地素时尚：原创设计打造下的高品质时尚集团

　　设计领先的多品牌中高端时尚集团。(,)成立于 2002 年，发展至今已成为拥有五大品牌(DAZZLE、DIAMOND DAZZLE、dzzit、NABY DAZZLE 特别系列以及男装 RAZZLE 品牌)、1038 家终端门店的中高端时尚集团，2017 年收入/利润规模达到 19.5 亿元/4.8 亿元。

　　一流独立设计研发能力+严控品质打造优秀服装产品，构成品牌核心竞争力，保证公司毛利率水平居于行业前列。董事长马瑞敏主管公司设计出身，首席设计师程斯博拥有 15 年以上时装设计经验并自公司设立以来一直担任设计师职务，保证了设计风格的一贯性；地素敢于选择使用风格大胆、工艺和色彩富有创新性的面料，强大的设计团队保证每季产品中的上市款色均出自原创设计，目前公司已拥有受专业机构认定的 2194 项图案花纹或服装搭配的登记着作权。凭借出众的设计研发能力、丰富而独创的产品组合及对供应商的严格控制与良好合作，公司毛利率一直保持在行业前列， 2017 年仍达到 74.84%。

　　报表质量非常优秀。优质的产品+多样化的品牌营销及精细渠道管理下，17 年公司 VIP 客户已超过 10 万，各品牌终端门店始终维持高且稳定的店效水准，保证了稳定的收入和利润规模，加之产品强竞争力维持高毛利以及高周转，公司展现出高于同业的 ROE 水准，报表质量优秀。

　　盈利预测总体来看1)我们预计主品牌 DAZZLE 及单价稍低、设计更为活泼的 dzzit 品牌仍将是公司拓展营销网络的品牌，我们预计两者门店都将以每年 30/40 家的净增加速度展开品牌扩张(包括直营和经销)。2)定偏高端的 DAIMOND DAZZLE 将保持温和的门店扩张，预计渠道每年增长在低个位数水平。3)NA BY DAZZLE 维持温和增长。4)男装 RAZZLE 品牌经历 2017 年启动后预计现有门店将在 2018 年销售发力。总体来看，我们预计 18/19/20 年公司收入增长 14/%13%13%至22.2/25.0/28.1 亿元，实现净利润同比增长 20%/14%/11%至 5.8/6.6/7.3亿元，按照 27.52 元/股发行价计算 PE 为 19/17/15X，作为纺服领域报表质量非常优秀、拥有较大增长潜力的高端女装标的，建议积极关注。

　　风险提示零售环境遇冷的风险，未能把握流行趋势造成产品滞销的风险，门店扩张不及预期的风险