华创策略：逆周期行情开启 大基建板块表现强势

　　会议纪要如下

　　华创策略王君

　　逆周期行情开启，大基建表现强势

　　13日基建板块表现强势，大基建指数收盘涨超4%。我们在2019年度策略报告《守得云开》里重点提示在市场“守”的阶段，自上而下在库存周期量价齐跌阶段，逆周期角度看好大基建板块，其作为明确对冲经济下行的“缓冲垫”受益于基建投资回暖，建筑装饰、建材、轨交及能源基建等子行业基建工程行业景气度上行，有望带动板块整体估值修复。

　　1、政策层面。国家发改委、交通部等部委正在编制长江三角洲区域一体化发展规划纲要、长江三角洲区域交通一体化发展相关规划、粤港澳大湾区基础设施互联互通专项规划等。配合11月印发的《国务院办公厅发布保持基础设施领域补短板力度的指导意见》，基建“补短板”作为正视经济压力下行的政策托底手段，亦或是明年受益于中央财政加杠杆的主线。

　　2、行业层面建筑企业最坏时点已过。

　　成本端1)原材料成本-17年原材料涨价趋势或难以持续，根据建筑企业原材料库存量半年左右的持续周期，19年新订单原材料价格降低，从成本端改善业绩环比；2)融资成本-从最近PPP政策动向窥探基金项目融资平台边际放开或是大概率事件，以往去杠杆从严导致的融资成本高企有缓和趋势。

　　收入端“量”-基建补短板的确定性助力建筑企业的订单阶段性恢复增长。“价”-毛利率，成本端的改善→毛利率提升。

　　3、公司层面券商今年基本面同比承压已被市场充分消化，单月经营数据环比尚有边际向好的趋势，基本面预期不会更差。当前行业平均市净率估值仅1.08倍，历史估值中枢在1.6-1.8倍。随着政策面带动资金面迎来多重利好，今年以来压制券商估值的几个因素包括流动性紧张、金融严监管、股质等系统性风险均将迎来边际改善，板块反弹概率大，建议积极把握。

　　华创建材师克克

　　发改委将企业债发行主体扩大至优质房企，地产融资端改善，加之基建投资的企稳向好趋势，建材行业需求端预期向好。从需求结构上来看，水泥的需求结构中地产基建各占1/3，而玻璃、小建材等的需求则更多以房地产为主。

　　1、维持2019年供需稳定判断，水泥高盈利有望延续。水泥的需求结构较为均衡，地产与基建占比相当，从最近基建、地产融资的政策导向来看，继续维持在年度策略中2019年行业需求以稳为主的判断，加之供给端冲击有限，因而从大方向上看，水泥的景气度还会比较好。2017、2018两年内，房地产投资的实际运行状况较市场预期要来得好一些，水泥产量数据显示全国的需求仍较为稳定，南部地区还有一些增长较好的；另一方面，自今年中期启动稳增长以来，基建投资已逐步触底企稳，将为需求端提供稳定支撑。

　　水泥行业的供给控制是比较好的，年冲击率小于1%，且自律限产、错峰生产、环保限产相结合，区域内主要企业集中度高，对于行业秩序的维护也较好。当前水泥的价格有些调整，原因在于季节性，而价格调整并未导致板块的下挫，原因即在于当前水泥板块估值已经很低，海螺、华新仅在5倍出头，且年末的价格回调夯实，会为2019年春节之后需求的恢复与价格的回升奠定较好的基础。

　　展望2019年，我们认为水泥的主要公司，仍有望在盈利端保持增长，而随着春节后需求的恢复与价格的回升，节后行情仍然值得期待。

　　2、需求以地产为主的建材对地产融资改善更为敏感

　　今年以来板块情况两个特征小建材2B端估值调整较多，地产链条后端需求下降较多。

　　今年以来，小建材的主要公司中，显现了两个特点，一是2B端的公司估值调整较多，以防水材料为例，虽然相关上市公司营收增速较快，但估值水平下降较多，分析认为，虽新开工还不错，且下游地产集中度提升给品牌厂商带来更多需求，但地产融资困难，使得上游供应商应收款增多导致了营收质量下降，估值也打了折扣。

