长三角地区旅游年收入逾3.16万亿元 六股人气旺

　　(原标题：长三角地区旅游年收入逾3.16万亿元)

　　长三角地区旅游年收入逾3.16万亿元

　　由【、】上海分公司承办的“东台旅游(上海)推介会”4月19日在上海举行。长三角区域合作办公室宣传负责人李宇英在本次活动上介绍，目前长三角地区旅游年收入已超过3.16万亿元，占全球旅游市场的比重接近9%。随着长三角一体化发展上升为国家战略，类似江苏东台等江浙皖城市与上海的交流交融已经进入一个全新的阶段。另一方面，目前长三角旅游一体化合作也已经呈现出多主体、多层次和多种形式并存的新局面。

　　【、】:古北股权转让顺利落地,估值低位迎利好

　　中青旅 600138

　　研究机构：东吴证券 分析师：汤军 撰写日期：2019-03-18

　　事件:

　　2019年3月13日,公司公告北京市商务局同意京能集团将其所持的古北水镇5.16%股权转让给中青旅,4.84%股权转让给嘉伟士杰,京能合计转让10%股权。

　　投资要点

　　古北股权问题落地,带来长期发展动力。

　　8年6月27日,京能集团拟公开转让古北水镇20%股权;7月7日,中青旅及控股子公司乌镇旅游拟参与受让;7月19日,因转让方京能集团提交《终结申请》,根据规定终结该项目;7月23日,公司终止本次交易和可能构成的重大资产重组事项。

　　18年11月2日,京能集团拟公开转让古北水镇10%的股权;11月28日,中青旅、嘉伟士杰(IDG关联方)组成联合体参与受让京能集团公开转让的古北水镇10%股权;19年2月26日,联合体签署了产权交易合同,受让价8.5亿元,古北水镇折合市值85亿元;3月13日,北京市工商局同意中青旅受让5.16%股权,总价4.39亿元,扣除已支付的保证金仍应支付3.10亿元;嘉伟士杰受让4.84%股权,总价4.11亿元,仍应支付2.90亿元。以古北水镇17年利润1.12亿元测算,静态估值约75.89倍。

　　交易完成后,中青旅、IDG、京能将分别控制古北水镇46.45%、43.55%和10%的控制权,中青旅控制权提升,古北水镇股东结构优化。n此次股权问题落地,将推动古北及公司业务良性发展,古北有望深化优势,构建成熟的运营模式,释放更大潜力。

　　基本业务梳理:双镇业绩弹性可期,多元业务协同发展。

　　乌镇18年前三季度实现13.53亿元,同比增长9.36%;实现净利润6.16亿元,同比增长3.26%。前三季度累计接待游客718.79万人次,18年上半年受天气影响和承载力限制,客流出现负增长,第三季度有所回升。18年9月20日开始,东栅降价10元,考虑到西栅较高的票价以及东栅团客购票折扣等影响,预计降价对客单价影响不大,仍然受益于前一次的涨价。乌镇景区业态持续充实,文化小镇IP持续巩固。

　　古北水镇依托司马台遗留的历史文化,进行深度发掘,景区体验持续丰富。18年前三季度,受天气因素及暑期汛情影响,古北水镇景区实现营业收入7.92亿元,比去年同期略有增长。18年Q3客单价353.3元,同比增长7.49%。古镇更多酒店和民宿仍在开发中,过夜客接待能力和客单价有望持续提升。相较于乌镇明显的淡旺季,古北水镇结合节假日和景区资源开展丰富的特色活动,平滑淡季影响。同时全力打造京郊M.I.C.E中心,14年开业以来成功接待会议300多场,商务会展影响力日益提高。随着运营逐步成熟,有望释放更大潜力。

　　濮院项目具有羊毛衫+古镇特色,预计19年开业,目前稳步推进。期望借助区位优势,通过差异化经营,与乌镇实现相互协同、优势互补。

　　16年以来公司逐步形成多元化业务布局,以“控股型、多平台、营造旅游生态圈”为战略定位,培育旅游+体育、+教育、+康养三大战略业务布局,并与IDG、红杉资本成立产业基金,加速投资和复制景区管理的成功经验。业务协同化发展,拓展收入来源,打造综合旅游管理集团。

