中国国航(601111)票价放开超预期 大幅增厚业绩

　　供给收紧和票价放开双轮驱动，消费属性展现，重申"买入"评级

　　前期民航工作会确认了供给紧缩政策的持续性，近期票价放开力度超预期，今年航空板块将受益供给收紧和票价放开双轮驱动。长远看，政策解绑使得航空的消费属性逐步展现，有望改变估值方法，重申买入评级。我们测算国航占已实行市场调节价的北上广深、前十大机场和21大协调机场间对飞航线航班量分别达23.3/25.6/19.7%；国航拥有最多的优质国内航线，当前公司运营的前十大机场间对飞航线中，已放开管制的航班量占比达92%，居三大航之首，假设这部分航线票价上涨1%，增厚净利润约1.38亿，业绩弹性最大；上调盈利预测，并上调目标价至16.20-17.60元。

　　新增市场调节价国内航线306条，航线质量较高，票价管制放开力度较大

　　1月5日，民航局、国家发改委联合发布《关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知》，其中1）5家及以上航司运营的国内航线，国内旅客运价实行市场调节价，航线目录由民航局及发改委动态调整；2）各航司每航季上调实行市场调节价的数目原则上不得超过本企业上航季运营实行市场调节价航线总数的15%；3）每条航线每航季无折扣公布运价上调幅度累计不得超过10%；4）新增市场调节价国内航线306条，21大协调机场间对飞航线共103条，占比33.7%，前十大机场间对飞航线共26条，占比8.5%，北上广深对飞航线全部放开，力度超预期。

　　前十大机场间对飞航线提价，国航受益居首

　　截止目前，放开价格管制航线共计1030条，其中前十大机场对飞航线共32条，占比3.1%；21大协调机场对飞航线共155条，占比15.1%。结合CAPA周数据分析，前十大机场对飞和21大协调机场对飞航线中，均有90%的航班放开价格管制，其中前十大机场对飞占比42%。已放开价格的前10大机场对飞航线中，国航占比达25.6%，较东航、南航分别高1.9/2.3个百分点。我们预计新标准下，国航可调价航线数量为31条，可覆盖前十大机场对飞的所有放开价格航线，若这些航线涨价1%，增厚利润1.4亿，高于南航的1.2亿和东航的1.0亿。

　　票价管制加速放开，票价上涨幅度有望超预期，上调盈利预测和目标价

　　国航航线结构具备两大优点，一是商务线多，二是商务客多，确保其涨价的高传导性。我们预计2018年，北上广深航线（国航占市场份额25.8%）涨价增厚利润5.4亿，前十大城市互飞航线涨价增厚利润11.1亿（含北上广深）。若21大协调机场互飞航线也能涨价，额外再增厚利润4.1亿。我们测算此次国航可涨价航线共31条，假设票价上涨10%且全部传导，预计增厚净利润约13.8亿。综上，我们分别上调2018/19年净利润6.3/11.1%至人民币133.86/216.05亿元，上调目标价至16.20-17.60元，分别对应2.2x 2018E PB（2018EBPS为7.34元）和17.6x 2018E PE（历史6年估值均值上调20%为18.0x）。

　　风险提示油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，经济增速放缓，重大疫情或自然灾害等不可抗力，高峰时刻增长不达预期。