重构货币政策框架让债市充满不确定性

   “微刺激政策”再次出手。近日银监会公布调整存贷比计算口径，扩大了分母（存款）口径而缩窄了分子口径，总体来看，银行系统的存贷比将出现小幅下调，使得距离75%的红线有了更大空间，从而有利于减轻银行存贷比约束，扩大信贷投放资源，支持稳增长政策的落实。对此，业内人士指出，从放宽对银行存贷比规定的举措来分析，确有出于重塑货币政策框架的前瞻性考量。作为未来货币政策新框架的重要部分，或通过债券或国债市场，进一步发挥国债作为货币市场和资本市场基准的功能，为投资者提供无信用风险的金融工具和对冲工具，同时创造“债券池”或新的“资金池”。
“未来，央行成为债券和货币市场上更关键、更具决定性的玩家。”中债信用增进公司投资经理赵巍华告诉中国经济导报记者。

    存贷比调整实际影响有限，但不利于利率债

    招商银行总行金融市场部高级分析师刘东亮指出，从近日债券市场表现来看，收益率普遍出现上行，表明市场正对这一政策进行消化，之所以表现出利空效应，大致源于三方面的考虑，一是在存贷比下调后，银行可能会更倾向于将资金用于信贷投放而非配置债券；二是随着存贷比分母规模的变化，银行需要缴纳更多的存款准备金，造成资金抽离银行体系；三是在信贷可用资源扩容后，再结合前期已经出台的微刺激和定向宽松政策，经济趋于企稳的趋势将会进一步明朗，基本面的好转不利于债券市场的表现。

    不过此次存贷比口径的调整，对信贷增长的推动或许并不会特别明显。刘东亮分析认为，小微专项金融债等专项债券对应的贷款，在银行的具体实操中可能已经有一定比例剔除出存贷比，此次不将其对应的贷款纳入分子口径，可能只是名义上的一次规整，所能释放的实际信贷空间将比预期的缩水。

    另外，银行系统的存贷比并未达到十分紧张的状态，距离75%的红线仍有一定空间，特别是国有大行，信贷资源投放的空间依然较大，此次调整存贷比，可能只对部分存贷比紧张的股份制银行和区域中小银行有效果，对信贷的整体推动应该不会特别明显。

    还有，基于风险的考虑，银行风险偏好下降也难以推动信贷大幅增长。在经济下行周期和多个行业信用风险上升的局面下，银行对客户的选择正趋于谨慎，优质的客户只有那么多，是各家银行争抢的对象，而难以从银行获得贷款的低资质客户，即使信贷资源增加，其贷款的获得性及贷款成本也不会出现明显改善。

    但对于市场而言，无论政策的最终效果如何，当前所激发的想象空间仍是很大的，“特别是在经济已经初现企稳信号的情况下，存贷比口径调整进一步夯实了中短期经济好转的基础，激发出市场对宏观面趋于好转的预期，这对债市不利，特别是对前期涨幅较大的利率债和高评级信用债不利。”刘东亮对中国经济导报记者说。