轻工制造/造纸Ⅱ行业：涨价窗口再至 板块存反弹

　　纸价和盈利高位维持，板块存超跌反弹机会

　　我们自3 月19 号周报开始持续提示4~5 月份提价契机下的板块行情；前期路演中，我们基于基本面指标和情绪面指标推荐4~5 月份造纸的反弹逻辑，1）基本面指标4~5 月纸价将迎反弹窗口期，包括我们监测的即时吨毛利指标自1 月中旬开始持续维持上行态势；2）情绪面指标，4 月基建等进入开工旺季，强周期的钢铁品种超跌后有望迎来反弹窗口期，从而带动周期板块情绪。我们认为，板块盈利和估值修复后，基于盈利和纸价仍能维持高位，本轮周期的高低落差较以往收缩周期将更平和，短期下跌过快之后，板块存在超跌反弹机会。

　　涨价窗口期再至，市场悲观预期有望阶段性释放

　　3 月份造纸板块调整，市场整体预期偏悲观，主要源于需求偏淡，叠加3 月11 日北方大气污染触发北方限产停机和3月22日中美贸易争端开始升级带来供货商出货情绪集中释放，原材料价格调整带动市场看淡原纸涨价；情绪面来看，经济增速回落预期带来市场对周期板块的悲观情绪。外废进口限制下，大型纸厂备库意识明显，国废价格仍将延续震荡上行态势，纸价仍有来自成本端的支撑。清明期间国废黄板纸由南向北普涨（广东累计上涨100~200 元/吨，浙江上涨50~70 元/吨，西南上涨50~100 元/吨，北方上涨30~100 元/吨），进口阔叶浆报盘上涨100~150 元/吨；对应4 月9 日起，主流纸企上调包装及文化纸品价格，涨幅在200 元/吨左右。需求方面，包装纸即将进入传统需求旺季，文化纸需求饱满+库存低位，我们预计二季度纸价有望延续上行态势。

　　2018 年供需仍将维持紧平衡，周期高低落差有望收窄

　　过去四年造纸企业资产负债表修复后并没有转向大幅扩张，行业整体产能和库存仍较为健康，以箱板瓦楞纸为例，我们预计2018 年箱板瓦楞纸整体需有望增长3~5%，预计需求增量在200 万吨左右；而产能扩张方面，我们预计2018 年前三季度投产产能在300~400 万吨之间，对应贡献有效产量亦在200 万吨左右，供需边际仍将延续紧平衡。往前看，基于包装纸和文化纸需求仍维持平稳，2018 年供给端新增产能实际冲击有限，我们判断纸价和盈利修复后有望维持在高位。考虑到整体产能和需求紧平衡，我们判断本轮周期的高低落差相较2009~2012 年周期将有所收窄。

　　投资建议

　　当前A 股造纸板块估值为1.68xP/B（LF），板块估值中枢在1.74x P/B。

　　考虑到2018 年一季度行业盈利大概率能够高位维持，我们判断，1Q2018业绩兑现情况下板块仍有修复空间；，阶段性涨价有望开启，板块此前悲观情绪有望释放。选股方面，首选盈利仍在高点的浆纸系标的，推荐 、 、 和 ；箱板瓦楞纸龙头将持续受益外废进口限制带来的成本优势，推荐 。

　　风险提示新增产能超预期；纸价上涨不及预期。

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