航空板块多因素提振估值需求望反弹 六股飞

　　航空板块11月有望获超额收益

　　行业需求有望反弹

　　从行业基本面看，9月民航完成旅客运输量5475.3万人次，同比增长8.9%，比8月8.2%的增速略有回升。其中，国内线客运量增7.6%，国际线增20.5%。今年1-9月，全行业共完成旅客运输量5.0亿人次，同比增长8.7%。整体而言，受宏观经济放缓影响，前三季度民航需求较年初制定的11%仍有较大距离。

　　今年1-9月行业累计旅客增速8.7%，为近十年最低水平，此前最低水平是2012年的8.9%，当时是受制于高铁跨越式发展带来的分流。

　　“十年最低需求增速下会出现均值回归。”华创证券行业研究指出，月度的反弹或从11月开启，而一旦确认，则或将延续达半年时间。

　　，9月三大航(中国国航、【东方航空(600115)、】、南方航空)客座率除国航外均出现下滑，其中，东航在三条航线上客座率均下降较多，国航保持平稳主要受益于国际线客座率的提升，南航通过优化航线结构，整体客座率下滑均较为有限。

　　多因素提振估值

　　今年下半年航空板块出现较大幅度回调，除了需求不振，还受哪些因素制约？下一步板块上涨的动力又来自哪里？

　　民生证券表示，三大航(【中国国航(601111)、】、东方航空、南方航空)三季度估值下行主要受需求和汇率双重因素影响，租赁准则新规实施后三大航汇兑敏感性放大。未来随着人民币汇率企稳回升，三大航汇兑损益将现改善，市净率估值具备修复空间。，四季度需求端去年同期基数较低，且财政、货币政策有望进一步宽松刺激需求，重点关注平均票价是否出现回升。整体而言，当前航空股估值进入历史底部区间，配置意义显着。

　　天风证券表示，前期因受到事件因素影响，公商务需求在一定程度上受到抑制，运价相对低迷，后续预计公商务需求将逐步恢复，且考虑到去年四季度的低基数，预计运价同比表现将逐步向好。在低油价和民航发展基金减负的刺激下，预计四季度业绩仍将明显改善。考虑到基本面的逐步改善及市场对航空股的预期并不算高，继续推荐航空板块，核心推荐三大航，同步推荐民营航司，重点推荐低市值、低估值的【吉祥航空(603885)、】。

　　中信建投表示，国庆假期大兴机场整体运行平稳，随着未来搬迁工作的逐步推进，中国国航将充分利用东航和南航在首都机场腾挪出来的资源，实现利润规模的进一步增长，予以重点推荐，也看好成本、费用控制能力极强，并且极具成长性的春秋航空。 【南方航空(600029)、】2019年中报点评:油汇边际利好,成本边际改善

　　南方航空 600029

　　研究机构光大证券 分析师程新星 撰写日期2019-08-30

　　事件:公司发布2019年上半年业绩。公司19年上半年收入达到729.39亿,同比增加7.98%;归母净利润为16.9亿,同比下降20.92%,扣非归母净利润14.34亿,同比下降21.85%。2019年半年度不分红派息。

　　受制于737MAX停飞,ASK增速回落。公司19年上半年ASK同比增长10.14%,较去年同期增速(12.1%)回落,主要原因是受737MAX停飞影响,公司2019年6月底737MAX机队占比约4%。公司19年上半年客座率为82.65%,同比增加0.2个百分点,保持平稳。

　　收费客公里承压,客运收入增速回落。公司19年上半年收费客公里为0.478元,同比减少1.65%,较去年同期增速(1.82%)由正转负。受此影响,公司19年上半年客运收入增长8.66%,较去年同期增速(12.61%)回落。整体来看,全球经济下行、中 美贸易 摩擦等因素是公司上半年收入增速回落的主要原因。

　　经营租赁进表,汇率敏感性增加。公司于19年1月1日起执行“新租赁准则”,公司19年6月底固定资产+使用权资产金额合计约2220亿元,相比18年同期固定资产1648亿元大幅增加;也导致公司19年上半年财务费用中的租赁负债支出大幅增加123.81%。经营租赁进表导致公司汇率敏感性增加,公司2019年6月30日人民币兑美元汇率每升值(或贬值)1%,净利润则会增加(或减少5.17亿元),较2018年12月31日数据(1.95亿)大幅增加。

