破发进行时：新股发行改革进入“市场疼痛期”

　　近期连续“破发”引起市场广泛关注。《第一财经日报》日前从接近监管层的人士了解到，监管层希望用市场的力量来平衡价格，促进参与发行的市场主体“归位尽责”，特别是询价机构应该审慎决策，对自己的报价负责。

　　有业内人士认为，如果新股连续“破发”是市场自身调节机制的真实信号，那么监管层自2009年以来启动的两轮新股发行体制市场化改革，正在逐步见到实效。“破发”本身虽然影响了短期内的市场情绪，但长期来看却是市场化改革必须经历的“阵痛”，从正面来看，这一现象显示了市场约束机制正在发挥作用，对整个市场意义深远。

　　新股“三高”根源在于供给不够

　　2009年因金融危机而暂停的新股发行重新启动，酝酿已久的新股发行体制改革也随之展开。这一阶段改革的重点是放开窗口指导，监管部门不再通过行政手段指导IPO的定价。在创业板推出后，市场各方对新股特别是小盘股IPO的“三高”现象多有诟病，但是据记者了解，监管部门对于取消窗口指导后，发行价格上升是有预期的。

　　一家合资投行总经理对记者说，新股发行“三高”的根源并不在市场化改革，本质上还是供给不够。他打比方说，如果新能源公司市场上只有五六家，那么肯定供不应求。这个时候一家新能源公司IPO只有5000万股，但是市场需求却有5亿股，那么根据基本的供求关系，自然推高了发行价格。

　　另一方面，如果市场信号是“申购新股转手一定赚钱”，并且申购的规则是“价高者得”，那么一级市场参与定价的机构非理性报价也是并不奇怪。“这就是适者生存，否则你赚不到钱。”上述合资投行总经理说。

　　新股一个阶段的高价发行，客观上来看是市场化改革必经的“阵痛”。此外，它缩小了一、二级市场的价差，降低了一级市场申购的盈利空间，为市场信号传导埋下了伏笔。只是这个信号的传导还需要时间，它需要积累到一定时候并触发关键事件。

　　“新股破发就是这样一个信号，它用一种残酷的手段给投资者教训，这样才记得住。搞市场化改革，需要允许市场在一些时候发展得过一些，关键是建立制度，只要它不出大的问题就不需要干预。现象代表本质，等破发的现象出来了，就说明制度建立起来了。”上述合资投行老总评价说。

　　业界建议引入自由配售权

　　在1月13日召开的“全国证券期货监管工作会议”上，中国证监会主席尚福林表示，2010年证监会在总结第一阶段新股发行制度改革的基础上，推出了第二阶段改革措施；完善询价过程中报价和配售约束机制，提高单个机构获配股份数量，扩大询价范围，增强定价信息透明度，完善回拨和中止发行机制。

　　尚福林认为，通过这一阶段的改革，各参与主体进一步归位尽责，市场约束明显增强，今年还将研究推出后续改革措施。他表示，要用体制、机制去培育市场，不能由几个人拍脑袋去给企业定价，企业的情况千差万别，投资者买的是企业的成长，企业的价值应该交由市场来判断。

　　尚福林还强调了改革的长期性，他认为市场化的价格机制的形成需要时间，市场各方需要逐渐熟悉和适应新的体制和规则；随着时间的推移，市场机制会更加完善。

　　对于后续改革措施，业界讨论较多的政策方向是给予券商充分的自由配售权。这一制度是借鉴国外同行的办法，即券商在承销发行人股票时，可以自主选择向哪家机构配售，以及配售数额和价格。目前券商在承销时已经可以自主扩大询价范围。

　　自由配售权对于券商而言既是权利，也是更大的责任，因此有利于将券商的权责相匹配。如果一家券商以某个价格向客户配售后，IPO的表现却很糟糕，那么这家券商显然要承受来自客户的压力与责难。