证券行业三季报：净利润降幅缩窄 单季度业绩环

　　 非银团队

　　核心观点

　　业绩：归母净利润降幅缩窄，单季度业绩环比改善

　　回顾2017年前三季度证券行业经营环境：沪深两市整体震荡回升，经纪、两融、并购重组、债券承销等多项业务环境逐步回暖。

　　从17年前3季度上市券商经营数据来看，28家上市券商合计实现归母综合收益、归母净利润分别为750.3亿元、649.2亿元，同比分别变动30.5%、-7.6%，归母净利润环比降幅缩窄。单季度业绩环比改善，17Q3上市券商合计归母净利润241.7亿元，环比17Q2增长19.0%，主因归于自营、资管收入增长影响。

　　收入：自营收益率显着回升，信用业务规模持续增长

　　1)经纪：收入占比下降，佣金率走势企稳。17年前3季度上市券商整体经纪业务收入490.8亿元，同比-19.8%，收入占比由16Q3末的34%下滑17Q3末的24%，主要受两市累计日均交易金额同比下降11.3%及佣金率同比下滑影响。零售客户方面，17Q3末折股份额在上市券商中排名前三的依次为 、 、

　　2)自营：收益率同比显着回升，投资规模小幅增长。17年前3季度上市券商自营收入667.3亿元，同比118.4%，主因归于权益投资市场环境回暖影响。报告期内，可供出售金融资产浮盈大幅回升，收益率同比显着增长，投资规模较2016年末增长9.3%。

　　3)资管：净收入同比增长8.6%，业务结构持续优化。17年前3季度上市券商资管收入为179.8亿元，同比增长8.6%，主要归于券商资管业务结构持续优化，业绩提成贡献增加影响。资管规模小幅回落，业务结构持续优化。截至17Q3末，证券公司资管业务规模17.01万亿，较二季度下滑4.2%，主要为定向资管规模收缩影响。

　　4)资本中介：信用业务规模持续增长，杠杆率小幅提升。17年前3季度上市券商实现利息净收入227.1亿元，同比增长1.3%，主要归于信用业务规模同比增长及资金成本增加的共同影响。报告期内，两融业务震荡回升，股票质押回购规模维持增势。受信用业务规模增长影响，上市券商整体杠杆率水平由2016年末的3.32小幅增长至17Q3末的3.33。

　　5)投行：债券融资规模逐月恢复，股权融资规模降幅收窄。17年前3季度上市券商投行收入238.6亿元，同比下滑19.2%，归于市场股债融资规模同比下滑影响。截至10月27日，投行储备项目数量居前的上市券商包括中信证券、 、 。

　　投资建议：业绩维持向好趋势，估值回落迎来布局时点

　　1)估值：目前大券商2018年动态估值逼近今年5/6月份低点，配置价值明显，中信、海通2018年动态PB估值分别为1.31倍、1.27倍；2)业绩：三季报业绩符合预期，四季度有望受益于业绩低基数，去年四季度业绩为全年低点，目前市场环境下，预计全年业绩增速有望回正；3)持仓：机构配置仍处低位，三季度基金对券商配置仓位在1.5%，相对于行业自由流通市值占比仍低配3.5个百分点。

　　投资建议：首推估值具备相对优势的华泰证券、国泰君安、中信证券、海通证券；关注激励到位的 、 、 等。

　　风险提示：

　　市场成交金额进一步缩水；监管力度持续加大等。

　　1业绩：归母净利润降幅缩窄，单季度业绩环比改善

　　1、市场环境：沪深两市整体震荡回升，多项业务环境逐步回暖

　　回顾2017年前三季度证券行业经营环境：沪深两市整体震荡回升，经纪、两融、并购重组、债券承销等多项业务环境逐步回暖。2017年前3季度沪深两市日均成交金额4，613亿元，同比下滑11.3%；沪深300指数上涨15.9%，中证全债指数上涨0.4%；以发行日统计的股权融资金额9431.4亿元同比减少39.3%，9695.0亿元同比增长11.2%。