　　第二个特点在于，房地产投资的前端需求保持较快增长，而后端的玻璃、家装塑料管道、石膏板、涂料等行业营收增速下降，显示出新开工、竣工增速剪刀差扩大后，后端的需求增长不及前端。地产融资的改善，将促进2B端建材的现金流改善，提高营收质量，另一方面，或可促进地产链条后端竣工的增速回升，从而改善后端建材的需求情况。

　　3、投资建议水泥行业继续推荐华东、中南高景气度区域的标的，相关公司为海螺水泥、华新水泥、万年青。小建材板块，推荐伟星新材、东方雨虹、中国巨石。

　　华创钢铁任志强

　　警惕一致性预期，钢铁股分红可期

　　1、期货期货蕴含的是比较悲观的预期，大幅的远月贴水反应了预期的悲观程度。目前黑色产业链的空头以宏观悲观派为主，多头产业资金为主。空方主要观点为17年的供给侧改革、18年的环保限产在19年都难以持续，供给的政策红利不再，需求下滑的可能性较大。所以当前市场预期比较一致，一致性预期存在以下几点风险1)供给环保明显放松，限产执行不严。政治局会议再提三大攻坚战，当前空气质量显而易见的差，可能存在环保导致供给收缩的风险。2)需求去年的这个时点，市场也是一致看空需求的，但实际地产需求在本年非常亮眼，钢铁这个品种的需求增加了5%。所以今年一致性预期需求大幅下滑也不是确定的。可能存在1)基建刺激；2)地产库存较低，地产商未开发土地较多。如果当地产下行尚未开始，基建刺激已经起来，需求会远超市场预期。

　　2、现货前期钢价下跌是限产不及预期等因素导致的供给高位，叠加远期悲观等因素。实际需求并不差，韧性较强。

　　3、股票股票反应的预期比期货更为悲观，同样存在一致性预期的风险。1)在期货上存在的可能股票上都存在，若以上因素发生，05合约存在的反弹可能，钢铁股同样存在。2)1月份的钢铁股的业绩预告和分红预案开始，也会有一定的超预期可能。

　　4、投资建议在基建地产主题刺激下推荐长材，结合分红因素，推荐三钢闽光、韶钢松山、方大特钢、新钢股份。

　　华创地产袁豪

　　政治局会议点评稳经济需稳房地产，政策环境逐步边际改善，维持推荐、继续看多龙头

　　1、会议强调稳中求进总基调，“六稳”和“提振市场信心”的诉求也隐含房地产行业稳定12月13日会议指出，“坚持稳中求进工作总基调”、“统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作，保持经济运行在合理区间，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”、“要辩证看待国际环境和国内条件的变化，增强忧患意识”。继7月31日和10月31日中央政治局会议强调“稳中有变”后，本次会议强调“增强忧患意识”、“坚持稳中求进工作总基调”、“六稳”以及“提振市场信心”，表态了稳经济的诉求，也隐含房地产行业稳定的诉求。而我国房地产产业链(房地产行业+上下游+带动消费(如购车、购买家电等))贡献GDP占比约30-40%，尤其本轮小周期中房地产下游行业和GDP均领先于房地产先行走弱，土地市场快速冰冻也在加剧地方财政压力，由此导致当下房地产行业的稳定对于经济稳定的意义更为重要。