　　盈利预测:暂不考虑交易完成后带来的业绩增厚,预计18-20年归属净利6.23(+8.9%)、7.12(+14.3%)、8.26(+16.1%)亿元,EPS为0.86、0.98、1.14元,对应PE为18.54、16.23、13.97倍,目前处于历史底部。利好落地、管理理顺有望带来业绩确定性的提升,叠加市场环境趋暖且前期滞涨,上调至“买入”评级。

　　风险提示:宏观经济下行超预期,景区客流、客单价不及预期,交易不确定性等风险。

　　中国国旅:预计大概率中标大兴机场,国内免税份额有望再上层楼

　　中国国旅 601888

　　研究机构：国信证券 分析师：曾光,钟潇 撰写日期：2019-03-14

　　事项:

　　根据DFE及中国通用招标网报道:北京大兴机场免税业务3月8日中标公示,本次大兴机场招标共分烟酒、食品标和香化、精品标两个标段,共有中免、中出服、深圳免税、珠海免税四家参与招标,中免目前获得2个标段中标候选人第一名,预计公示期3月11日截止,本次中标经营期限达10年。

　　国信社服观点:1)预计中免大概率同时中标首都大兴机场双标段,进一步巩固其在国内免税市场绝对竞争优势;2)中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显其国内免税运营上的绝对优势;3)中免大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑。近期公司股价相对承压,预计主要受大兴机场招标、海南全岛免税的讨论等因素影响。从公司经营的情况来看,目前1-2月机场及海南经营良好。虽然市场风格变化,上述情绪波动都可能对短期估值弹性有压制,但中线来看,我们仍然认为在消费回流大趋势下,国内免税行业仍有持续扩容空间,国人离境市内免税店等政策利好预期仍存,且公司是中国免税行业成长最直接的受益标的,规模和既有政策壁垒优势下其持续盈利成长仍有较强支撑,暂预计19-20年EPS2.00/2.40元,对应估值30/25倍,维持中线“买入”评级。

　　中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势

　　如上表1所示,中免在香化、精品标段报价的扣点率为46%,基准年保底金额4.16亿元,明显低于珠免的扣点率/保底报价(珠免扣点率49%,年保底经营费5.30亿元),但最终根据首都大兴机场对各免税运营商商务分(与扣点、保底相关)、技术分(与综合运营实力)后的综合评分的公示结果,中免仍位列香化、精品标段的第一中标候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势。虽然这与中免本身的报价不低相关,但也充分显示公司在目前国内机场免税招标中技术分的相对优势。

　　中免本次大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑

　　如下表所示,此前中免在首都机场T2/T3航站楼中标扣点率为47.50%/43.50%,年保底分别为8.30/22.00亿元。考虑未来T2部分国际航班转场将转场至大兴机场(届时T2年保底伴随航班转场同比例下调),我们主要对比大兴与T2的保底扣点率。本次大兴机场中免烟酒食品段和香化精品段扣点率为49%、46%,按各自保底额加权计算综合扣点率约47%,略低于此前T2的47.5%;两标段保底合计6.46亿元,明显低于此前T2的保底8.30亿元。而大兴机场烟酒食品标段经营面积1666平米,香化精品标段经营面积3467平方米,二者合计经营面积达5133平方米,尚高于T2。换言之,大兴机场目前中免的报价,在免税经营面积增加42%的情况下,总保底降低了22%,虽有新机场的一些因素,但整体对中免还是较为有利的。此外,虽然烟酒食品段扣点率高于T2,但考虑烟酒食品段毛利率一般相对高于香化精品类,且该标段保底仅2.30亿元,相对可控.因此,我们认为,中免本次大兴机场免税保底、扣点率综合报价优于T2,在后续T2国际航班持续转场的背景下,对中免后续综合的盈利成长更加有利。

　　从盈利来看,参考百度百科、首都机场官网以及新浪网等媒 体报道,首都大兴机场预计2019年6月30日竣工,2019年9月30日试通航。客观而言,大兴机场短期盈利预计受试通航情况,后续T2国际航班转场进度、是否有过渡期安排等较多因素影响,在现有信息情况下较难准备定量测算。参考此前首都T2机场高扣点下的免税运营情况及我们对广州白云机场T2航站楼免税等的跟踪,我们粗略预计2019年微亏(开办费用等影响,粗略估算微亏1000-2000万等),2020年打平或微利,2021年后逐步贡献盈利,虽然高扣点下整体净利润绝对量预计相对有限,但综合运营带来的规模效应及垄断经营带来的整体效应仍对公司整体有良好贡献。

