李宁调研：电商驱动销售额增长 新品带动毛利率

　　核心摘要

　　我们近期电话调研了李宁(2331.HK)，就一些市场关注的问题与IR团队进行了沟通，要点如下

　　1. 电商渠道为发展重心董事长李宁非常重视电商渠道的发展机遇，公司对于电商的定位已由清库存转变为重要零售渠道。今年Q3电商增速(80-90%)环比上半年加快，而公司对于Q4电商渠道(含“双十一”)的表现亦充满信心。公司预计未来2-3年电商销售占比将由目前13%提升至20%以上，且电商业务的经营利润率亦显著高于零售业务。

　　2.门店数量仍有增长空间目前仅有南方地区5个经销商亏损，公司予以扶持但也设定考核期限，经销商如若退出公司亦有应对方案。公司判断未来门店数量能逐步达到7000家店(2016H1:6169家)，而今年末净增数量预计能达到年初目标下限。目前经销商信心增强，公司愿意将开店空间让给经销商。

　　3. 新品销售占比提升带动毛利率改善今年上半年公司毛利率的提升主要源于新品销售占比由去年同期的69%提升至76%。公司已从14年的库存危机之中恢复，16上半年的库存周转降至6.8个月，并预计库存管理水平的提升以及新品的热销将推动库存周转于未来2-3年内降低到5.5个月。随着库存水平逐步下降，今年上半年公司新品销售占比由去年同期的69%提升至76%，是毛利率扩张1.5个百分点的主要原因。

　　4. 体育用品行业进入产品为王时代我们认为，国内体育用品行业随着渠道基本铺设完毕，目前已进入到产品为王的时代。对李宁而言①定价策略调整之后，新品在同价位产品中具有竞争力，且销售情况良好，降低库存压力；②技术储备丰富，除了智能产品之外，功能产品如“超轻十三代”单季大卖50万双；③研发成本降低主要是聚焦核心品类，减少低效SKU，对未来销售影响不大。

　　5. 营销费用率有一定改善空间过去几年，李宁的营销费用率处于下降通道，主要原因为缩减非核心品类的资源投放，公司预计未来营销费用率的合理区间为10-12%。我们判断，李宁与CBA续签赞助合约的概率不大(16上半年篮球品类仅占销售额17%)，而Nike或UA更有可能成为联赛新赞助商，李宁若不续约则营销费用率有进一步下降空间。

　　以下是部分Q&A内容

　　1、公司对于电商的发展策略如何？未来电商占比能到多少？

　　答李宁先生对于电商业务非常重视。一方面，网上购物是一个社会消费习惯的改变，是一个不可逆转的趋势；另一个方面，以前我们是跟许多消费品公司一样，在互联网上开一个网店，用来打折清货，而现在我们也在网上销售更多的新品(线上和线下新品同款同价)和网上专供产品(两款智能跑鞋只在网上销售)。未来2-3年电商销售占比将提升至20%以上。

　　2、电商销售增速在第三季度加快，第四季度包含双十一，公司计划达到什么目标？

　　答去年双十一那天我们的天猫销售额1.2亿元，电商总的加起来是2个亿。双十一电商的表现对整个四季度的销售增长很重要，也非常难估计，我们很有信心交出满意的答卷。

　　3、相比于线下渠道，电商的毛利率和盈利能力如何？

　　答电商现在很大部分是新品和线上专供的产品，所以电商的毛利率有非常大的改变。我们的直营店在16上半年接近60%的毛利率，而电商平台的毛利率接近50%，OPM约为30%，显著高于直营店。

　　4、上半年新品销售带动毛利率提升，主要原因是什么？

　　答毛利率提升的主要驱动力是新品销售占比的大幅度提升，过去两年库存压力比较大，也进行了大力的清理，近期库存压力不大。在过去的两三年，平均来说，如果将最近两个季度的产品定义为新品，16年上半年李宁新品的销售占76%，旧品占24%；而新品和旧品的折扣率，新品大约七几折能卖出去，旧品大概五几折卖出去的，两者折扣率的差达到25%以上，所以新品销售占比的提升，对于毛利提升是很重要的。

　　管理层认为，从国际水平来说新品销售占比没有达到85%的话，不算是一个健康的水平，所以虽然过去两年，李宁的新品率得到了持续改善，还需要在之后的12-18个月内，将新品销售占比达到85%，这是我们的目标，公司也有意愿去执行、去实现。

　　未来电商销售中80%-90%是销售新品和线上专供款，其余10%-20%是旧品，整个公司是这个规划，电商也不应该例外。

　　5、公司15年年报称16年要新增销售点达到300-500家，公司未来的门店预计会达到什么水平？合理数量是多少？

　　答从361、匹克、特步的情况来看，店铺数量维持在7000家左右，而李宁是偏低状态，未来是有继续开店空间的。绝大多数经销商已经赚钱，对未来发展充满信心，如果经销商愿意多开，公司优先支持他们开店。

