房地产行业：短债压力提升 龙头仍在安全区间

　　统计样本为光大地产A+H共45家重点房企

　　统计样本采用光大地产(A+H)重点房企样本库的25家A股房企和20家港股房企(剔除5家规模较小的A股房企)。龙头房企定义为13家，中小型房企定义为32家。

　　样本房企负债情况梳理及现金/短债压力测试

　　有息负债增速明显下降，龙头放缓明显

　　2018年中期，45家样本房企有息负债余额合计4.74万亿元，较2017年末增长12%，增速较2017年增速(37%)下降25pc.25家A股房企增长14%；20家H股内房增长11%；13家龙头房企增长9%；32家中小型房企增长16%。

　　短债占比基本稳定，A股房企较低，龙头下降

　　2018年中期，45家样本房企有息负债中短期负债合计约1.32万亿元，占总有息负债比例约30%(2017年末为31%)，基本保持稳定；25家A股房企占比约26%，20家H股内房占比约33%；凭借相对通畅的中长期融资渠道，龙头房企有息负债中短期占比较2017年末下降3pc至30%。

　　现金余额A股房企增速放缓，H股内房相对稳定

　　2018年中期，45家样本房企现金余额增速放缓至10%(2017年为20%，2016年为57%)，A股房企增速仅为7%，H股内房11%。结合有息负债增长情况，龙头房企现金增速7%与有息负债增速9%接近；中小房企现金增速15%与有息负债增速16%接近。

　　净负债率A股房企上行，H股内房下降

　　2018年中期，25家A股房企整体净负债率上行12pc至123%；20家H股内房下行4pc至87%。由于海外更注重房企的负债水平管控，中国恒大、融创中国为代表的H股龙头房企启动有序去杠杆，净负债水平出现稳步下降。

　　压力测试显示样本房企整体现金/短债压力提升

　　我们对45家样本房企进行短债偿债现金流压力测试，评估2018年末现金/短期有息负债变化。结果显示45家房企整体短期偿债压力提升，其中仅18家房企现金对短期债务覆盖能力有所增强。预测2018E13家龙头房企现金/短期债务比例为1.4，仍维持在相对安全区间。中小型房企现金/短期债务覆盖比例不足0.9倍，压力进一步提升。

　　投资建议

　　行业下行态势明显，部分城市销售出现快速冷却，房企现金流超预期紧张，大环境下，建议关注现金短债覆盖能力强及具备融资优势的行业标的，如万科A(预测2018E现金短债覆盖倍数3.87，下同)、保利发展(2.28)、【、】(3.73)；H股建议关注华润置地(2.14)。

　　风险分析

　　房企融资持续收紧或导致资金链承压；融资成本抬升或侵蚀利润；美元走强或导致房企汇兑损失加大。

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