齐峰新材：存货控制得当 显著改善经营现金流

    三季报延续高增长,经营性现金流大幅改善。公司前三季度实现收入18.95亿元,同比增长26.2%,(归属于上市公司股东的)净利润为1.99 亿元,同比增长44.5%,合EPS 0.47 元,其中Q3 单季实现收入6.62 亿元,同比增长28.3%,(归属于上市公司股东的)净利润为7245.86 万元,同比增长45.1%。

    经营活动产生的现金净流量为2.72 亿元,同比大幅改善。公司预告全年净利润同比增长30%-50%。

    装饰纸下游应用领域延伸带动产品需求向好,新产能投产为收入提速保驾护航。公司主要产品装饰纸下游应用领域由刨花板、密度板向细木工板延伸,替代实木板材、塑料制品的趋势明显,产品需求向好。公司13Q4 的5 万吨新产能投产以及产能利用率的上升,带动Q3 收入增长28.3%。

    装饰纸利基市场龙头定价能力+原材料价格低位,提升产品毛利率。公司作为装饰纸利基市场龙头(市场份额30%以上),享有较强的产品定价能力,在主要原材料钛白粉及木浆价格低位徘徊的情况下,公司主要产品价格仍保持相对坚挺,带动14Q1-3 毛利率同比提升3.8 个百分点至24.9%。下游应用领域的延伸以及行业需求的向好,使行业处于供不应求的状态,公司作为行业龙头,竞争格局良好,高毛利水平有望延续。

    存货控制得当,显著改善经营现金流。由于公司对木浆后市走势仍持较为悲观态度,14Q1-3 公司进一步控制原材料库存,使存货降低至2.96 亿元(vs13Q1-3 4.62 亿元),带动公司经营现金流显著改善。

    建议增持,高新企业所得税率复核有望进一步带动盈利加速。公司7.6 亿元可转债已于10 月8 日上市(将于2015 年3 月20 日进入转股期,转股价为10.2元/股),募集资金主要投向11.8 万吨高档装饰材料,其中包括1.8 万吨高清晰度耐磨材料和10 万吨人造木板贴面材料,未来有望形成产品差异化,进一步提升附加值,保障公司未来收入持续增长创造新增盈利贡献点。我们上调公司14-15 年EPS 至0.66 元和0.86 元(原为0.63 元和0.81 元),目前股价(11.33 元)对应14-15 年PE 分别为17.2 倍和13.2 倍,建议增持!目前公司高新企业所得税率仍在复核中,前三季度所得税率保守按照25%计提;若年末通过审核,将适用15%税率,14Q4 及2015 年业绩增长有望进一步提速。（申银万国）