　　油汇边际利好,成本边际改善。公司19年上半年汇兑损失为3.12亿,较去年同期减少25.71%,在经营租赁进表的情况下,汇兑损失减少主要受益于人民币中间价19年上半年贬值幅度(约0.39%)低于18年同期贬值幅度(约1.67%)。受益于油价下跌,公司19年上半年航油成本同比增加6.37%,较18年同期增速(25.83%)大幅下跌。

　　盈利预测和投资建议。考虑全球经济下行压制需求、中 美贸易 摩擦压制人民币汇率升值,我们下调19-21年EPS分别为0.45、0.57、0.66元,我们认为目前股价已经反映了悲观预期,维持公司A股、H股“增持”评级。

　　风险提示。经济下行影响航空出行需求;油价、汇率波动影响航空公司盈利;极端天气或群体事件降低旅客乘机需求。 东方航空:737MAX停飞影响有限,ASK增速提升

　　东方航空 600115

　　研究机构光大证券 分析师程新星 撰写日期2019-09-05

　　事件: 公司发布 2019年上半年业绩。 公司 19年上半年收入达到 587.84亿,同比增加 8.02%;归母净利润为 19.43亿,同比下降 14.89%,扣非归母净利润 15.62亿,同比下降 26.29%。 2019年半年度不分红派息。

　　737MAX 停飞影响有限, ASK 增速提升。 公司 19年上半年 ASK 同比增长 10.36%,较去年同期增速( 9.49%) 提升,主要原因是公司机队扩张速度高于去年同期。公司 19年上半年客座率为 82.66%,同比增加 0.18个百分点, 表现优异。

　　收费客公里承压,客运收入增速回落。 公司 19年上半年收费客公里为0.513元,同比减少 1.35%,较去年同期增速( 3.37%)由正转负。受此影响,公司 19年上半年客运收入增长 9.27%,较去年同期增速( 14.7%)回落。整体来看, 全球经济增长动力明显减弱、贸易 摩擦明显加剧等因素是公司上半年收入增速回落的主要原因。

　　美元负债占比提升幅度较低, 汇率敏感性增幅较低。 公司于 19年 1月 1日起执行“新租赁准则”,公司 19年 6月底固定资产+使用权资产金额合计约 2185亿元,相比 18年同期固定资产 1684亿元大幅增加;也导致公司 19年上半年财务费用中的租赁负债相关利息支出同比增加 7.47亿。

　　经营租赁进表导致公司汇率敏感性增加,公司 2019年 6月 30日人民币兑美元汇率每升值(或贬值) 1%,净利润则会增加(或减少 3.13亿元), 较2018年 12月 31日数据( 1.78亿)大幅增加, 但增加幅度小于国航、 南航。

　　油汇边际利好。 公司 19年上半年汇兑损失为 1.96亿, 较去年同期 5.88亿大幅减少, 在经营租赁进表的情况下,汇兑损失减少主要受益于人民币中间价 19年上半年贬值幅度(约 0.39%)低于 18年同期贬值幅度(约1.67%) , 以及公司美元负债占比提升幅度较低。受益于油价下跌,公司 19年上半年航油成本同比增加 9.00%,较 18年同期增速( 25.64%)大幅下跌。

　　盈利预测和投资建议。 考虑全球经济下行压制需求、中 美贸易 摩擦压制人民币汇率升值, 我们下调 19-21年 EPS 分别为 0.32、 0.42、 0.48元, 我们认为目前股价已经反映了悲观预期, 维持公司 A 股、 H 股“增持”评级。

　　风险提示。 经济下行影响航空出行需求;油价、汇率波动影响航空公司盈利; 极端天气或群体事件降低旅客乘机需求。 春秋航空:客座率和客收双升,单位油耗持续下降

　　春秋航空 601021

　　研究机构东北证券 分析师瞿永忠 撰写日期2019-09-04

　　事件:公司公布2019年半年报,上半年实现营业收入71.49亿元,同比增长12.90%;归母净利润8.54亿元,同比增长17.52%;扣非归母净利润7.25亿,同比增长15.30%;其中Q2实现营业收入35.10亿元,同比增长13.14%;归母净利润3.80亿元,同比增长11.23%;扣非归母净利润2.65亿元,同比增长10.87%。

　　客座率和客公里收益水平双升。公司上半年ASK增长9.27%,RPK增长12.20%,客座率91.70%,增长2.39pct,其中国内/国际/地区航线客座率分别为92.47%/90.09%/91.73%,分别增长1.06/4.91/5.22pct,客座率水平领跑全行业。上半年客公里收益0.364元,同比增长0.73%,其中国内/国际/地区航线客公里收益分别为0.353/0.383/0,414元,同比分别增长0.91%/-0.09%/0.65%;国内航线客公里收益提升幅度有所缩窄,但客座率回升明显,且除了新设的兰州基地外,其余基地的国内航线客公里收益水平均实现提升。

