顺丰控股：有望迎来利润率的逐季改善

    速运收入同增14.02%,扣非净利润同减6.78%

    2019Q1,公司营业收入同增16.68%至240.28亿元,其中传统速运收入同增14.02%至232.98亿元(供应链业务于19年2月下旬开始并表,3月单月贡献收入3.93亿元);毛利同增18.65%;净利润同增27.94%至12.63亿元,扣非净利润同减6.78%至8.35亿元。

    Q1业务量同增7.32%,增速有望从19Q2逐步回升

    受宏观经济放缓大背景影响,2019Q1业务量增速为7.32%,较18Q3/18Q4的26.51%、14.48%进一步放缓;预计伴随整体需求的边际改善,公司单量增速有望从19Q2逐步改善;2019Q1,公司单票速运收入同增6.24%,增幅较18Q3/18Q4的0.57%、4.51%有所提升,主要因为产品结构变化和旺季提价相关。

    单票毛利较18Q4环比增长10%,预计将迎来持续改善

    19Q1单票毛利4.4元,较18Q4环比增长10%,较18Q1同增10.56%;单票毛利增速高于单量增速,公司在19年重点强调成本管控,未来几个季度预计单票毛利将迎来持续改善。2019Q1,公司非流动金融资产的公允价值变动收益增加3.43亿元;剔除此项影响,公司营业利润同比下滑9.8%,主要因四费较去年同期增加约7亿元,增幅约26.6%。

    投资建议:

    从主业增速和新业务资本开支来看,我们认为公司最大的压力主要在19年上半年,伴随着主业成本端优化与19H2资本开支的逐步放缓,公司有望迎来利润率的逐季改善,预计19-21年归母净利分别为50.06/61.16/74.10亿元,同比增长9.9%/22.2%/21.2%,对应公司19-21年EPS分别为1.13/1.38/1.68元,对应最新收盘价的PE分别为29.95x、24.52x和20.23x。上市以来,公司PE估值处在30-40倍之间,结合公司当前的内生增速,我们认为顺丰控股2019年合理PE水平为33倍,对应2019年EPS的合理价值为37.29元/股。维持“增持”评级。

    风险提示:快递价格战加剧;人工、运输成本上涨;行业增速不及预期;快递主业增长不及预期;新业务亏损幅度加大拖累主业。（广发证券）