山东海化(000822)纯碱供需格局持续转好 公司业绩

　　投资要点

　　事l件公司发布中期业绩预告，2017年上半年归母净利润约3.3~3.4亿元，同比大幅增长1148%~1198%。业绩大幅增长的原因主要有两个1）公司纯碱生产装置去年1月份发生事故导致停产2个月，而今年上半年生产正常，产量同比增加；2）今年上半年纯碱价格同比大幅增长，公司严控生产成本，纯碱产品毛利率大幅扩大。

　　上半年纯碱价格保持强势，公司盈利大幅提升。2016年4季度纯碱行业受环保督查、原材料价格上涨和下游需求回暖等多方面因素的影响，价格大幅上涨，公司轻质纯碱价格一度涨至2300元/吨。今年一季度开始，随着上述因素的影响逐步减弱，纯碱价格出现回落，公司轻质纯碱前两个季度均价分别为2235和1720元/吨，但由于供需格局仍然较好，盈利能力依然保持平稳。据测算，公司前两个季度纯碱单吨净利润分别为420元和100元左右，净利润分别高达2.76亿和0.65亿元，盈利能力同比大幅提升。

　　纯碱供需格局持续改善，公司业绩仍有提升空间。1）需求方面，2017年上半年受益于房地产去库存政策和汽车销量的增加，浮法玻璃行业景气度持续向好，目前在产玻璃生产线240条，纯碱日用量同比增加超过2000吨。，受烧碱价格过高的影响，氧化铝行业也采购了更多的纯碱进行替代。2）供给方面，氯化铵价格自3月底开始大幅下跌，导致联碱法生产装置的盈利大幅恶化，联碱法开工率出现明显下滑，目前纯碱行业整体开工率大约87%，预计短期内不会有明显改善。，今年下半年金山和晶昊的两套30万吨新产能有望投产，但考虑到环保制约因素始终存在，预计新产能对市场的冲击不大。3）库存方面，受装置检修和联碱法开工不足的影响，目前行业库存持续下降，从高点的90万吨降至当前30万吨左右，供需处于紧平衡。我们认为，随着三季度消费旺季的到来，下游需求仍然有较大改善空间，纯碱价格有望保持强势，公司的300万吨纯碱产能将直接受益。

　　盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.67元、0.77元、0.93元，对应PE分别为12倍、11倍和9倍。给予公司2018年15倍估值，对应目标价11.48元，维持"买入"评级。

　　风险提示装置运行发生安全事故的影响；纯碱下游需求出现大幅下滑的风险；海外进口纯碱冲击国内市场的风险。