　　单位油耗下降,剔除起降费单位成本微降。公司单位油耗较去年同期下降0.6%,主因(1)上半年引进机型均为A320NNEO,该机型较上一代节省油耗15%;(2)公司加强节油精细化管理,并设立节油减排奖励。叠加航油价格下降,上半年单位航油成本0.096元,与去年同期基本持平。扣油成本方面,由于飞机起降费用增加,单位扣油成本同比增长2.76%;剔除起降费成本,单位成本较去年同期下降0.6%。深圳基地进一步升级,迎接粤港澳大湾区机遇。公司多年来将深圳基地作为重要战略市场,2019年7月深圳分公司正式揭牌成立,深圳分公司的设立标志公司在深圳基地的进一步升级,有助于公司迎接粤港澳发展的机遇,助推业绩的持续增长。

　　投资建议::公司作为国内低成本航空领跑者,精细化运作,具备长期差异化竞争能力,考虑到下半年需求有待观察及民航发展基金减半,预计公司2019/2020/2021年EPS为1.85/2.16/2.41元,PE分别为23.17x、19.77x、17.74x,给予“增持”评级。

　　风险提示:宏观经济大幅下滑,原油价格大幅上涨,汇率波动加剧。 吉祥航空公司动态点评:运力增速有所恢复,宽体机收益或迎改善。

　　吉祥航空 603885

　　研究机构长城证券 分析师罗江南 撰写日期2019-09-06

　　事件:2019年上半年公司营收80.61亿元,同比增长16.32%;归母净利润5.79亿元同比减少6.40%;扣非后归母净利润4.98亿元,同比减少13.00%。利润下行主要由于宽体机初期投放国内线收益水平较低所致。

　　经营数据稳健,运力增速恢复。2019上半年公司完成旅客运输量1083万人次,同比增长19.31%;RPK较去年同期增长15.52%,其中国内、国际、地区分别增长15.04%、17.21%与26.12%;ASK同比增长16.08%,其中国内、国际、地区分别增长15.54%、18.04%与26.16%,整体客座率为85.38%,同比下降0.41个百分点。票价方面客收水平为0.47元,较去年0.46元小幅下降。单位成本与非油成本均上涨0.01元,主要原因是新购入波音787-9宽体机,导致经营成本升高。航油成本21.26亿元占成本比重30.81%。公司油价汇率敏感性低于国有大航,燃油与汇率每波动1%影响净利润约人民币1594万元与63万元左右,业绩受外部因素影响较低。货运业务方面,上半年公司完成货邮运周转量0.93亿吨公里,同比上升34.91%;运输货邮量5.59万吨,同比上升34.57%。整体看公司运力投放增速高于行业,客座率与票价保持稳定,体现出了民营航空的成长性。

　　波音宽体机陆续交付,投放国际航线改善收益。公司自去年下半年开始计划引入10架波音787-9宽体机,目前公司已完成5架B787的引进,预计年内还将引进4架。宽体机引进初期,由于民航局规定各航司引进的新机型需在国内线执飞半年后方可投入国际线,公司2019年上半年仅自6月开始承运1条赫尔辛基-上海的洲际航线,收益水平一定程度受到压制。随着后续洲际线陆续开通后收益水平有望逐步提高,或将迎来量价齐升。

　　盈利预测:预计2019-2021年实现利润13.1亿元、16.3亿元和19.6亿元,对应当前股价的PE为16.8、13.6和11.2倍,公司油价汇率等外部因素敏感性低,宽体机投入国际线后收益有望大幅改善,维持“推荐”评级。

　　风险提示:宏观经济下行压制需求,油价汇率大幅波动。 上海机场:免税收入高增长,盈利能力持续提升

　　上海机场 600009

　　研究机构财富证券 分析师黄红卫 撰写日期2019-09-02

　　事件:上海机场发布《2019年度半年报》,2019年H1公司实现营收54.55亿元(同比+21.11%),实现归母净利润27.00亿元(同比+33.54%)。

　　免税收入高增长,盈利能力持续提升:2019年H1,公司实现归母净利润27.00亿元(同比+33.54%),业绩较快增长,主要系“免税店重新签订带来的非航收入业绩释放”。2019年H1,投资收益5.50亿元(同比+34.06%),主要系对上海民航华东凯亚的会计核算方法变化所致。经营活动现金流量净额为21.96亿元(同比+12.83%)。2019年H1,公司毛利率、净利率、加权ROE分别为56.37%、51.47%、9.12%,同比分别变动5.03pct、4.80pct、1.39 pct,资产盈利能力持续提升。

