以降低“非金融企业杠杆率”化解社会杠杆高企

    央行行长周小川、国家发改委主任徐绍史近期都曾在公开场合指出，中国社会杠杆率比较高，但关键在于解决企业杠杆率过高的问题，要降低企业对借贷杠杆的依赖。

    对于将“去杠杆”列入“十三五”规划纲要，以及近期管理层多次强调企业“去杠杆”的重要性，多数专家认为，中国资产负债表总体上相对健康，但局部杠杆率偏高正影响着金融市场和经济发展的健康。

    非金融企业杠杆率攀升应加以警惕

    中国社会科学院原副院长、国家金融与发展实验室主任李扬和中国社会科学院国家金融与发展实验室副主任张晓晶等专家合著《中国国家资产负债表2015》(以下简称“《资产负债表》”)上的数据显示，截至2014年年末，中国非金融企业部门的杠杆率为123.1%，如果将地方政府融资平台的实体债务也包括进来，将进一步上升至149.1%，而实体部门杠杆率为217.3%。

    全社会杠杆率是指债务占GDP的比重，主要由居民、非金融企业、政府与金融机构这四个部门杠杆率加总而得。

    《资产负债表》显示，1996—2014年，居民部门、非金融企业部门、金融机构部门和政府部门杠杆率对全社会实体部门杠杆率增长的贡献率分别为26.8%、32.1%、12.1%和28.8%。并指出，此间中国债务率的提高，主要归因于非金融机构部门和政府部门。

    对于中国政府部门杠杆高企的问题，民生证券研究院执行院长管清友博士表示，这主要集中在地方政府，但当前通过政府债务置换，投融资平台和地方政府实现了杠杆的降低。

    张晓晶认为，当前实体部门中的政府部门和居民的杠杆率在安全区间。在政府部门中，中央政府的杠杆率相对比较低，尽管地方政府的融资平台叠加自己当前财力有限，到了需要关注的程度，但难言杠杆率过高。所以，客观来讲，核心的问题还是非金融企业的杠杆率。

    管清友则表示，“目前非金融企业的债务率比较高，从所有制的角度来讲，杠杆率较高主要体现在国有企业”。

    经济合作与发展组织(OECD)国家的杠杆率设定90%左右为风险阈值，美国是60%—70%左右，而中国当前非金融企业杠杆率大幅高于其他国家。

    目前，中国还处于工业发展的重要阶段，所以非金融企业的占比还是非常大的。而西方的非金融企业杠杆率低，除了由于金融体系与金融结构不同之外，非金融企业在国民经济的占比相对较少也是重要原因之一。

    张晓晶进一步解释道，尽管中国的非金融企业资产负债率近期在下降，负债占GDP比重在持续提高。从数据来看，非金融企业在国民经济中的占比仍然较高，所以负债率也处于高位。

    中国国际期货有限公司副总裁、首席宏观策略师陈辉指出，与欧美国家不同的是，中国社会杠杆主要集中在非金融企业部门，这也是影响金融风险波动和经济健康发展的最主要的因素。

    去杠杆需兼顾稳定经济增长

    在《资产负债表》中，李杨和张晓晶提到，非金融企业的负债率过高反应的问题主要体现在资本结构错配上。文章建议，应努力“健全多次层资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资，发展并规范债券市场，提高直接融资比重。”

    周小川在20日中国高层发展论坛上提及我国经济的整体杠杆率偏高时表示，借贷比例比较高容易产生一些宏观上的风险，通过资本市场股本融资能够使国民储蓄中更大比例资金进行股本融资，也就降低了债务占GDP的比重，也降低了债务股本的比例。

    但当前中国经济下行压力较大，世界金融形式更加动荡，而资本市场的发展并非一蹴而就的前提下，多数专家认为更应权衡稳增长和去杠杆之间的关系。

    徐绍史近期表示，要多措并举地降成本，特别是企业的成本，包括制度性交易成本、人工成本、税费负担、融资成本、用人成本和物流成本。

    陈辉认为，在保证经济相对稳定的基础之下，通过去杠杆、降成本等措施来增强企业盈利能力，通过结构调整和持续改革提高社会的资产收益率。

    “稳增长与去杠杆，我们应该搞清楚是去局部杠杆。去杠杆的过程非常复杂，核心在于有无去杠杆的机制。对于带来生产效率正向冲击的杠杆给予鼓励，带不来的应该去除。”张晓晶强调，由于政府部门有主动性，去杠杆的可适度对政府部门进行加杠杆，来稳定经济增长。，也可通过杠杆在部门之间的转移，但他认为，如果将杠杆转移至居民，应该采取更多的市场手段，依靠真实的市场信号引导。

    对于非金融企业杠杆率偏高主要体现在国企方面，张晓晶认为，不用过分区分国有企业和民营企业，但国有企业确实占据僵尸企业很大的比重，国企改革也要和清理国企中的僵尸企业结合起来。“解决杠杆率的问题，清理僵尸企业是比较核心的问题。”(完)