帝欧家居：卫浴业务毛利率大幅上升 销售费用增

    事件: 公司发布 2019年半年报, 实现营收 24.98亿元,同比增长30.13%;归母净利润实现 2.33亿元,同比增长 48.18%;扣非归母净利润实现 2.05亿元,同比增长 33.33%,业绩基本符合市场预期。

    卫浴业务毛利率大幅上升, 销售费用增幅较快: 公司整体毛利率为35.46%,同比增长 1.15个百分点,环比增长 1.83个百分点;整体净利率为 9.22%,同比增长 1.13个百分点。 分产品来看,卫浴产品毛利率为 39.67%,较上年增加 8.44个百分点;陶瓷墙地砖毛利率为 35.45%,较上年增加 0.05个百分点。

    营业费用占比增加,其中销售费用同比增长 44.77%, 主要为物流费用和工程服务费分别增长 51.35%和 71.58%; 管理费用同比下降 6.04%,职工薪酬及招待费等项目均有所控制; 研发费用同比增长 47.56%, 主要为陶瓷墙地砖及网络平台开发费用增加; 财务费用同比增长106.13%,借款利息及贴现利息费用均有所增加。

    经营性现金流有所改善, 长期借款分摊资金压力: 截止 6月 30日,公司经营活动产生的现金流量净额为 1.33亿元,同比增长 44.90%,现金流情况有较大改善。 目前公司应收账款为 17.51亿元, 较 18年底增长 16.22%。公司资产负债率上升至 45.73%,处于相对合理区间,其中短期借款较 18年底下降 14.68%,长期借款较 18年底增长 36.56%,长期借款对于短期借款的替代有利于公司分摊还债压力。

    欧神诺持续进行渠道拓展, 供应链全国布局形成成本优势: 上半年欧神诺实现营收 22.46亿元,同比增长 37.44%;实现净利润 1.96亿元,同比增长 19.89%。报告期内欧神诺的营销渠道持续拓展,工装客户方面,除了现有合作的碧桂园、万科、恒大、雅居乐等大型地产商,新增敏捷地产、海伦堡、合正地产、华侨城等大中型的地产商;零售渠道方面,公司经销商超过 800家,同比增长 14.29%,终端门店超过 2400个,同比增长 41.18%。欧神诺建立了工装自营服务团队,可快速响应房地产开发商的需求;全国布局的生产基地及供应链,能够有效降低公司产品成本,形成 B 端业务迅速发展的优势。

    投资建议:我们预计公司 2019年-2021年的收入增速分别为 30.4%、30.6%、 30.7%,净利润增速分别为 45.3%、 32.2%、 31.8%, 持续给予买入-A 的投资评级, 6个月内目标价为 24元。（安信证券）