　　航空性业务较为稳定,卫星厅投产存在一定成本压力:2019年H1,公司航空性收入20.23亿元(同比+3.03%),其中:1)架次相关收入8.79亿元(同比+2.08%),主要系飞机起架架次同比增加1.92%;2)旅客及货邮相关收入11.45亿元(同比+3.77%),主要系旅客吞吐量同比增加4.16%。2019年H1底,上海浦东机场三期扩建工程(预算数167亿)及飞行区下穿通道及5号机坪改造项目(预算数19亿)的工程进度分别为95%、98%,预计投产后年化折旧金额在20亿元左右。

　　免税收入驱动非航业务高增长:2019年H1,非航空性收入34.31亿元(同比+35.09%),非航业务占比达62.90%(同比+6.51pct)。非航空性收入中,商业餐饮(含免税)收入27.74亿元(同比+45.99%),其他非航收入6.58亿元(同比+2.73%)。随着消费回流及免税政策利好释放,2019年H1免税合同贡献营收达19.27亿元。此前公司预计2019-2025年每年免税保底销售提成410亿元,驱动业绩稳定增长。

　　投资建议:预计2019-2021年净利润分别为51.2亿元、49.4亿元、56.8亿元,EPS分别为2.66元、2.56元、2.95元,当前股价对应PE分别为31.8X、33.0X、28.7X。非航业务(尤其是免税)高成长、确定性高、现金流充裕,使上海机场估值向消费股看齐,给予32X-34X市盈率估值,对应合理区间在85.1-90.4元,覆盖给予【谨慎推荐】评级。

　　风险提示:免税收入增速不及预期;市内免税店对机场免税店冲击。 中国国航:业绩符合预期,国际航线表现良好

　　中国国航 601111

　　研究机构东北证券 分析师瞿永忠 撰写日期2019-08-30

　　事件: 公司公布 2019年半年报,上半年实现营业收入 653.13亿元,同比增长 1.67%(剔除出售国货航的影响,上半年营业收入同比增长5.23%);归母净利润 31.39亿元,同比下降 9.49%; 扣非归母净利润30.25亿元,同比下降 3.49%。 其中 Q2实现营业收入 327.59亿元,同比增长 0.38%; 归母净利润 4.17亿元,同比下降 50.42%;扣非归母净利润 3.75亿元,同比下降 29.88%。

　　供需增速双双放缓,客座率提升, 整体客收下降。 公司上半年 ASK增长 10.14%, RPK 增长 10.40%,客座率 80.99%,增长 0.51pct,上半年客公里收益 0.5214元,同比下降 1.29%。 分季度看, Q1ASK 增速6.6%, RPK 增速 7%,客座率 81.44%; Q2ASK 增速 5.27%, RPK 增速 6.2%,客座率 80.54%;我们预计 Q2运力增速进一步放缓主要受北京首都机场跑道维修以及公司运力动态调整的影响。

　　国际航线表现良好, 收入占比持续提升。 上半年公司国际航线运力增速 8.83%, 客座率提升 1.53pct 至 79.14%; 实现收入 176.24亿元,同比增长 11%,超过 5.2%的整体客运收入增速; 国际线收入占比进一步提升至 29.45%; 客公里收益 0.4086元,同比微升 0.05%。 国际航线的良好表现预计与公司对国际航线的动态调整与配置效率提高有关。

　　经租进表, 成本费用端发生变更; 剔除国货航影响, 单位非油成本控制优良。 经租进表后,本期确认租赁负债利息 18.29亿,折旧增加、维修费用下降。 可比口径下,上半年单位 ASK 营业成本为 0.3865元,同比下降 0.9%, 由此测算, 剔除国货航影响,公司营业成本同比上涨 4.9%, 其中航油成本增长 4.2%,非油成本增长 5.4%, 单位 ASK扣油成本下降 0.5%,非油成本控制优良。

　　投资建议: 公司航线网络完善,卡位首都机场, 下半年民航发展基金减半增厚利润,但考虑到航空需求仍有待观察, 油汇环境仍具有较大不确定性,下调公司 2019/2020/2021年 EPS 为 0.44/0.50/0.59元,PE 分别为 18.16x、 15.99x、 13.56x, 维持“ 买入”评级。

　　风险提示: 宏观经济大幅下滑,原油价格大幅上涨,汇率波动加剧