轻工制造行业：围绕成本下行主线布局 静待乌云

　　机构长城证券

　　轻工年度复盘轻工板块受地产周期下行、宏观增长及信贷因素带来的消费乏力影响程度较深，表现较弱，子版块中仅包装印刷板块跑赢大盘。定制家具板块板块渗透率提升加剧前端竞争，家具、工程单占比增加摊薄利润，Q3轻工板块营收及净利润受到严重影响，但由于轻工板块不乏基本面扎实、质地优异的个股，在市场总体下行中，机构保持对轻工板块超配，超配比例今年来稳定在0.73%左右。展望2019年，我们认为2019年上半年投资主线将是PPI-CPI裂口扩大及美元升值周期尾声带来的成本下行，个股重点推荐【梦百合、中顺洁柔】，下半年则静待地产及宏观周期回归。

　　家居回顾18年，家具制造业主营收入增速显着放缓，在地产周期下行、消费疲弱、行业竞争加剧的环境下短期洗牌，中长期龙头企业将受益于行业结构调整。2019上半年推荐低基数带来的业绩高增长效应标的。重点推荐成本下行弹性最大的标的【梦百合】，18Q1成本原因带来业绩低基数，19年一季报有望迎来靓丽增长。内销经三年磨砺开始进入正轨，酒店+线下零售渠道双核加速，独创“零压房”模式，盈利将在19年释放；外销客群扩大收入增长稳健；电商渠道建设稳步推进，对标国际标杆打造中国版“Casper”。【顾家家居】管理制度优异，家族企业行动高效有效应对多变环境；创新基因深植，收购喜临门、玺堡家居，从沙发至床垫，扩品类打造软体巨头。关注股价底部的港股【敏华控股】。定制板块整装放量，龙头与家装公司将携手共赢，推荐积极抢占整装流量的【尚品宅配】、【欧派家居】、【索菲亚】。

　　造纸生活用纸文化纸需求稳定，美元升值周期尾声有望迎来成本下行。国内木浆需求预计增速在3.7%左右，新增产能较少，继续下跌的空间比较有限。但我国木浆66%依赖进口，成本结构30%为运输费用，若考虑汇率和原油价格，进口木浆成本有望进一步降低。生活用纸必选消费属性强，需求增长相对稳健。推荐关注生活用纸龙头【中顺洁柔】消费属性强，需求刚性，浆价下跌盈利弹性较大(木浆100%进口，占成本约50%)。，包装纸下游消费疲弱的态势将持续到19H1，环保、外废政策红利已逐渐消化，目前较低的开工率侧面反映需求疲软。我们测算未来5年规划新增产能若仅投放50%，也将带来23%的增量，在未来5年需求CAGR5%的预测下，供需缺口将扩大。文化纸已进入低速稳定增长阶段，需求相对稳定，2019年预计供需格局不会发生明显变化。【太阳纸业】深耕老挝，木浆自给逐渐提升。

　　包装包装纸成本高位持续8个季度后开始下行，19年成本下行有望持续。回顾18年，包装板块Q2-Q3景气度回升营收增速较快，Q3开始随着上游包装纸价格下跌，成本下行带动股价相对表现，但市场对成本端的一致预期尚未形成。我们认为2019年汇率回升及箱板产能部分投放，使得成本下行的逻辑将可持续。2019年收入端整体来看压力较大，但分化明显，建议布局龙头客户订单有机良好的企业。推荐关注立足大包装战略，持续拓展新业务发展新客户分散风险的龙头包装企业【裕同科技】谷歌、亚马逊等新客户逐渐上量，拓展酒包、烟标、化妆品包装多元化发展；【劲嘉股份】提前布局新型电子烟，新业务或成制胜关键。

　　风险提示原材料价格大幅波动；环保政策放松；地产调控超预期。

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