　　目前6100多家的门店数量，基数还是比较大的。去年净增加了507个店，今年速度就没有那么快了。从16年上半年情况来看，净增了36家门店。公司年初计划全年净增300-500家，目前来看，全年净开店数接近300家的目标下限比较合理，明年的话，开店速度就更慢，大概200个店吧。往后越接近7000，速度会越慢，因为目前电商渠道的发展很迅速，没有必要大规模的扩张线下门店。

　　6、2016上半年经销商减少至50家，公司在业绩会也说了，未来可能会继续婉拒与一些经销商的合作，目前经销商的盈利能力如何？

　　答近几年，在经过行业寒冬之后，公司经销商也慢慢开始恢复，从亏钱开始赚钱了，还有大约5个左右是不赚钱的，并且都是南方地区的，对于这几个有问题的经销商，公司继续给予政策上的支持，如果到了一定时期，这些经销商还是没有好转，会有一部分自愿放弃，公司也会主动放弃一些。

　　经销商退出后，原来的市场会由公司来接管，原有区域的店铺、员工也不会大变动，不会出现某一区域内该经销商的门店突然关闭的情况。比如14年有些经销商退出后，都是公司来接手，并且后续的发展情况还不错。

　　7、16年3季度，据了解行业整体发展有些放缓，您觉得这是什么原因造成的？销售放缓会对折扣率、新品销售量造成影响吗？

　　答比较清晰的情况是，国内和国外民众的运动参与度都越来越高。国内，李宁在去年就举办了接近30次跑步活动，包括十公里、半马拉松、全马拉松，每次参加的人从几千到几万都有，每一年都在增长。，这种趋势下，行业需求持续增长的情况下，关键是哪个品牌能够受惠最大。这是一种10年、20年这样一个趋势，那么一个季度的波动不会改变大的趋势。

　　李宁确实在16年Q3出现销售慢一点的情况，比如同店销售比是慢了一点，我们对长期趋势向好还是有信心的。16年Q3，李宁的零售折扣率、库存周转月数、库销比，还有其他重要的指标其实都是变好的，按年来讲，都是改善的。如果我们Q3多打几个百分点的折的话，我们同店销售的数据会好一点，我们容许同店销售放缓一点，这样改善了毛利率，对业绩反而是有正面影响的。

　　8、根据第三方咨询公司的数据，在过去几年，耐克、阿迪在中国的市场份额不断增长，16年两者市占率之和将达到40%，国产品牌的份额总体上逐渐减少，长期来看，市场格局如何演变？

　　答，两个国际品牌的发展在中国趋势强劲是事实。公司目前并没有将他们作为竞争对象，因为过去犯过这样的错误，我们当时错误的追求过高的定价，和国际一线品牌看齐，忽略了性价比的问题，造成了损失。现在我们比较务实的来看国内市场，主要考虑和国内的品牌来竞争，从国内市场总量来讲，蛋糕变大了，即使各个品牌在过程中保持稳定的份额，也是很受惠的。

　　9、销售中补货的占比有多少？由于没有自己的工厂，供应链反应速度会不会比较慢？

　　答不大，低于10%。没有自己的工厂并不意味着我们的供应链反应速度慢。我们有一些合作比较紧密的工厂，如果能给到他们一个比较稳定的生意，那么这些工厂是会为我们储备一些原材料，会给我们一个快速反应的生产线用来补货。我们的问题在于过去整个行业出现了问题，波动较大，我们没办法给这些厂商一个稳定的预期，那时厂商不愿意给我们准备过多的原材料。不过，随着15、16年我们的策略清晰之后，生意开始稳定后，我们的供应速度应该会加快。

　　10、“超轻十三代”三个月卖了50万双，能谈谈公司和竞争对手不一样的产品策略吗？

　　答超轻十三代是一个非常好的例子。近两年公司也推出了智能、休闲的创新产品，这款鞋是非智能、非休闲，这款非常简单的跑鞋也卖得非常火，说明这么多年该产品的演化和迭代非常成功，这款鞋的特色就是轻。超轻十三代，重量大约185克，16年2季度推出，吊牌价469块，当季新品不打折，售罄率62%，一个季度，卖了50多万双，获得了2个多亿的收入。

　　这说明几点董事长产品策略要求贴近低价消费者，李宁469元的中高价位产品同样受欢迎，说明公司品牌定位和其他竞争对手有差异；在产品开发方面，没有智能、休闲这些概念，一款简单的鞋也可以受欢迎；产品线可以多方面发展，但功能性方面要作为根基守好，而进攻(比如智能型产品)同样要做好。

　　11、公司的定价策略如何？

　　答公司改变了原来的定价模式，即从先定生产、劳动力成本，再加毛利得出吊牌价的模式，现在是先定吊牌价，然后减去毛利，让设计团队能明确在生产阶段能承担多少成本，让设计和生产不会成本太高。现在新品品类的价格越来越合理，销售情况越来越好，就对公司的库存压力没那么大了。

