南极电商：拓品牌、增品类、展渠道 未来发展动

    公司2018年本部营收增速39%,归母净利润增速49%,业绩增速符合我们预期,2017年末新并表的时间互联对公司业绩也形成较大增厚。具体来看,

    GMV延续高增长,多个细分品类优势明显

    2018年公司授权品牌产品GMV为205.21亿元,同比增长65.45%,本部营收同比增长39%至10.37亿元。在线上流量红利逐渐消退的大背景下,公司授权产品GMV与本部营收延续强劲增长态势,多达8个一级类目的GMV居阿里平台行业前十名,表明公司立足大众市场与高性价比、发展品牌授权轻资产运营模式的广阔发展空间与强大的竞争优势。

    拓品牌、增品类、展渠道,未来发展动力强劲

    目前公司自有品牌包括南极人、南极人+、南极人home、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪等多个品牌,品牌矩阵丰富且定位差异化逐渐明晰。2018年公司南极人品牌新拓展了儿童家居服、儿童卫衣、运动和户外装备等类目;卡帝乐鳄鱼品牌的母婴、家纺、箱包服饰、男装等类目增速较快。公司未来将继续增强现有品类的优势,在低价高频的生活消费品领域继续寻求品类、品牌扩张。 线上渠道扩展方面,公司顺应线上流量变化趋势,在充分挖掘阿里、京东等传统电商平台流量资源的,新成立社交电商事业群,把握社交电商流量新入口。前三季度公司拼多多平台GMV同比增长210%至9.3亿元。

    线下渠道方面,公司不断提升卡帝乐鳄鱼精品门店的数量与质量,增强消费者体验与全渠道优势。

    时间互联业绩超收购承诺,大客户合作不断深化

    2018年时间互联实现营收23.18亿元,实现归母净利润1.3亿元,超过收购时的业绩承诺(1.17亿元)。

    2018H1时间互联新增客户400余家,2018年新拓展的供应商vivo已成为最大供应商之一。

    应收账款环比下降,经营状况持续好转

    2018年公司应收账款7.29亿元,较Q3环比减少33%,其中保理业务、时间互联应收账款较Q3下降明显,我们认为主要原因系公司聚焦主业,逐步收缩与主业无关客户的贷款,未来公司保理业务应收账款规模有望持续收缩;时间互联应收账款的改善预计主要系运营质量提升,回款能力增强。

    展望2019年,我们认为公司马太效应愈发加强,核心竞争力不断提升

    我们测算公司2018年部分类目占比情况为:内衣30%、男装16%、家纺15%、童装7%、母婴5%、箱包服饰5%,公司最先发展的内衣与家纺类目占比已降至50%以下,表明公司新品类的开拓取得阶段性胜利、品牌延伸取得较好效果。公司在阿里平台核心品类排名的持续提升,说明公司收入的高增来自品类数量与质量的双重提升。我们认为公司品牌已以高性价比为标签占领大量消费者心智,未来将大大受益于互联网行业的马太效应:高销量下带来流量资源的不断倾斜,以及消费者高认可度下品类拓展难度愈发降低,从而保证公司快速发展。

    投资建议:公司紧随消费趋势,立足高性价比与大众消费市场。头部品类市场空间仍大,新品类增长迅速,主要平台、主要品牌GMV增长迅速,新成立社交电商事业部把握线上流量新入口,内部效率不断提升。时间互联业绩超承诺完成。我们预计公司2018-2020年归母净利润8.9亿、12.5亿、16.2亿,EPS分别为0.36、0.51、0.66元,对应PE分别为29、21、16倍,维持“买入”评级。

    风险因素:GMV与货币化率不达预期;移动互联网业务开展不及预期;新品类开拓遇阻。（中信建投）