山西汾酒(600809)业绩基本符合预期 18年释放改革红

　　事件公司发布业绩预告，预计2017 年年度实现归母净利润8.47-9.68 亿元，同比增加40%-60%。我们预计公司2017 年净利润9-9.7 亿元，同比增长50%以上，考虑到四季度主动控货，业绩基本符合预期。

　　与估值小幅下调盈利预测，预测2017-2019 年EPS 分别为1.1 元、1.85 元、2.56元（前次为1.13、1.90、2.62 元），同比增长58%、68%、38%，当前股价对应17-19 年PE分别为54x、32x、23x，维持买入。我们看好公司的核心逻辑是1、品牌上，汾酒是清香鼻祖，具有深厚的品牌底蕴，品质得到行业及消费者一致认可，具备快速恢复的基础；2、产品上，优化产品结构，进入2018 年，高端酒价格继续提升，公司核心产品青花系列迎来放量良机；3、营销上，公司强化费用的执行和落地，强化销售团队建设与消费者培育，通过空白市场的招商与基础市场的精耕形成巨大增长空间；4、国企改革使公司迎来重要发展机遇，公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化，保证后续不断发力。

　　17Q4 控货挺价，渠道库存低位，18 年开门红可期。公司提前完成了全年任务，四季度控货挺价，单四季度收入利润增速均大幅放缓。根据渠道反馈，公司四季度控货取得良好成效，一方面17 年底渠道库存处于低位，为春节旺销奠定良好基础，预计18Q1 发货占比40%，18 年开门红可期；另一方面17 年12 月上调出厂价，控货情况下挺价成效显着，为18 年全面顺价与收入利润加速增长奠定坚实的基础。

　　产品结构上移，2018 年青花量价齐升继续加速。2017 年公司全面优化产品结构，形成以青花、巴拿马金奖、老白汾、玻汾为核心产品的全价位产品体系，青花定位汾酒四大单品首位，聚焦资源高举高打。价格上，从17 年底到18 年四月，公司将分步走逐步取消返利补贴，全面实现顺价销售；销量上，通过渠道拓展与进一步精细化运作实现放量；预计17年青花实现50%左右增长，18 年青花将进一步加速，青花系列量价齐升带来收入利润加速增长。

　　国企改革稳步推进，引入战投激发内生动力。2017 年公司在国企改革方面动作频频，目前公司控股股东正筹划重大事项，预计引入战略投资者，出售部分公司股权。引入战投将进一步激发公司内生动力，与公司产生一定协同效应。

　　17 年恢复性增长，18 年加速增长更值得期待。17 年公司在产品、营销、人员、机制方方面面都推进了改革并取得良好成效，17 年对汾酒而言是恢复性增长年，公司实现了挺价、良性放量不压货、市场费用的严格执行和有效落地，为未来良性增长打牢基础。展望18年，改革进一步释放潜力，高端产品青花量价齐升持续发力，大本营山西市场稳步增长，省外市场快速发力，河南样板市场任务目标接近翻倍，京津冀和山东市场增长空间巨大，收入和利润均将维持较快增长。