　　海南全岛免税议题无需过度忧虑,中线预计可能性极低,长期来看品类等预计仍有差异

　　在3月5日至3月7日的TFWA“中国的时代”2019峰会上,海南省财政厅厅长王惠平向全球400多位嘉宾全面介绍海南离岛免税政策,其中提到“在全岛建设自由贸易港阶段,免税特许经营权将不再存在,免税经营不再限定某个区域和某个商店,除负面清单限制的商品外,自贸港流通的商品都是免税品,自贸港内消费可以不限额购买商品”。

　　我们的观点:海南全岛免税最早曾在去年海南建设自由贸易试验区(港)建设的相关政策讨论中有所提及,此后就引发过较多的市场担忧与探讨。但实际来看,如果要实现海南全岛免税,则需要类似香港的情况设置相应的海关关卡,中国居民出入海南岛均需过海关,监管难度非常大,且对国内有税市场的冲击将非常大。结合海南免税政策出台后的历次调整的渐进式节奏以及政策的冲击程度,以及我们对国内其他自贸区政策及海南的调研跟踪,我们认为中短期上述说法基本仅处于设想阶段,中线来看预计不太具有实操可能性。近期海南省省长政府工作报告未来展望时也仅仅是提及“落实更加开放便利的离岛免税购物政策”,并未涉及上述具体内容。即使长期中开始试验探索全岛免税,如果参考目前跨境电商的情况,主力产品也以高频日用品为主,而中免运营的免税商品主要涉及香化和精品等,考虑对国内有税市场的巨大影响直接放开可能性也较低。

　　投资建议:预计大概率中标大兴机场强化国内免税竞争优势,维持中线“买入”评级

　　近期,公司股价相对承压,预计主要受大兴机场招标、海南全岛免税的讨论等因素影响。根据最新首都大兴机场免税招标公示结果,中免位列香化精品及烟酒食品双标段第一中标候选人,预计中免将大概率同时中标首都大兴机场双标段,进一步巩固其在国内免税市场绝对竞争优势(3月11日公示期截止)。考虑中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势;且中免本次大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑。

　　从公司经营的情况来看,目前1-2月机场及海南经营良好。虽然市场风格变化,上述情绪波动都可能对短期估值弹性有压制,但中线来看,我们仍然认为在消费回流大趋势下,国内免税行业仍有持续扩容空间,国人离境市内免税店等政策利好预期仍存,且公司是中国免税行业成长最直接的受益标的,规模和既有政策壁垒优势下其持续盈利成长仍有较强支撑,预计18-20年EPS1.61/2.00/2.40元,对应估值37/30/25倍,维持中线“买入”评级。

　　风险提示

　　宏观经济波动;并购整合不达预期;市场竞争激烈;汇率风险。

　　众信旅游:短期受个别目的地影响业绩承压,行业未来长期看好

　　众信旅游 002707

　　研究机构：光大证券 分析师：谢宁铃 撰写日期：2018-11-06

　　事件:前三季度营收93.90亿/+1.8%。归母净利2.09亿元/+15.03%,扣非后归母净利1.86亿/+3.8%,两条线差异主要因处置了ClubMed的股权收到的投资收益。EPS0.25元/股,业绩处于业绩预告范围下限,略低于预期。其中,Q3营收36.08亿/-13.65%,归母净利0.71亿/-18.25%,主要因受到境外个别目的地特殊事件影响。

　　三费中,销售费用率为6.28%/+0.94pct,主要因销售活动不变的情况下Q3营收下滑,管理费用率1.14%/-0.2pct,财务费用率为0.38%/+0.26pct,主因公司计提较多可转债利息。

　　点评:7月泰国沉船事件对泰国游产生较大影响,泰国2017年接待中国游客超过980万,为亚洲出境游重要目的地,亚洲游业务占公司整体出境游业务40%左右,因此三季度公司营收同比有所下降。四季度通常为出境游 行业淡季,叠加宏观经济波动风险,预计四季度增长平淡,今年业绩仍将保持平稳,公司预计全年业绩增速为-20%~+20%。

