倍空间，预计中国国航的中高速增长还将持续数年时间。但坐飞机作为可选消费，中国国航的业绩波动特别大，2004-2019年的加权ROE在-36%至41%之间。2004-2019年平均ROE为11.7%，盈利能力还是比较强的。随着热门航线票价会提升以及中长期油价低位运行，未来中国国航的盈利能力还将再上台阶。但中国国航的资产负债率却高达66%，杠杆率确是吓人。航空业是重资产行业，需要租赁很多飞机，高资产负债率其实是航空业的普遍现象。从横向对比来看，国航的盈利能力（每客公里收益、毛利率）都为四大航之首，财务杠杆（资产负债率）却为四大航最低，国航对政府补助的依赖也相当低。国航无疑为四大航中的最优质资产。而且首都机场的票价也会持续高于大兴机场票价，国航盈利能力会与其他三大航继续拉开差距。

05

中国国航是中国品牌实力最强的航空公司，作为中国唯一“载国旗”飞机的航空公司，国航的服务质量要排在中国各航空公司之首。财务指标来看，国航的盈利能力（每客公里收益、毛利率）也都为四大航之首，财务杠杆（资产负债率）却为四大航最低，对政府补助的依赖也相当低，国航无疑为四大航中的最优质资产。大兴机场投运后，东航/南航等天合联盟要搬迁到大兴机场，国航等星空联盟则继续留守在首都机场。首都机场距离北京市区更近，票价要比大兴机场高出500-600元，国航分到了最优质的机场蛋糕。公司未来业绩空间在于中国人均乘机次数提升（10年翻倍空间）、票价管制放开（热门航线提价）、长期低油价环境。

2020年新冠疫情冲击下，航空公司的业绩都惨不忍睹，国航在上半年爆亏，归母净利润为-94亿，现在看市盈率指标意义不大。国航的长期加权ROE在12%，可以给予1.6倍左右市净率（1.6倍市净率=ROE 12%/股权回报率7.5%）。国航历史市净率中枢也在1.5-1.6倍，对应当前市净率1.4倍，公司估值还有15%的提升空间。