润达医疗(603108)业绩符合预期 内生外延趋势良好

　　业绩符合预期，经销商整合顺利，内生增长稳定。公司业务可拆分成内生和外延两部分，根据2017年公司前三季度的经营数据，整合的经销商（杭州怡丹、鑫海润邦、合肥润达、东南悦达和长春金泽瑞）有望完成2017年的业绩承诺，我们预计贡献利润1亿元左右；内生部分我们认为有望延续三季报的增长趋势，增速有望保持在20-30%，整体业绩我们认为有望落在本次预告的中位区间，符合我们一直以来对公司的业绩预期。

　　集成业务快速异地复制。公司在全国范围一方面通过经销商开展集成业务，另一方面借助国药、柳药的渠道优势提高市场份额，根据2017年三季报的业务开展进度，我们预计公司开展集成业务的医院数量超过260家，其中三级医院占比在30%以上，集成业务占总业务收入约30%左右，在国内处于领先地位。

　　丰富自产品种提高盈利能力。公司依靠自有生化、糖化血红蛋白、质控等品种逐渐扩大自产品种的销售规模，积极布局化学发光（润诺斯）、分子诊断（海吉力）、POCT（RBM、瑞莱）等方向，由于自产产品毛利率较高，随着自产规模的扩大，可以有效提高公司整体盈利能力。

　　盈利预测与估值我们预计公司2017-2019年营业收入分别为39.91、56.65和73.21亿元，同比增长84.38%、41.93%、29.25%，归属母公司净利润分别为2.29、3.26、4.23亿元，同比增长96.58%、42.36%、29.69%，对应EPS分别为0.39元、0.56元、0.73元。目前股价对应2018年22倍PE，考虑到公司全国性业务扩张持续加速，经销商收购整合进展顺利，非公开发债奠定资金基础，未来存在继续整合渠道的外延预期，我们认为公司2018年合理估值范围在30-35倍PE，合理估值价格区间在16.8-19.6元，维持"买入"评级。

　　风险提示供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。