　　并购竹园剩余股份获批,行业未来长期看好:10月24日并购竹园国旅剩余30%股权事项获得通过,14-17年竹园国旅营业收入复合增长率达到35.14%,净利润复合增长率达到29.60%,预计并购完成将主要增厚明年业绩,同时竹园国旅成为众信旅游的全资子公司,众信旅游将进一步稳固出境批发市场的领先地位,实现与竹园的资源整合,扩大规模优势。

　　出境游短期受经济和汇率影响行业波动较大,但长期来看,仍是旅游 行业表现较好子版块,市场向好逻辑不变,整体出境人次近年都保持着正增速,国内出境游 行业未来市占率的提升空间非常广阔,龙头公司具有大的先发优势。

　　盈利预测:考虑到个别目的地特殊事件的影响,出境游整体市场短期来看仍有较大压力,暂不考虑并购竹园影响,我们下调公司18-20年EPS分别为0.31/0.37/0.43元,考虑到业绩增速放缓,估值修复仍需等待时机,我们下调为“增持”评级。

　　风险提示:目的地突发事件导致出境游业务景气度下降,零售业务低于预期。

　　新智认知:继续剥离旅游子公司,聚焦认知主业

　　新智认知 603869

　　研究机构：东方财富证券 分析师：卢嘉鹏 撰写日期：2018-11-13

　　【事项】

　　11月9日,公司发布减资退出子公司的公告,拟以控股子公司龙虎山新绎向公司定向减少注册资本的方式,退出龙虎山新绎。减资完成后,龙虎山新绎注册资本将由2.5亿元减少至1亿元,同时公司将不再持有龙虎山新绎的股权。

　　【评论】继续剥离旅游资产,专注认知主业。围绕“以数字驱动引领行业变革”的发展战略,为聚焦公司行业认知解决方案业务发展,结合实际经营情况及战略调整,公司与今年上半年已经完成了旅游子公司广西红水河、秦皇岛新绎旅游等五个旅游子公司的股权转让。11月9日公司又与控股子公司龙虎山旅游达成一致,同意公司以定向减少注册资本1.5亿元的方式退出龙虎山新绎。减资完成后,龙虎山新绎注册资本将由2.5亿元减少至1亿元,公司将不再持有龙虎山新绎的股权。减资前公司持有龙虎山新绎60%的股份,龙虎山新绎从事江西龙虎山景区的运营,体量较小且今年以来利润下滑较为严重,剥离龙虎山新绎后对公司的收入和业绩不够成重大影响,且可以收回资金约1.65亿元,有利于增加公司现金流,充分提高资金使用效率,聚焦公司行业认知解决方案业务发展,符合公司长期战略发展要求。

　　现金流持续改善,一体化指挥调度技术国家工程实验室成果陆续转化,认知业务蓬勃发展。公司2018年前三季度实现归母净利润2.87亿元,同比增长50.25%,但经营现金流从去年至今一直为负,近来有所改善,由去年年末的-2.28 亿元减少为今年3 季度末的-1.43 亿元,主要原因是公司认知业务采取新的模式后应收账款占比下降,同时加大了催款力度,回款质量有所增强。公司承建了国家发改委组织实施的一体化指挥调度技术国家工程实验室,是在社会治安防控领域国家工程实验室名单内牵头企业中唯一的民营企业,三季度公司继续推进该项目,目前已经有上海和武汉的公安实战信息系统项目实现落地。

　　基于以上判断,我们预测:18/19/20年营业收入分别为33.03/42.06/53.01亿元,归母净利润分别为3.76/4。80/6.09亿元。EPS分别为1.08/1.37/1.74元,对应市盈率分别为14/11/9倍,给予“增持”评级。

　　【风险提示】技术创新实力无法与时俱进;应收账款回收不及预期。

　　腾邦国际:国资入股、高管增持、可转债回购,股权结构优化多项重拳出击

　　腾邦国际 300178

　　研究机构：国信证券 分析师：曾光,钟潇 撰写日期：2018-12-06

　　福田投控流动性支持,未来有望“市区联动”下混合所有制共推公司成长,公司大股东控股地位不变

　　2018年10月15日,公司公告与深圳市福田投控签署了《战略入股意向协议》,福田投控拟通过适当方式持有腾邦国际股份,成为其战略股东,并探讨成为第一大股东的可能性。

