透析199份重组询问函 解码深市2018年并购监管逻辑

　　深市并购重组19年将围绕并购重组“市场化改革”和“全链条监管”两条主线激发市场内在活力。

　　随着并购成为今年资本市场主线之一，如何既支持上市公司通过重组提质增效，又要抑制题材概念炒作，成为监管层探索的方向。

　　以历年来并购重组较为活跃的深市为例，去年全年共有2522单，交易金额累计达1.38万亿元，分别占A股市场的60%和54%。与此，根据21世纪经济报道记者梳理，深市许可类与非许可类的重组问询函共有199份。

　　深交所17日表示，围绕并购重组“市场化改革”和“全链条监管”两条主线，激发市场内在活力、引导市场规范发展，应对市场形势变化，促进并购重组在服务经济高质量发展中发挥更加积极的作用。

　　商誉监管前移

　　深交所17日介绍，要通过“全链条监管”促进并购市场高质量发展。

　　事前严把停牌关，制止“躲跌式停牌”，根除长期停牌“钉子户”；而在事中深交所严把审查关，守好“第一道”防线。

　　商誉问题，是近年来资本市场的热门词，由于多起案例显示商誉引发上市公司业绩暴雷，投资者对此颇为关注，这是监管层事中审核时的重点对象。

　　深交所17日表示，从源头出发强化对“三高”(高估值、高商誉、高业绩)交易、“忽悠式”重组、虚假交易、利益输送等情形的监管，多次问询、直击要害，着重发挥重组问询的警示和纠偏功能。

　　“2018年以来，监管层希望尽可能将商誉监管前置，做好对并购重组持续监管，重点关注比如标的资产评估定价问题，因为较高的评估定价往往形成大规模商誉。通过前移监管，监管层会紧盯评估定价是否充分，评估价格参数是否合理。”一名接近监管层的券商人士在21日向21世纪经济报道记者解释。

　　以中泰股份(300435.SZ)为例，公司在2018年12月中旬收到重组问询函，根据报告书，收益法评估后的股东全部权益价值为14.58亿元，增值9.02亿元，增值率162%。公司被问到“结合近期可比并购案例的评估增值率、标的公司核心竞争力等因素说明本次交易评估增值率较高的合理性”。

　　在对评估增值率进行严监管以后，监管工作也取得一定成效。2018年深市上市公司并购重组评估增值率继续回落，近七成交易方案的评估增值率在5倍以内。

　　另一方面，类借壳也是去年以来深交所关注的重点。据了解，由于2018年股指大幅下行，低价股数量增多，壳资源成本较低，囤壳、借壳、类借壳等交易行为由此活跃。

　　对此，深交所表示，审慎把握重组上市标准，遏制监管套利，对13家次疑似规避重组上市的方案进行重点监管问询。

　　根据21世纪经济报道记者梳理问询函发现，“突击入股标的资产”、“三方交易”等仍是类借壳的主要手段。而深交所关注的重点有，第一，“一致行动人的认定”，比如上市公司一致行动人是否存在解除一致行动关系的可能，多名交易对手方是否构成一致行动人关系等；第二，前期双方股权转让与本次交易是否属于“一揽子”方案；第三，“股份支付以及现金支付的比例”等。

　　前述接近监管层的券商人士表示，“规避借壳问题也是监管层重点关注的事项，主要看一致行动人协议、控股权变化后是否有新的影响。对于故意规避的，会进行严监管，不会直接叫停，但会要求公司进行详细的信息披露。”

　　从监管效果来看，有4家疑似规避重组上市的案例，在监管问询以后，终止重组。

　　，深交所还表示，打好“监管问询+现场检查”组合拳，对问询后仍存重大疑点的方案由合规检查部联合证监局启动现场检查，摸清方案底数、识别交易风险。

　　事后关注整合风险

　　在事后审核方面，深交所表示主要严把合规关。

　　具体来看，重点关注实施完成后的整合效果，特别是上市公司是否能够有效参与标的资产的三会运作和公司治理，重点关注标的资产“失控”风险，并强化信息披露要求。

　　据了解，近年来A股屡屡发生并购标的失控的情况。比如蓝丰生化(002513.SZ)去年被曝出3亿存款失踪，公司表示收购方舟制药后一直无法掌控其财务状况，资金可能被标的董事长王宇挪用到其投资的公司。

　　随后公司及相关人员被江苏证监局处罚，处罚书就谈到“未采取有效措施防止股东及其关联方占用或者转移公司的资金。公司内控制度薄弱，对子公司无有效管控，子公司财务管理不规范。”

　　“上市公司被标的‘挖坑’的案例比较多，主要因为收购时上市公司尽职调查不充分，没有发现雷区；另一方面上市公司对内控制度没有足够重视，或是没有能力管控标的团队，任由原管理层违规经营。”深圳一家券商投行人士22日谈道。

　　在他看来，监管层已经强化上市公司的控制要求。比如要求披露如何保证对标的方实现控制以及如果无法实现控制情况下将采取的措施；关注董事会组成结构等。

　　在事后审核方面，深交所还强化重组标的业绩承诺履行监管，提高业绩承诺执行力度，并惩治业绩承诺失信。深交所表示，2018年及时处罚飞利信(300287.SZ)、光洋股份(002708.SZ)、银江股份(300020.SZ)等公司重组交易对方拒不履行业绩补偿义务的背信失诺行为。

　　第三紧盯商誉减值风险，重点关注应减值而未减值、减值测试披露不充分、一次性减值“大洗澡”等情形，防范“黑天鹅”风险。

　　对于新一年并购重组监管工作展望，深交所表示，2019年将继续推动并购重组市场化改革，履行并购重组一线监管职责，引导上市公司通过并购重组推进供给侧结构性改革，大力支持新技术、新产业、新业态、新模式企业通过并购重组进入上市公司，在政策咨询、规则完善、流程优化、培训指导、技术保障等方面提供“五位一体”服务，助力国有企业改革，支持民营企业发展，提升上市公司质量。