老白干酒：改制如期而至 业绩释放迫在眉睫

    事件 昨日,老白干发布非公开发行公告:本次发行对象为汇添富-衡水老白干酒员工持股资产管理计划、汇添富-定增盛世添富牛37号资产管理计划、北京航天产业投资基金(有限合伙)、北京泰宇德鸿投资中心(有限合伙)、鹏华基金增发精选1号资产管理计划,以现金方式认购共计不超过3500万股;发行价格为23.58元/股,不超过8.25亿元。其中汇添富-衡水老白干酒员工持股资产管理计划拟由公司员工持股计划认购;汇添富定增37号由老白干酒部分优秀经销商以自筹资金不超过14,770万元认购。

    简评

    1、股权激励覆盖主要高管和优秀经销商

    老白干酒业员工持股计划通过汇添富资产管理计划认购定增股票份额不超过5,411,366股,发行价格为23.58元/股。参与对象为公司董事、监事、高级管理人员和公司其他员工。参与对象共计830人,其中认购本持股计划的公司董事、监事和高级管理人员共计13人,占本持股计划总金额的18.77%,此13人包括董事会主要成员,董事长及副董事长,也包括经营团队主要成员,总经理及各位副总。本持股计划的存续期间为48个月,其中锁定期为36个月。所需资金应当由参与对象通过自筹方式解决。由于经销商认购定增股票与公司不存在关联交易,公告没有披露详细认购信息。

    2、募集资金用于银行还贷和补充流动资金

    募集资金总额不超过82,530万元。本次募集资金将用于偿还银行贷款和补充流动资金,其中偿还银行贷款不超过30,000万元。公司营运资金及其占流动资产比例远低于行业平均值,在行业调整时期,坚守市场份额,扩大销量,急需资金补充。

    3、改制如期而至,业绩释放迫在眉睫

    本次员工持股计划具有重要意义,实现了资本市场对老白干酒多年的期望,也是河北地区较早进行国企改革的企业。老白干是河北最具影响力的品牌,消费基础牢固,但由于过去几年公司激励不足,渠道利润奇高,出厂价和终端价价差超过100%,远高于行业平均水平。老白干酒去年收入18亿元,净利润仅6000余万元,净利率远低于行业均值;本此增发覆盖高管及经销商,且高管使用自筹资金,将有效提供公司的经营效率。

    盈利预测与估值:老白干如何定价?考虑到渠道利润回收以及省外扩展,估计公司三年后收入规模有望实现30亿元。以迎驾贡酒、金种子酒、古井贡酒等13%的平均净利率来看,预计公司15-16年净利率水平变化为8%、13%。由此,我们调高14-16年盈利预测:每股收益分别为0.48元、0.97元(摊薄后)、1.87元(摊薄后),调高评级至买入,考虑到公司进入利润高速增长期,给予15年35倍市盈率,目标价34元。（中信建投证券）