嘉宝集团：核电关键耗材提供持久增长动力

◆房地产业务提供安全边际，核电关键耗材打开成长空间，买入评级

　　上海高泰是目前我国两家具备核级锆管生产能力的厂商之一，背靠中核集团和法国阿海珐两大核电集团，有望成为最早实现核级锆管销售的国内企业，初期市场占有率有望达到60%。2011-2012 年核电业务将为公司贡献EPS 为0.08 元和0.12元，未来5 年复合增速50%，按照2012 年40 倍的市盈率核电业务价值5 元左右。

　　公司下属金地格林世界和紫提湾项目将在2011 年进入结算高峰，我们测算2011 年房地产业务将为公司贡献EPS1.08 元，给予10 倍估值，价值11 元。我们认为公司合理价值16 元，给予买入评级。

　　◆ 核级锆管唯一需求加速增长的核电产品

　　一般的核电设备将在未来几年将迎来增长高峰，之后增速将趋于稳定。而锆材却不同，作为核电站最重要耗材，核电装机规模的不断上升一方面将产生锆材的新增需求，另一方面每年对锆材的更新需求将不断增加。两方面叠加，决定了核级锆材的高增长将一直延续到2020 年。我们测算 2010-2015 年核级锆管总需求量将超2000 吨，复合增速50%，是核电行业首选标的。

　　◆ 近似寡头垄断市场，核级锆管维持高毛利由于锆管的战略属性，各国均维持 2-3 家企业生产，整个市场呈现类似寡头垄断的格局。目前包括法国阿海珐、美国西屋在内的5 大厂占据了全球锆管市场份额的近70%，核级锆管的毛利率近65%。我国目前仅有上海高泰和西北锆管具备核级锆管生产能力，参考国外市场，未来我国核级锆管生产企业不超过2-3 家。

　　◆ 借力法国阿海珐和中核集团，上海高泰市场占有率有望突破50%上海高泰与法国阿海珐下属欧洲锆业成立合资公司共同生产锆管，对高泰而言意义重大1）高泰的锆管技术和生产能力已经得到法国阿海珐的认可；2）获得法国阿海珐的质量担保，能够快速实现锆管销售；3）借助欧洲锆业平台，上海高泰有望快速提高锆管加工能力。，上海高泰作为中核集团下属唯一核级锆管生产企业，相比西北锆管优势明显，初期市场占有率有望突破50%。

　　我们测算，按照目前的持股比例，2011-2013 年核级锆管将为上海高泰贡献EPS分别为0.08、0.12 和0.18 元。随着我国核电装机规模的上升，高泰盈利将加速增长。

　　◆ 金地格林世界 紫提湾，地产业务 2011 年贡献EPS 为1.08 元

　　紫提湾项目4.6 万平米别墅洋房已基本销售完毕，明年全部能够结算，嘉宝集团与金地集团联合开发的金地格林世界，预计面年结算15 万平米，2011 年两个项目合计将为公司贡献EPS 为1.03 元。加上盛创科技园项目和南翔永翔新苑项目，我们测算公司2011 年房地产业务将为公司贡献EPS 为1.08 元。