清了三类上了市，股价却不如三板

　　2017年12月6日，新三板公司科顺防水(833761)成功过会，383名股东集邮成功；

　　一个月后，证监会向科顺防水核发IPO批文；

　　2018年1月25日，科顺防水深交所上市，登陆创业板，募集资金14亿元，股票代码变身300737；

　　五个涨停后，【、】股价21.73元/股，市值133亿，在新三板买入的集邮党收获至少50%的盈利。

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　　这是一个原本十分完美的“转板”故事，企业成功募资，投资人如愿退出，皆大欢喜。

　　然而，半年后，故事却走向了另一个方向。

　　在五个涨停以后，科顺股份的股价再也没有“雄起”过，迎来的是连续下跌。截至8月9日收盘，公司股价报收12.07元/股，距离上市之初，市值已缩水44%。更加令投资者不能相信的是，科顺股份现在的股价甚至比起在新三板停牌前还要低19%。

　　如果按照这个趋势下去，等到明年集邮党们解禁之时，结果可能是投资两年，公司上了市，自己却被套牢。

　　IPO变成“见光死”、估值倒挂的PE投资尴尬，在新三板上找到了印证。

　　一、科顺防水的面粉，贵过面包

　　面粉价贵过面包的科顺防水，究竟是家怎样的公司？

　　科顺防水2015年10月15日挂牌新三板，主要从事新型建筑防水材料研发、生产、销售并提供防水工程施工服务，其产品涵盖防水卷材、防水涂料两大类100多个品种。

　　公司属于建材行业中的“防水材料”细分领域，同行业的A股上市公司是东方雨虹和同样出自新三板的【、】。

　　2014-2017年，科顺防水分别实现营业收入10.6亿元、12亿元、14.7亿元和20.4亿元，同期归母净利润分别为0.79亿元、1.65亿元、2.64亿元和2.18亿元。作为一家建材企业，科顺防水源于地产行业的收入占比约90%，因此房地产行业宏观调控、房地产投资增速下滑等对公司收入的持续增长和盈利能力的影响较大。

　　在挂牌新三板以前，科顺防水只在2015年进行过一次外部股权融资，投资机构为广东国科创投，控股股东陈伟忠、阮宜宝夫妇分别持股38.78%和10.19%。

　　如果说挂牌新三板对大部分公司而言没啥用，那科顺防水就是个例外了。

　　在新三板挂牌的两年多时间里，科顺防水先是做市交易，又在短短半年内完成三轮股权融资，累计募资4.42亿元。在2016年11月完成的IPO前最后一轮融资中，科顺风水的总体估值已高达38亿元！珠海和谐博时一号投资合伙企业(有限合伙)等七家机构和一位自然人苏永春参与认购。

　　虽然按照现在的股价，这轮融资的参与机构还有约45%的浮盈，但如果考虑到资金成本以及到明年解禁前的股价下行压力，很难保证这笔“Pre-IPO”投资是成功的。

　　而比起这些投资机构，更为伤心的可能是在新三板二级市场买入公司股票的集邮党。停牌前一个月，科顺防水在新三板交易活跃，交易均价在13元/股以上。现在回头想来，那些敢于40多倍市盈率集邮的党们，内心是多么强大！

　　而对于科顺防水而言，辛辛苦苦转了板，虽说募到了资，但眼看着自己公司的股价还不如呆着新三板，要知道，为了上市，科顺防水当年可是费劲了心思，动用法院出面调解才解决了三类股东的问题。这种滋味不知作何感受？

　　二、集邮赚钱吗？

　　科顺防水的情况只是个例吗？并非如此。

　　三胖哥发现，2月初登陆上交所主板的【、】(603516)，似乎也在步科顺防水的后尘。公司目前股价29.9元/股，与在新三板摘牌前最高价29.33元/股相差无几。如果按照淳中科技过去两个月的股价走势，跌破新三板的股价也只是时间问题。

　　不过，淳中科技的业绩还算说得过去，今年一季度净利润就有2288.29万元，同比增长了295.64%，目前35倍的市盈率也不算高的离谱。只要不出现黑天鹅事件，2016年10月以15元/股认购公司增发的投资机构，大概率还是可以保住本金和利息的。

　　要说集邮最成功的，还要数福达合金(832675)，这家在停牌前股价不到8元/股的新三板公司，上市不到3个月的时间里，股价一度被炒到了超过80元/股，下跌后也还有46元/股。

　　就目前来看，福达合金的集邮党们，有望获得5-6倍的投资收益！

　　总体而言，五家曾经在新三板经历过做市转让的新三板公司，转板后溢价空间还是比较明显的，平均收益率有1.6倍。

　　当然，最终兑现多少浮盈还要看这些公司明年解禁后的股价表现。

　　三、估值倒挂“泄露”PE投资尴尬

　　如果说科顺防水的例子只是新三板集邮党的不专业，那么今年以来不少次新股的市价一度跌破PE入场价，则反映了一二级市场估值倒挂的现象。

　　2012年11月，广东中科白云新兴产业创投斥资3600万元投资化药企业润都股份(002923)，后者于今年初上市。上市半年，润都股份的市值刚刚30亿出头。中科白云持股6年，熬到公司上市，却刚赚了个资金成本。

　　华夏航空、欣锐科技、文灿股份等其它次新股，也都在上市后表现不佳，背后的投资机构还不乏业界数一数二的明星机构。

　　各位可以看一下这几家公司上市以来的股价走势。

　　事实上，一二级市场估值倒挂的现象已经在一段时间内普遍存在，只不过近期一些IPO公司的表现将PE机构，尤其是高价突击入股的Pre-IPO，所面临的尴尬境地更为清晰地暴露出来。

　　从A股市场大逻辑来看，债务违约还在发酵、高质押危机没过、资管产品去杠杆时不时发作，这些都是实质性的利空因素。至于利好因素，只有加入MSCI之后的外资流入，不过洋人是那么好忽悠的吗？所以，随着二级市场估值重构，一二级市场估值倒挂将成为常态，至少是结构性的常态。Pre-IPO的收益空间会被大大压缩，赚快钱的时代过去了，PE行业的野蛮时代也将过去。

　　当一二级市场的估值倒挂愈发成为常态，也在促使一级市场投资机构作出反思，调整修正投资策略。

　　从源头上防止这类估值倒挂、上市后“见光死”情况的发生，需要投资机构（包括新三板集邮党）提高自身专业性，发掘出真正具有成长性的企业，而不是只依靠上市后的估值溢价，或者说是壳价值赚钱。