　　2018年11月30日晚,公司公告福田投控以公司现有资产为标的,向公司提供金额为1亿元的流动性支持,同时与公司控股股东腾邦集团签署战略合作协议,拟在“市区联动”的原则下,以腾邦国际为载体,在不改变腾邦集团控股股东地位的前提下,在履行完必要的决策程序后投资入股腾邦国际并成为重要战略股东,共同打造国内领先的综合旅游集团,此事项需双方另行签署有约束力的协议。

　　虽有部分市场投资者担忧,截至目前福田投控暂未与公司形成正式协议,但我们认为,首先福田投控出资1亿元对上市公司进行流动性安排,其支持公司发展的态度已经非常明确,本次正式协议尚未落定或主要由于政府部门内部审核流程较长,且可能涉及到市区联动等因素所致,预计不远的将来有望向利好上市公司的角度发展。

　　市区联动:结合此前10月16日报道,深圳市政府出台促进上市公司健康稳定发展的若干措施,已安排数百亿的专项资金,从债权和股权两个方面入手,构建风险共济机制,降低深圳A股上市公司股票质押风险,改善上市公司流动性。并且,结合新浪财经11月21日报道,深圳市成立两只上市公司纾困私募基金(投控共赢股权投资基金、投控中证信赢股权投资基金),总规模为170亿元,是全国首批按照市场化原则设立的上市公司纾困私募基金。结合最新媒体报道,深圳市政府12月4日已正式印发《关于更大力度支持民营经济发展的若干措施》,提出4个“千亿元计划”,分别是:确保全市企业年减负降成本1000亿元以上;实现新增银行信贷规模1000亿元以上;以及实现民营企业新增发债1000亿元以上;设立总规模1000亿元的深圳市民营企业平稳发展基金。考虑公司在公告中明确提及“市区联动”思路,且腾邦国际系深圳市目前唯一的旅游A股上市公司,行业属性较为优良,本身近两年伴随出境游快速增长,收入业绩保持良好增势,我们认为未来不排除深圳市级相关机构或旗下相关投资基金也出资,与深圳福田区级投控一起出资成为公司战略投资者,共同推动上市公司更好地成长。

　　并且,本次公告明确表示战投引入将不影响大股东腾邦集团的控股地位,故我们预计若国资落地,更可能是战略投资股东性质。结合我们的分析,公司过往民企机制灵活进取也为公司适应时代发展业务变化积极求进提供了有利支撑。在这种情况下,我们更倾向于未来若国资战略入股后,有望形成民资相对可控,国资民资共同发展的混合所有制,充分发挥民企激励机制灵活的特点和国企的资金资源优势,共同有效做大做强。从国资入股的形式来看,可能包括受让腾邦国际现有股东老股转让,公司定增等多种形式,但从时间节奏相对较快的角度来看,预计受让老股的可能性相对较大,但也不能完全排除其他入股形式。

　　控股股东转让部分股权给史进,合伙人机制落地有助于利益捆绑共谋发展,并缓解大股东资金压力

　　2018年11月30日,公司控股股东腾邦集团与史进签署股份转让协议,通过协议转让的方式,将其所持有的腾邦国际股份3900万股转让给史进,转让前后公司股权结构调整如下图所示。未来转让完成后,史进将共持有公司3917.5万股,占公司总股本的6.35%(转让前占0.03%,系史进在本次公告前6个月通过二级市场集中竞价方式增持公司17.50万股所致),成为公司第三大股东;腾邦集团、钟百胜及其一致行动人共持股17856万股,占公司总股本的28.96%(转让前占35.29%),仍保持公司控股股东地位不变。

　　1、史进目前系公司控股子公司腾邦旅游集团及腾邦喜游集团总裁,系公司旅游板块业务的主要负责人,此前系喜游国旅集团创始人,在出境游领域有多年运作经验。我们认为本次控股股东腾邦集团转让3900万股给史进主要有助于更好地推进公司合伙人机制落地,史进作为公司旅游业务负责人可以更好地与公司利益捆绑,共谋发展。民企机制灵活的特点持续显现。