　　12、公司说“要改变以性价比胜出的局限”，这方面公司是如何规划的？

　　答这一块主要是说，之前大家都在打价格战，给消费者提供的这种科技含量高的产品不多，现在消费者在买产品是，可能就不会再贪图便宜，而是有运动的实际需求，就是需要买有助于运动健身、跑马拉松的功能性产品，价格因素可能就不是决定因素了。公司未来不会简单的去和国内品牌打价格战了，而是提升产品的科技水平。

　　13、李宁的运动鞋相对于其他的国内运动品牌在技术储备方面，包括鞋底、中底、鞋面等方面有没有优势或者技术差异？

　　答在技术层面上说，我们在12年引入TPG之前就有一些比科技含量比较高的跑鞋、篮球鞋，比如上面说到的超轻、李宁云、李宁弧等。在TPG进来会后我们继续提升我们的这样平台，也对鞋子的设计进行了一个提升。说到功能性，我们跟国内其他品牌相比时比较早的，国内的其他品牌都是在15年才开始说要做功能性产品。

　　14、今年上半年运动生活品类增速依然较低，零售流水同比增速为6%，该品类发展怎么看？LNG和弹簧标目前的规模如何？

　　答运动生活和平常的休闲服属于同一类产品，这个品类的市场很大，品牌很多，竞争也很激烈，所以增速比功能性产品慢一点也是正常的。

　　LNG和弹簧标在16年上半年门店的净增长分别是21家和19家。这两个品牌截止到今年上半年大概都是60家门店左右，规模来说不是很大。就弹簧标来说，我们希望它走一个快时尚的路线，究竟多久补一次货，店铺开到多少都处于一个测试的阶段。目前而言这两个品牌都在盈利，并且公司也很想做好这一块，所以还是有进步的空间。15年这两个品牌都是直营店在卖，16年开始有部分合作的比较好的经销商也开始卖这两个品牌了。休闲产品这个品类的毛利和功能性产品的毛利差不多。

　　15、和同业比起来，李宁的存货周转天数还是偏长的，公司是否有一个改善的目标，大约多长时间是比较符合公司情况的？通过什么方式来实现这个目标？

　　答公司对于库存管理很重视，专设了库存管理岗位，每一周都会看各种关键指标，像同店销售增长，产品售罄率，还有就是库存水平，这些数据和各部门管理层的业绩考核挂钩的。，从企业内部机制来讲，通过每周、每月的专人管理和考核，库存再出现大的问题的概率不大。

　　公司对库存管理很重视，会清晰的分渠道库存和公司库存来对外进行公告。对于渠道库存来讲，包括零售、批发、电商这些渠道的，13-16年上半年行业的平均水平大概是4-5个月左右，而李宁是6.8-7.3个月左右的水平，有很大的改善空间。但有一方面需要提一下，在这些数据计算规则上面李宁和其他公司可能有些不一样。比如渠道库存，其他公司可能是从批发生意的角度，进入门店的库存才是渠道库存，在李宁这里，只要产品出了厂，在运输途中、周转仓库里，都算作是库存，这样库存基数就大了很多。如果按照进入门店的库存来计算李宁的数据，其实也能达到4-5个月的水平。

　　目标而言，16年上半年是6.8个月，今年年底希望能接近6.5个月，17年有信心达到6个月。在两三年以后，我们希望达到我们内部5.5个月的目标，并且是比较合理的水平。

　　16、2015年公司研发支出1.35亿元人民币，而2014年则为1.63亿元人民币，怎么看待公司最近几年研发费用的下降？未来研发费用的占比大概是多少？

　　答由于一直以来公司都注重技术研发和投入，现在公司本身已经拥有一些比较好的技术平台，我们也不需要每年研发出很多新的技术，我们要做的只是在原有的技术上进行提升。未来的研发费用金额的绝对值不会有太大变化，随着收入的上升，占比会相对变小。

　　17、研发费用的下降，主要是在哪方面的支出减少了？

　　答研发费用包含很多东西，比如研发团队工资、磨具成本和各种费用。我们产品的SKU过去太多了，一般来讲，20%型号的产品应该占销售的80%，但以前我们最差20%的SKU占销售收入不足1%。如果这部分SKU的研发砍掉，对整体的业绩没有太大的影响。

　　18、CBA赞助将于16/17赛季后结束，公司是否考虑竞标新约？

　　答CBA的赞助会不会继续，目前集团内部也没有一个定案。现在赞助资源比较稀缺，CBA降价的可能性也不会很大。如果我们在17年没有继续赞助CBA的话，我们可能会用这笔钱签一些有潜力的篮球明星，也会对篮球这个品类的销售有些帮助。

　　19、14/15年公司的广告及市场推广费用占收入的比例分别为20.3%、14.3%，16年上半年为12.1%，呈下降趋势。未来营销费用会有继续往下降的可能性么？

　　答单从营销费用占比来说，我们从原来13年24%的收入占比下降到16年上半年12.1%的收入占比，很多该做的事情我们都已经做了，比如我们停掉了很多跟五大核心产品板块关联不大的资源投放，节省了很多费用，往后营销费用的占比再往下降的可能性就不大了。预期未来营销费用占收入的比例将稳定在10—12%的区间，我们认为是一个比较合理的费用水平。