美的集团：受惠消费升级大趋势

　　(,)凭借其良好的品牌组合、广泛类型的产品、庞大的业务规模和销售网络，已成为全球最具竞争力的家电生产商之一。对该公司抱持正面看法，随着该公司在未来几年专注推出新的高端品牌、提升利润率和整合库卡和东芝，料公司 2017-2019 年盈利的复合年增长率保持在 26%。我们覆盖该公司，并予买入评级，12 个月目标价为 67 元人民币，潜在上涨空间为22%。

　　投资亮点

　　开拓高端产品以提升利润率无论是产品数量、市场份额、销售网络还是客户忠诚度等方面，美的集团都是最具竞争力的家电生产商之一。公司旗下有多个着名品牌，如东芝、酷晨和伊莱克斯。美的集团将在 8 月/ 9 月于国内推出新的高端品牌。预计公司将通过提价和引入新型号来提高平均售价。

　　空调产品推动盈利空调业务去年录得极高的增长，其毛利占公司总毛利的48%在今年，市场需求依然强劲，我们预计空调平均售价将上涨 300-400元人民币，并带动收入和利润率上升。

　　海外业务有增长空间。出口占美的集团总收入的 43%(若撇除(,)业务，则占 36%)，占总毛利的 30%。我们相信，由于美的集团将其业务模式从OEM/ODM 转移至经营自家品牌产品(目前仅占海外业务收入的 30%)，中期而言利润率将会改善。

　　机器人业务料 2018 年盈利激增，并为长远的利润增长引擎。考虑到工业机器人在中国的渗透率仍低，以及库卡并表，料美的集团机器人业务将维持长远增长。受惠于折旧及摊销费用下降等因素，机器人业务占总毛利的比重在 2018 年上升至约 9%(2017 年为 6%)。

　　考虑到盈利增长前景，现估值吸引。由于新的高端品牌和出口产品将带动利润率扩张，预测 2017-2019 年盈利的年均复合增长率达到 26%。预测较目前市场共识预测 22%为高。目标价是基于 16 倍 2019 年市盈率，由于公司有稳健的特许经营模式，加上预期有超过 20%的盈利增长，我们认为这目标估值是为合理。风险因素包括(i)中国房地产和空调销售放缓；(二)提价导致市场份额下降；(iii)人民币升值损害美的集团的出口。