　　2、本次大股东股权转让价格为9.2元/股,系公司停盘前一交易日收盘价的95%,折价程度较为有限,充分彰显公司核心团队领导对公司未来成长及公司股价的信心。

　　3、本次转让总价款为3.588亿元,在显示史进总对公司成长信心的同时,也有助于缓解大股东短期的资金压力,可以在一定程度上消除前期市场投资者的担忧。

　　A股首例可转债回购股份,符合目前最新政策新规,建议密切跟踪后续进展

　　公司拟发行可转债,总金额不超过8.4亿元,期限6年。其中5.9亿用于股份回购,其他2.5亿用于补充流动资金。可转债初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价之间较高者,具体需要正式募集说明书公告日确定。

　　1、发行可转债回购股份目前系A股首例。目前董事会已审议通过相关议案,后续需股东大会审议后报证监会审核。结合今年11月9日,证监会、财政部和国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》,明确提出“继续支持上市公司通过发行优先股、可转债等多种方式,为回购本公司股份筹集资金”,换言之目前公司这一举措符合相对最新政策新规,且后续销售上预计将采取券商包销形式,后续进展值得密切关注。

　　2、如果本次可转债回购股份完全落定,一是回购股份的过程中有助于上市公司股价稳定,二是回购股份完成后,由于回购股份对价相对确定,公司可以用于员工持股或其他收购股份支付等方式(股价锁定情况下相对较好安排),同时后市较差时也不排除注销减少股本,总体利用形式相对更加灵活。

　　3、补充流动资金有助于降低财务费用,助力公司出境游资源端布局。近两年,由于公司快速加大其出境游资源端布局,叠加小额贷等业务扩张,从而带来一定的资金压力,出境游收入高速增长的同时资产负债率也持续提升。这与公司特定发展阶段,出境游不同环节的现金流和盈利能力特点相关出境游业务尤其是批发资源端,由于需要提前采购机票、目的地酒店,加之目的地资源布局,因此这一业务高速扩展期对资金要求较高,但净利率通常好于零售端(旅游零售端通常先收钱,等客户成团出行时才付款,因此现金流好,但净利率相对更低)。未来伴随零售与资源端有效结合,或者资源批发端的高速投入期逐步度过后,上述资金问题则相对可以有效解决,但这一过程需要时间。在这种情况下,本次可转债若顺利完成,其2.4亿资金补流对上市公司现阶段发展的意义还是非常显着的。

　　主业:Q3收入增速受东南亚影响相对有所放缓,二三线持续发力仍有望支撑出境游中线成长

　　今年上半年,出境游 行业整体稳健增长,上市公司收入增速高达81.94%,表现较突出,主要来自出境游发力贡献。Q3单季公司收入增长38.36%,弱市下仍然保持较快增长,但较上半年增速有所放缓,我们认为与宏观经济、汇率因素以及东南亚市场整体承压相关(泰国沉船事件影响较大),但俄罗斯线受益于世界杯及后效益表现仍然较为突出(今年以来公司俄罗斯航线上座率持续在98%左右)仍然相对良好,对公司整体收入增长形成支撑。

　　结合我们的持续跟踪,10月以来,泰国游预计仍然表现乏力,直至11月后伴随泰国免签落地,目前才开始逐步回暖。客观而言,宏观经济、汇率等对国内出境游 行业成长有直接影响,但结合我们此前报告《短看俄罗斯世界杯+出境游大年,长看二三线消费崛起》中的分析,由于国内各地经济发展不平衡,各区域出境游仍然处于不同发展阶段。其中尤其国内二三线城市,伴随国际航班始发地从一线城市逐步下沉至二三线城市,二三线城市出境游整体仍然处于快速成长期。结合公司目前的渠道布局侧重二三线城市,后续仍可有效受益于二三线城市出境游成长,中线仍有支撑。