　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/> 　　2、业绩概览：归母净利润降幅缩窄，单季度业绩环比改善

　　行业层面：从17年前3季度上市券商经营数据来看，28家上市券商合计实现营业收入、归母综合收益、归母净利润分别为1，914.9亿元、750.3亿元、649.2亿元，同比分别变动-1.0%、30.5%、-7.6%，归母净利润环比降幅缩窄。单季度业绩环比改善，17Q3上市券商合计归母净利润241.7亿元，环比17Q2增长19.0%。

　　公司层面：2017年前3季度归母综合收益居前的上市券商分别为中信证券、海通证券、国泰君安，同比变动分别为34.5%、50.1%、21.0%，归母净利润居三的上市券商分别为中信证券、国泰君安、海通证券，同比变动分别为-0.2%、-3.4%、-8.0%。

　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/> 　　3、归因分析：归母综合收益同比增长30.5%，归于自营、资管收入增长影响

　　从17年前3季度上市券商分业务收入情况来看，经纪、自营、投行、资管、利息、其他收入分别为486.2、667.3、238.6、179.9、227.1、188.7亿元，收入占比分别为24%、34%、12%、9%、11%、9%，同比增速分别为-20%、118%、-19%、9%、1%、9%。新营业支出1，011.5亿元，同比上升2%，其中主要支出项业务及管理费885.9亿元，同比增长3.5%。

　　根据对17年前3季度综合收益变动的归因分析，正面影响最大的依次为自营、资管、资本中介收入变动影响，分别对综合收益产生46.1、1.8、0.4个百分点的正向影响；负面影响最大的依次为经纪、投行变动影响，对综合收益产生15.3、7.2个百分点的负向影响。

　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>

　　2收入：自营收益率显着回升，信用业务规模持续增长

　　1、经纪：收入占比下降，佣金率走势企稳

　　17年前3季度上市券商整体经纪业务收入490.8亿元，同比下滑19.8%，同时收入占比由16Q3末的34%下滑17Q3末的24%，主要受两市累计日均交易金额同比下降11.3%及佣金率同比下滑影响。其中，经纪业务净收入排名前三的上市券商依次为中信证券、国泰君安、，28家上市券商经纪净收入同比均下滑，下滑幅度最小的三家券商分别为中信证券、、兴业证券。

　　经纪业务收入占比下降。从收入结构来看，17年前3季经纪业务收入在上市券商收入中占比在13%-41%之间，16年前3季经纪业务收入在上市券商收入中占比在17-61%之间，行业对经纪业务依赖性有所下降。

　　佣金率降幅趋缓。17Q3末上市券商佣金率环比变动区间在-7.3%—5.1%，同比变动区间在-36.5%—1.9%，佣金率走势企稳。

　　份额方面，经纪业务作为券商向综合财富管理方向转型的“客户基础”，市场份额为其核心的评价指标。零售客户方面，17Q3末折股份额在上市券商中排名前三的依次为中信证券、华泰证券、国泰君安；机构客户方面，17H1末公募佣金席位占比居于前三的依次为中信证券、招商证券、广发证券。

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　　2、自营：收益率同比显着回升，投资规模小幅增长

　　17年前3季度上市券商自营收入667.3亿元，同比增长118.4%，主因归于权益投资市场环境回暖影响。

　　可供出售金融资产浮盈大幅回升。报告期内，沪深300上涨15.9%，去年同期跌幅达12.8%，权益投资市场环境大幅回暖，28家上市券商自营总投资收益同比增长1.16倍，可供出售金融资产浮盈大幅回升。总投资收益规模居前的上市券商包括海通证券、中信证券、国泰君安。

　　收益率同比显着回升。截至报告期末，25家有同比数据的上市券商自营总投资收益率3.9%，较去年同期的1.88%显着回升，其中，本期总投资收益率居前的券商包括兴业证券、海通证券、国泰君安。

