中百集团：打造“B2B2C”模式的大互联零售商业模

    投资要点:

    我们为什么推荐超市?我们2016年春节后首推超市和中百集团,主要理由为:(1)通胀驱动复苏:CPI(尤其食品CPI)与超市同店增速显著正相关,年初以来通胀升温并有望在年内持续,将带动超市同店和利润增速回升;(2)超市的价值:2015下半年以来线上线下逐渐平衡,超市可凭便利店贴近社区,提供100米的商品&服务便利;以生鲜领先经营聚客,提供品质、新鲜和一站式丰富度;以联采、买手制、自有品牌等扁平化供应链;以会员折扣制和线上线下互动实现强关联高附加值服务等,连锁复制、规模成长和价值延展性强。

    为什么推荐中百?--战略变革,底部反转:

    1. 湖北超市龙头,治理结构优。公司在以武汉为核心的湖北和重庆两地经营1090家门店,以仓储大卖场和便民超市为主,2015年收入164亿元。国资下属的武商联和华汉投资合计持股32%,永辉战略投资20%并占董事会两席,治理结构优,利于驱动公司经营管理提升。

    2. 业绩底部,管理改善将提升盈利能力。因行业低迷和自身门店及业务调整, 公司2015年净利润仅561万元,其中扣非亏损3764万元,为历史最低业绩; 公司坪效和人效各为行业平均的69%与65%,毛利率低行业平均2个百分点, 人工费用率高行业平均约1.5个百分点左右。目前公司超市转型、百货和家电止损扭亏、采购变革、后台强化和提升管控等已开展,盈利提升有空间有机会。

    3. 战略将走向哪里?便利店+生鲜+供应链。公司自2015年10月新董事长到任后,市场化招聘总经理等、变革机制和薪酬体系,嫁接永辉、罗森先进经营管理模式,成立产业基金支持产业链并购和新业务。我们理解,公司将迎来的不仅是简单的经营改善,而是一场深刻的战略变革:(A)业态:从大到小,贴近社区,聚焦便利店拓展;(B)品类:深耕生鲜经营,借鉴永辉,打造生鲜核心竞争力;(C)供应链和后台:推进买手制和渠道扁平化,提升商品经营能力; 发挥中央大厨房优势,强化物流升级与O2O 后台支撑。 进一步的,相信在业态、品类和供应链等基础资源和能力强化后,公司将有机会打造实现“B2B2C”模式的大互联零售商业模型,重构竞争力和长期价值!

    4.盈利预测与估值。预计2016-18年EPS 各为0.09、0.21和0.29元,同比增975%、142%和36%。当前7.55元股价和51亿市值对应2016年0.3倍PS。考虑到公司业绩反转,尤其是更深远变革将驱动业绩高成长,重构公司价值, 按2016年收入给予0.5倍PS,目标价12.36元,上调至“买入”评级。

    5. 风险提示:区域竞争;开店策略变化和开店加快导致不确定性;电商冲击。（海通证券）