全球风险情绪回温

　　近期，全球风险情绪明显缓和，美联储加息见顶的预期升温、美元暂缓冲高，中东冲突也并未激化。在这一背景下，近两年来遭遇资本大幅外流的新兴市场或重获青睐。渣打全球首席策略师罗伯逊对记者表示，“目前最大的意外可能来自于风险资产的大涨，尤其是新兴市场可能在套息交易下跑赢，这将推动资金流入新兴市场。”他称，2023年初以来MSCI新兴市场股票指数下降超2%，同期标普500指数上涨12.5%。剔除股息红利后，自2011年1月以来MSCI新兴股指落后于标普500指数累计幅度达145%。

　　过去一周美元/人民币多数时候稳定在7.3以下的区间，A股亦维持在3000点以上。多家外资机构表示，由于估值跌至谷底，后续中国资产在反转潜力方面可能表现突出。摩根士丹利认为，后续需要继续关注的方面包括——高频住房销售数据、中美沟通、12月中央经济工作会议及其对2024年宏观展望和政策方向的指导。

　　美国加息周期正处于拐点

　　在机构看来，有迹象表明“美国经济例外论”（美国经济逆势跑赢）的时代可能慢慢结束，导致美元走弱、美债收益率大幅下降，从而令遭受重创的新兴市场资产得以喘息。近期的催化剂是11月3日公布的非农数据，10月非农就业报告不及预期，增加了15万，而上月的数据也下修至29.7万。

　　对美联储而言，前两个月非农就业出现了-10.1万的净修正，而失业率意外上升，家庭调查数据表现疲软。总体来说是一份较弱的报告。而后公布的ISM非制造业PMI弱于预期，进一步对美元产生了压力。

　　，高利率看似对美国经济毫发无损，但事实上滞后效应可能会慢慢显现。富兰克林邓普顿固定收益部门CIO索纳尔·德赛（Sonal Desai）近日对记者表示，“目前美国房贷利率高达7%以上，但超过99%的美国抵押贷款是固定利率（30年期），80%~85%的住房抵押贷款是以低于3.5%的利率获得的。在过去一年半的时间内激进加息持续推进，抵押贷款利率开始上升，但即使贷款利率如此之高，并没有影响到大部分消费者，因为如果你已经锁定了30年3%左右的抵押贷款，当抵押贷款利率达到8%，你不能卖掉你的房子，因为很难用如此高的新利率去贷款买房，你被困在原地了，因而房屋出售数据也在持续下降。”

　　换言之，加息对住房市场和消费者的影响将滞后，即使美国经济会避免衰退，但这种滞后效应也会有拉低经济增速的可能。“11月3日的一系列数据就代表了此轮拐点的浮现，市场逻辑也开始变化。整体而言，美国经济前景、通胀是否会回到目标点位以及美联储可能如何应对，仍存在不确定性，但越来越多的证据表明，美债收益率可能已经在本轮周期见顶。”嘉盛集团资深策略师大卫·苏切特（David Scutt）对记者表示。，大多数主要发达国家的央行可能已经结束加息，但基于对全球经济的判断，降息可能都要等到2024年下半年。

　　全球风险情绪回升

　　11月10日，标普500指数大涨近2%，再度突破4400点大关。美债收益率近期停止飙升，为股市提供了喘息。大卫·苏切特称，从基本面来看，标普500指数今年表现稳健。大公司能够通过“转嫁”通胀上升带来的成本增加来保护利润率，使盈利增长在年初经历略微“衰退”之后重回正轨。根据Factset财报专家的数据，标普500指数有望在第三季度实现总盈利同比增长3.7%，这是自2022年第三季度以来的同比增长。

　　一些交易员发现了一个有趣的动向——华尔街的“恐惧指标”VIX波动率指数连续8天下跌。该指数衡量了标普500指数期权的隐含波动率，通常与股票市场指数本身成反比。连续8天下降在历史上相对罕见，自1990年以来仅发生13次，大约每2.5年发生一次。从历史上看，这些连续下降导致标普500指数的回报率高于平均水平，尽管过去的表现并不一定代表未来的回报率。在VIX指数连续8天下跌之后，自1990年以来，标普500指数100%在一年后走高。

　　保德信投资管理机构咨询解决方案（PGIM IAS）负责人布鲁斯·菲利普斯（Bruce Phelps）日前对记者表示，股市的大幅反弹往往会降低衰退的可能性。截至今年7月，股票-债券的实际收益率差异为1.5%，就历史来看，随后10年股票的表现往往优于债券。机构可能会回归到64的股债配比逻辑。一般而言，若美国不发生严重衰退，且经济温和放缓、美元走弱，这往往是最为有利于新兴市场的情景。目前，高盛对美国衰退概率的估计只有15%。

　　机构聚焦中国股市和人民币

　　放眼望去，在新兴市场中，中国股市估值位于偏低的位置，汇率亦遭遇贬值压力，因而在海外风险缓和的背景下，机构也尤为关注中国资产的反转机会。在上周香港金管局举办的峰会期间，富兰克林邓普顿主席兼CEO约翰逊（Jenny Johnson）表示，“我们又开始对中国市场感兴趣，因为估值太便宜了。”在她看来，现在是时候开始寻觅更多机会。

　　，中国的刺激政策亦提振信心。截至目前，地方政府特殊再融资债券累计发行量已接近1.2万亿元，万亿国债的发行任务也将在年底前完成。摩根士丹利基金也表示，近期的中央金融工作会议也释放了积极信号，会议强调金融高质量发展，培育一流投资银行与投资机构等。

　　回升能否持续？国际机构普遍认为，这可能仍需要观察中国经济复苏的可持续性。9月的中国经济数据确实出现了一些更明显的复苏，例如PMI数据出现好转，当月的制造业PMI回升0.5个百分点至50.2%，这是4月以来回到扩张区间，主要的贡献可能是来自于原材料价格和出厂价格的上涨；不过，10月官方制造业PMI由9月的50.2降至49.5，新订单指数降至收缩区间；前几日公布的中国10月CPI同比下降0.2%，时隔两个月再度负增长；10月PPI同比下降2.6%，前值为下降2.5%，降幅略有扩大。未来PPI的变化也至关重要，从历史上看PPI和股市的盈利相关性较高。

　　房地产市场的复苏无疑最为关键。高频数据显示，地产的复苏可能还需要一段时间。地产销售数据显示，10月34城月成交同比下降10%，一二线同比下降5%、三四线同比下降43%；二手房成交同比提升13%，二手房表现好于新房。

　　今年人民币在美元走强的背景下波动较大。下半年以来，一系列稳汇率操作帮助人民币维持区间波动。目前来看，每天逆周期因子的调节幅度仍接近800~1000点，美元/离岸人民币也始终在7.3区间内窄幅波动。

　　但在上周美国债券收益率大幅下跌之后，美元对离岸人民币不仅跌破了微弱的上行支撑线，还跌破了50日移动均线，该走势止步于7.2700。大卫·苏切特对记者表示，如果7.2700破位，日线图上没有太多明显的主要支撑，这意味着人民币可能会迎来反弹。但目前人民币对美元仍持续在狭窄的范围内徘徊，市场仍在收集更多具体的美元见顶线索，短期阻力位在7.3015左右。