　　投资规模小幅增长。截至报告期末，上市券商自营总投资资产合计18360.6亿元，较2016年末增长9.3%，其中总投资资产规模居前的上市券商包括中信证券、海通证券、华泰证券。

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　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/> 　　3、资管：净收入同比增长8.6%，业务结构持续优化

　　17年前3季度上市券商资管收入为179.8亿元，同比增长8.6%，主要归于券商资管业务结构持续优化，业绩提成贡献增加影响。资管业务净收入居前的上市券商包括中信证券、广发证券、国泰君安，同比增速居前的上市券商包括华泰证券、海通证券、 。

　　资管规模小幅回落，业务结构持续优化。截至17Q3末，证券公司资管业务规模17.01万亿，较二季度下滑4.2%，其中集合、定向、专项规模分别为219.2、1472.8、931.8亿元，同比变动幅度分别为-1.3%、-4.6%、1.2%。

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　　4、资本中介：信用业务规模持续增长，杠杆率小幅提升

　　17年前3季度上市券商实现利息净收入227.1亿元，同比增长1.3%，主要归于信用业务规模同比增长及资金成本增加的共同影响。利息净收入规模居前的上市券商包括国泰君安、海通证券、华泰证券，利息净收入同比增幅居前的上市券商包括方正证券、招商证券、东方证券。

　　两融业务震荡回升，股票质押回购规模维持增势。报告期内，两融余额由年初的9392.5亿元，震荡回升至17Q3末的9495.0亿元，截至11月1日，两融余额再次突破万亿达10051亿元；考虑到买入返售金融资产中主要为股票质押回购待购回余额，上市券商17Q3末合计买入返售金融资产规模7413.9亿元，较2016年末增长33.0%，环比2017H1末增长9.0%。

　　杠杆率小幅提升。受信用业务规模增长影响，上市券商整体杠杆率水平由2016年末的3.32小幅增长至17Q3末的3.33。

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　　17年前3季度上市券商投行收入238.6亿元，同比下滑19.2%，归于市场股债融资规模同比下滑影响。其中，投行净收入规模居前的上市券商包括中信证券、海通证券、国泰君安，投行净收入同比增速居前的上市券商包括、海通证券、长江证券。

　　债券融资规模逐月恢复，股权融资规模降幅收窄。报告期内，市场股权融资规模9431.4亿元，同比下滑39.3%，券商承销债券规模31189.0亿元，同比下滑20.7%。截至10月27日，投行储备项目数量居前的上市券商包括中信证券、招商证券、海通证券。

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　　3成本：业务及管理费用同比增长3.5%

　　2017年前三季度上市券商整体的业务及管理费支出为885.9亿元，同比增长3.5%，整体新营业收入1987.6亿元，同比增长12.3%，整体成本增幅低于收入增幅。

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　　4投资建议：业绩维持向好趋势，估值回落迎来布局时点

　　目前大券商2018年动态估值逼近今年5/6月份低点，配置价值明显，中信、海通2018年动态PB估值分别为1.31倍、1.27倍。

　　三季报业绩符合预期，四季度有望受益于业绩低基数。28家上市券商已全部披露三季报，合计归母综合收益、净利润分别为750.3、649.2亿元，同比变动分别为+30.5%、-7.6%，综合收益同比高增主因归于自营、资管业绩增长影响。去年四季度业绩为全年低点，预计全年业绩增速有望回正。

　　机构配置仍处低位，估值回落迎来布局时点。三季度基金对券商配置仓位在1.5%，相对于行业自由流通市值占比仍低配3.5个百分点。目前大型券商对应最新一期净资产的17年末PB估值已回落至1.4-1.6中低位区间，板块性价比进一步提升。

　　投资建议：首推估值具备相对优势的华泰证券、国泰君安、中信证券、海通证券；关注激励到位的国元证券、兴业证券、长江证券等。

　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/>　　500)this.idth=500' align='center' hspace=10 vspace=10 rel='nofollo'/> 　　风险提示

　　市场成交金额进一步缩水；监管力度持续加大等

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