民生银行：业绩超出市场预期

　　业绩简评

　　民生中期实现归属母公司净利润139.2亿元，EPS0.52元，同比增长57.0%，基本符合我们此前55%的预期，但大幅高于预期，原因在于公司2季度单季净息差3.23%，远高出预期；其中2季度单季净利润77.1亿，环比增长24.1%。无论从规模、息差、非息收入、成本还是贷款质量上看，公司均表现良好，充足的拨备计提给予业绩充分的可靠度。

　　经营分析

　　规模平稳增长。规模和存贷款增长基本一致，2季度公司生息资产/计息负债分别环比增长5.8%/3.8%，贷款/存款分别环比增长4.8%/3.4%。存贷比较年初略微增加0.5个百分点至73.26%。

　　息差扩大超预期。公司上半年公告净息差3.00%，较年初扩大6BP；我们测算2季度单季净息差3.23%，环比1季度大幅提升32BP。息差大幅扩大与商贷通占比不断提升和商贷通利率持续上浮分不开，上半年末商贷通贷款余额达到2076亿元，占总贷款比重从1季度的16.2%提高到18.2%，客户总数达到12万余户；上半年商贷通贷款收益率8.64%，较基准利率上浮40%以上。

　　费用控制良好。公司上半年营业费用同比仅增长31.2%，远低于收入增速；2季度单季成本收入比34.2%，较1季度基本保持平稳。公司历史成本收入比较其他股份制银行要高，主要是由于先期事业部改革和商贷通开发的大幅投入，目前已从高投入时期进入收获季节，预计下半年成本收入比继续保持稳定。

　　2季度手续费收入爆发增长。公司2季度单季手续费净收入较1季度环比增长68.3%，上半年手续费收入同比增长75.6%。除财务顾问和融资租赁外，其余手续费收入细项均表现出高增长，其中托管业务、信用承诺、银行卡同比增长均在1倍以上，这三项新增占了手续费同比新增份额的80%。

　　贷款质量保持稳定，加大拨备力度未雨绸缪。上半年末不良贷款余额71.7亿，较1季度略微增加0.4亿；不良贷款率0.63%，较1季度下降3BP。2季度公司大幅计提拨备25.5亿，环比1季度增加42.5%；上半年拨备较去年同期增加1倍以上，年化信贷成本0.79%，较1季度上升12BP。拨备覆盖率提升至334.3%，环比上升34个百分点。上半年末公司拨备/贷款已达到2.10%，较1季度环比提升13BP，预计公司可提前达标。

　　盈利调整

　　我们上调公司2011/2012年盈利预测至257.9/328.8亿，同比增长46.7%/27.5%，上调原因是息差超预期。

　　投资建议

　　目前股价PE估值仍是市场最低，但公司商贷通先发优势十分明显，短期内其他银行难望其项背，建议继续关注。