国资抢筹新三板，并购后问题却让人“头疼”？

　　进入2018年以来，新略显冷清，上半年定增融资规模明显回落，指数迭创新低，众多企业纷纷“逃离”。

　　在整体环境趋冷之际，新三板上却出现了多起国资上市公司并购案例，“人弃我取”，从另一层面看，国家资金的动向明显在向市场发出信号，新三板价值洼地属性已经凸显。

　　斥资百亿 信息技术、机械设备行业引国资抢筹

　　近年来，国有资本进入民营企业的现象越来越多，大部分国企对于民企持相对开放的态度，但合作并购的底线则是民企要按规则行事。所以无论从企业发展情况还是运营规范程度来看，新三板企业都是国资收购的良好标的。

　　据数据研究中心统计，今年以来，共发生22笔国资上市公司并购挂牌公司交易，而去年同期这一数据仅为10笔，翻一倍有余；其中7笔交易实施完成，3笔交易已停止实施，其余12笔交易处于实施过程中。

　　值得一提的是，被收购的挂牌公司中民营企业共16家，而国有企业仅有6家。由此可见，国有资金瞄准的不仅仅是民营企业，一些质地优良却困于三板市场整体环境低迷，无法发挥企业最大优势转而寻求更大资本市场的新三板国有企业也是国资上市公司的“猎物”。

　　在22起国资上市公司并购案中，已披露交易金额的有18笔，交易总金额达136.80亿元，其中已实施完成的并购交易金额为37.49亿元。

　　为了并购这些挂牌公司，国资上市公司出手也是相当阔绰。

　　今年3月9日，【、】披露重组进展，拟通过发行股份购买资产的方式向交易对方海航航空集团购买其持有的海航技术（871789）60.78%股份，交易金额达33.37亿元，并成为国资上市公司并购挂牌公司中交易金额最大的并购交易。

　　从并购标的企业所处行业来看，除去已停止实施的案例，今年以来发生的国资上市公司并购挂牌公司交易共涉及8个一级行业。并购数量上，信息技术、机械设备行业居第一位，各有5笔交易；农林牧渔行业次之，有3笔交易；公共事业行业有2笔交易，居第三位。不难看出，国有资金偏好于信息技术行业和机械设备制造行业。

　　同时，近期工信部和发改委印发了《扩大和升级信息消费三年行动计划（2018-2020年）》，提出到2020年信息消费规模要达到6万亿元，年均增长11%，信息技术行业有望保持持续增长。《计划》还指出，信息技术要在消费领域起带动作用，要拉动相关领域产出15万亿元。

　　国家政策引导加上国有资金流入，信息技术行业或将成为市场投资“风向标”。

　　产业协同、拓展业务布局成并购主因

　　除了并购金额大、行业集中以外，梳理今年以来的并购方案还有几个特点值得关注。

　　一是有利于上市公司产业协同和拓展业务布局的企业标的成为国资上市公司并购的首选。

　　以【、】收购联创种业（430625）和三瑞农科（836645）为例，隆平高科的收购公告显示，并购联创种业主要是为了延伸公司在玉米种子行业的布局，同时发挥上市公司与标的公司的协同效应，增强综合竞争力；而并购整合三瑞农科将助推公司在杂交食葵及其他经济作物种业领域的拓展，也符合公司经营品类战略，有利于完善公司的行业和产品布局和进一步深耕北方市场网络，进而提升公司的市场竞争力和盈利能力。

　　观察其余的并购交易，除【、】并购英腾教育是为适应公司战略转型外，基本上也都是公司为发挥产业协同效应、拓展业务布局及适应公司发展战略而实施。

　　第二个值得关注的点是，抛开上市公司给出的立足于企业自身发展的原因，国有资金并购三板公司的现象或存在更深层次的原因。

　　从三板公司层面看，受新三板整体市场环境低迷、流动性差、相关制度尚未完善等因素影响，企业直接融资难且贵、资本运作空间受限，留在新三板上的意愿降到“冰点”。同时，一部分企业遇到成长瓶颈期，加之占所属行业的市场份额较小，以一己之力实在难以实现更大的发展，这部分企业也在积极主动寻求合适的“东家”收购。

　　从监管层面看，今年以来IPO审批收紧、监管趋严，许多新三板企业相继撤回上市申请，居高不下的IPO否决率，上市希望渺茫，不少三板企业纷纷选择了转道并购重组、曲线上市。

　　业绩承诺成隐患 并购后多重问题待解

　　虽然国资入主对三板公司而言有诸多好处，但“国家队”的大腿却并不好抱。

　　据不完全统计，今年以来发生的国资上市公司并购挂牌公司的交易中，有近10笔并购交易均涉及业绩补偿承诺，而这或成为挂牌公司被国有资金并购后的一大隐患。

　　以手付通（833375）为例，根据新力金融（600318）与作为业绩承诺方的王剑等23名手付通股东签订的《盈利预测补偿协议》，手付通在业绩承诺期2018-2020年中，扣除非经常性损益前后孰低的净利润应分别不低于2360万元、3000万元和3600万元。

　　而反观手付通发布的2018年中报，上半年公司仅实现扣非净利润654.50万元，离年终要实现的业绩2360万元相去甚远，仅达到目标业绩的27.73%。依据手付通前几年的业绩来看，想要实现这一目标似乎并不容易。

　　公开资料显示，手付通2015-2017年分别实现扣非净利润763.46万元、1533.68万元、1742.59万元，同比增长率分别为59.20%、100.88%、13.62%，想要实现2360万元的扣非净利润也意味着，2018年手付通必须实现35.43%的增长率。若无法实现承诺业绩，则业绩承诺方应以股份及现金的形式对上市公司进行补偿。

　　再如浦华环保（835956），转让方已向上市公司启迪桑德（000826）承诺标的公司2018-2020年扣非净利润应分别不低于7500万元、8650万元、1亿元。公司2015-2016年的扣非净利润分别为2705.13万元、4331.24万元，2017年度业绩公司并未披露，是否实现业绩承诺不得而知。但2018年以来，受制于宏观经济波动风险、环保政策推进不及预期、PPP项目进度不及预期等因素，环保企业2018年中期净利润增速显着下滑。

　　除了三板公司转让方需要担心业绩问题以外，国资层面入股民营企业也面临着诸多问题。

　　首先，国企如何处理与其入股民企的关系是个难题。国资控股后，能不能在公司治理、激励机制上保持民营企业的优势和活力，能否留住人才，值得观察。

　　其次，与国企混改引入民间资本不同，国资入股民企显然更加复杂，如何正确引导市场方向也是需要解决的问题之一。

　　国企混改改革的同时，又让一些民企国有化，这可能会给这些民企带来额外的“利益”，让市场竞争变得相对不公平。正是存在这种可能，或将会刺激更多的民企要求国资入股，以回避所有权不同带来的劣势。但是如果越来越多民企为了回避该劣势或者一遇到困难时就倒向国企成为一种风气的话，显然对于市场的导向是存在一些问题的。

　　可以看到，虽然国资入股新三板企业，在一定程度上有利于盘活新三板市场活力、引导更多资本重新审视并进入新三板市场，但也应该注意到民企背后的多重问题也同样不容忽视。