　　2、会议未提及去杠杆和房地产，房地产调控见成效、稳定或更为关键，目前已有些许松动迹象7月31日会议中对去杠杆表态“坚定做好去杠杆工作”，对房地产表态“坚决遏制房价上涨”；而10月31日会议和本次12月13日会议中均未提及房地产和去杠杆。目前房地产数据已出现不同程度的走弱，调控已见成效，政策无从紧必要，而稳经济背景下预计房地产政策环境逐步改善，并且近期已略有松动迹象1)按揭端来看，在连续上涨22个月之后，11月首套房贷款平均利率停止攀升、与上个月持平，为5.71%，主流城市按揭利率上浮比例下降情况增加；2)融资端来看，12月5日发改委新规支持企业债发行主体扩容至优质房企(包括优质民营房企)，新规赋予房企募集资金用于补流比例由40%提升至50%，利于融资集中度提升，，比如泰禾集团、阳光城和华夏幸福等房企也接连发债也表明的资金环境的逐步改善；3)政策端来看，部分城市政策已有松动，人才新政、限价突破(上海、武汉、北京等)、限购松动(合肥、廊坊、苏州等)等陆续出现。

　　3、复盘发现销量和GDP信号领先股价底和政策底1-2Q，18M9均已出现，目前已在底部区域通过对于过去3轮小周期的复盘，我们可以发现，销量增速转负和GDP连续2Q低于24M移动平均为两大领先信号，领先于股价见底和政策放松1-2Q，销量/GDP信号分别现于08M1/08M6、11M10/11M8、14M1/14M3，而地方/中央政策放松分别现于08M9/08M10、12M2/12M6、14M4/14M9；14年开始万科、保利股价在底部反弹时领先于板块指数。考虑18M9销量和GDP信号均已出现，宏观政策转向趋松，地方试探性政策也已浮现，预计19Q1为板块股价底，并预计目前万科、保利股价或已先见底。，本轮周期从环境和时点来看，18-19年更类似于11-12年，并考虑到GDP信号提前出现而导致宏观政策转向以及地方试探性放松提前出现，上述政策对冲之下或预示19Q1板块股价底之前下行空间也已极其有限，目前或已在底部区域。

　　4、投资建议稳经济需稳房地产，政策环境逐步边际改善，维持推荐、继续看多龙头我们维持房地产小周期延长框架以及“融资、拿地、销售”集中度三重跳增逻辑，而从近期政治局会议表态来看，目前行业积极因素正在酝酿，地方试探性政策放松已有浮现、多城市房贷利率松动也在继续扩围，预计后续政策环境将逐步改善，目前AH股主流房企19PE估值仅4-7倍，对比美国龙头次贷危机前估值底6.5倍，目前主流房企NAV折价40-70%，均表明估值已经处于底部，维持行业推荐评级以及看多龙头，维持推荐一二线龙头(受益一二线需求弹性)万科、保利地产、金地集团、融创中国、招商蛇口；二线蓝筹(受益资金端放松)新城控股、中南建设、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展。

　　华创机械李佳

　　轨交装备迎十三五采招高峰，基建加码聚焦轨交建设

　　1、基本面决定向上方向轨交设备采招进入十三五爆发期2019-20年是“十三五”期间在建国家铁路骨干网以及城市轨道交通项目的通车高峰，届时动车组及地铁采招需求将大幅提升，设备公司有望深度受益《货运增量三年行动计划》明确指出，到2020年铁路货运量要达到47.9亿吨，运能增长30%，未来三年共需新增货车20万辆、机车4000台新型动车组CR200J推出，存量客车的更新需求也将在未来持续释放。

　　2、投资抬升产业前景预期基建投资企稳回升，铁路有望先行；回溯历史，每轮投资上马皆是轨交产业链投资“黄金”时点投资抬升产业前景预期基建投资企稳回升，铁路有望先行；回溯历史，每轮投资上马皆是轨交产业链投资“黄金”时点。

　　3、投资建议随着下一轮通车高峰来临，设备采招高峰期即将到来。设备交付期站后机电工程以及车辆购置的弹性巨大。重点推荐标的包括中国中车、新筑股份、华铁股份、永贵电器等，建议关注中车时代电气(H股)、思维列控、晋西车轴等。

　　风险提示

　　1、经济下行风险；

　　2、相关政策推进不及预期；

　　3、房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧；

　　4、基建投资不及预期，公转铁政策落实不及预期；

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　　（文章来源太平桥策略随笔）