中文传媒(600373)2017年三季报点评:传统主业平稳

　　事件 发布2017年前三季度主要经营数据，其中出版业务实现营收20.76亿元，同比增长13.98%，毛利率为20.84%，下滑3.62个百分点；发行业务实现营收24.37亿元，同比增长3.37，毛利率为36.47%，增长0.56个百分点；游戏业务实现营收30.09亿元，同比下降16.21%。

　　传统主业平稳，出版业务相对景气。公司出版发行业务前三季度收入同比增长8%，毛利同比增长2.26%，整体平稳。其中出版业务前三季度收入同比增长13.98%，第三季度单季度收入同比增长19.27%，表现出了较高的景气度，但由于纸价上涨等因素影响，毛利率下滑，毛利增速未匹配收入增速。

　　老游戏流水略微下滑，销售费用下降，持续释放利润。爆款游戏COK进入成熟期，流水缓慢下滑，前三季度月均流水为2.56亿元，其中Q3月均流水2.32亿元，环比Q2环比下降11.48%。我们认为这是游戏进入成熟期后的自然表现，COK上线已超过三年，表现出了强大的生命力，成本与推广费用持续降低，进入利润释放阶段。

　　《乱世王者》月均流水大概率超3亿，期待后续增厚公司业绩，将有效填补自研大作的真空期。《乱世王者》8月中旬上线以来稳定ios畅销榜前十，最高时达到前三，本周重回前五。我们基于三个角度综合判断其月均流水或达3-4.5亿，若保持稳定，2018年全年贡献1.8亿元-2.7亿元的经营利润，大幅提升智明星通的利润弹性

　　（1）第三方角度根据《乱世王者》目前的市场表现，伽马数据测算其8月流水约为2.6亿元，9月流水预计突破6亿元。

　　（2）经验角度根据行业经验，稳定在ios畅销榜前十位置的游戏，通常日流水可达300-500万，而一般国内ios和安卓渠道流水比是3:7，《乱世王者》ios与安卓渠道平均月流水或达3-4.5亿元。

　　（3）玩家角度某玩家月充值500元左右购买道具及VIP，达贵族五（VIP共有15个等级），战斗力在区里排名2000左右。即一个区至少2000人充值在500以上，假设充值500元是平均数，有3000-4000人充值，目前微信与QQ均超100个区，按200个区算，则月均流水达3-4亿元。

　　储备IP，进行长线布局，2018年或将诞生自研爆款接力COK。智明星通从世嘉欧洲购得《Total WarKing’s Return》的手游改编权，联手动视暴雪将对《使命召唤》进行研发，基于这两款大IP的手游有望于2018年上线，或接力COK成为新的自研爆款。

　　研运一体为本，打造手游出海平台。作为手游出海龙头，公司在海外市场拥有先发优势及竞争壁垒，由研发商向平台发展大势所趋。通过发掘发掘优秀游戏及团队进行投资或合作，利用自身的渠道优势及推广经验帮助企业快速成长，不断丰富自己的游戏品类及生态。2017年以来，公司手游海外代理发行业务明显提速，其中代理的《奇迹暖暖》表现亮眼，预计月流水已突破2000万。

　　其他看点（1）中文传媒纳入MSCI新兴市场指数，有望获得国内外机构更多的关注及资金配置。（2）在手现金超50亿，在财务成本及并购重组、分红潜力上更具优势；（3）国企改革未来有望取得进展。（4）苹果将取消畅销榜排行，利好主打精品化、洞悉海外用户需求、拥有丰富推广经验及策略的智明星通。

　　盈利预测及投资建议我们预测中文传媒2017-2019年实现营收分别为123.06亿元、136.25亿元、151.24元，同比增长-3.68%、10.72%、11.00%；实现归母净利润分别为15.73亿元、18.59亿元、21.53亿元，同比增长21.43%、18.17%、15.82%；目标价27元，维持买入评级。

　　风险提示1）游戏流水不达预期；2）新游戏开发进度不达预期；3）汇兑损益风险；4）系统性风险；