　　短期来看,展望2019年,综合考虑目前的经济情况、各国宏观政治环境,从目的地的角度,公司预计主要采取以下三种策略:对于公司较有信心的优势领域,主要是俄罗斯,公司预计将继续夯实当地目的地资源布局,适当增长其包机航线(如海南+俄罗斯线,出境游与入境游结合等),做深做透构筑壁垒,并巩固柬埔寨、马尔代夫等已有一定优势区域的布局;同时,对于部分公司认为较有潜力的区域,如日本、澳洲线(比如以深圳为基地做中转飞澳洲线路)等,结合部分国内有流量优势的始发地积极突破,并配合一定目的地资源布局;其他则相对有选择进行布局,进而有效支撑公司明年出境游主业的稳定良好增长。此外,对于传统机票领域,伴随国际航线的不断增加和航空公司的运营压力,预计国际航线领域提直降代影响逐步趋于淡化,机票尤其国际机票的盈利能力尤为改善。

　　综合战略:“旅游*互联网*金融”有望升级为“资源*渠道*服务”

　　整体来看,公司未来战略有望从“旅游*互联网*金融”升级为“资源*渠道*服务”资源:民企主要通过合作的方式积极推广,主要包括机票资源、景区资源、酒店资源等。公司之前主要的优势集中在国内和国际机票资源端,此后逐步延伸至目的地资源布局,其中包括参股由大股东联合贝恩资本收购马尔代夫水上飞机公司等,也包括与国内外各种景区酒店的合作运营,整体仍然以轻资产运营资源为主。除主要布局国外资源外,结合公司最新微信公众号腾邦旅游TempusTour来看,公司目前也在与国内景点例如华侨城旗下的东部华侨城试水合作,探索多元化合作模式,若进展顺利后续将不断丰富其合作运营的国内景点资源。

　　渠道:主要包括八爪鱼和欣欣旅游两大B2B平台+线下门店+官网平台。渠道核心系线下门店百城万店计划,这是公司未来发力的重点。一方面,结合前文分析,旅游零售端通常现金流充沛(先收团款,出团时才进行支付,有资金节余),可以对公司目前资源端布局形成有力互补(旅游资源端一般先预付,后收款,资金占用明显),批发+零售后可以有效改善公司现金流状况;二是渠道端尤其线下门店端的发力有助于公司汇集流量,更好地提升对终端目的地资源的议价能力。旅游平台方面则主要通过与地方政府合作,打造智慧旅游系统,并升级为区域型OTA,集旅游同业ERP+智慧旅游系统+区域型OTA一身,未来也有望与旅游集团形成合力,共谋发展。

　　服务:主要包括对旅游同业的服务(产品批发+平台支持+技术服务等)+企业客户的服务(TMC)。

　　综合来看,旅游业务尤其出境游业务仍然是公司未来业务的主导,国内游业务则可能适当作为旅游业务的部分补充,而金融业务在目前的监管和风险形式下,公司更侧重作为旅游产业链的补充,控制风险,稳健成长。

　　终止收购九州风行,但预计影响有限

　　公司于7月18日发布拟收购九州风行的公告(意在俄罗斯线领域进一步强强联合),公司停盘期间公告表示因九州风行财务投资方较多,利益诉求不一,交易核心条款未能达成一致,终止收购九州风行,但考虑公司目前俄罗斯线零售、地接等布局相对完善,本次终止收购九州风行影响有限。

　　二三线发力支撑出境游中线成长,建议跟踪国资战投入股及可转债进展,维持中线“买入”评级

　　维持公司18-20年EPS0.61/0.75/0.89元,对应动态PE分别18/14/12倍,估值处于历史低位。整体来看,福田投控流动性支持,未来有望“市区联动”下混合有所制共推公司成长,民企大股东控股地位不变有助于保留其灵活机制。同时,大股东协议转让部分股权给其核心旅游板块负责人史进先生,有助于落地合伙人机制,9.2元/股转股价及3.59亿元的出资也充分彰显公司核心团队领导对公司未来成长及公司股价的信心,并有助于缓解大股东资金压力。同时,公司拟发可转债用于回购股份补流属于A股首例但符合目前最新政策新规,若落地则将有助于缓解公司资金压力和后续多元化操作。从主业来看,公司依托航线运营+目的地深耕,在侧重布局二三线新兴始发地背景下,其出境游业务中长线仍有支撑,建议跟踪国资战投入股及可转债进展,中线战略布局,维持中线“买入”评级。

　　风险提示

　　航空公司直销大幅提升等风险;出境游系统性风险;互联网金 融政策风险,国资入股进展及结果可能低于预期;可转债发行进展不及预期。