公基入新三板：从“四退”到“三赢”

　　挂牌企业超过11000家的，有着“全球挂牌企业最多的证券交易市潮的光环，但近年来却陷入成交长期低迷、有价无市的窘境。在流动性近乎枯竭的情形下，引导新增资金入市成为增强新三板活力的应有之举。近期，有关推动公募基金进入新三板的说法出现在五部委共同发布的意见中，但基于新三板的现实和基金成立的难度，仍有许多障碍等待克服，如何破冰争劝三赢”将是成败关键。

　　新三板面临“四退”危局

　　2015年上半年，新三板也曾经和A股同步走出一轮大牛市，三板做市指数一度在四个月内暴涨1.6倍，甚至超过当时A股气势最强的创业板指数。但好景不长，当年的收盘指数比最高点重挫45%，2016年至今更是年年下滑，本周的最低点不仅远远跌破1000点的基准位，更比最高点下跌将近七成。在指数大跌的，新三板出现了“四退”现象。

　　一、成交量大幅衰退。以市朝的做市交易方式来看，2015年四季度最高周成交一度高达46.6亿元，2017年的最高峰下降到37.7亿元，今年连5亿元以上都属罕见，近期更进一步下降到2亿元左右，只有最高峰的5%左右。

　　二、新三板基金产品集中退常2015年新三板鼎盛时期，有大量资管计划、阳光私募基金投入，总计有172只期初募集总额超过132亿元，今年正好届满三年面临集中到期。由于目前新三板成交低迷，这批产品的退场难度极大，其不计成本的抛售也造成价格的踩踏式下跌，形成恶性循环。

　　三、挂牌企业数量开始减退。今年上半年摘牌的企业达到705家，超过同期挂牌的320家，净减少385家；如果再加上因为无法在6月30日前披露年报而即将被强制摘牌的103家，今年以来净减少的挂牌企业将近500家，创下新三板成立以来的纪录。

　　四、券商大面积退出做市。原本双向报价的做市制度为新三板提供较强的流动性，但近期退出做市的券商日益增多，仅仅5月和6月就有59家券商退出372家新三板企业的做市服务。其中有部分是企业为控制股东人数主动所为，但也有不少是券商因为无利可图、亏损累累而选择退出。

　　抓住流动性的“牛鼻子”

　　“四退”现象的背后是流动性的衰退，本质上来说是参与的人数不多。除了A股走势低迷的外溢效应，以及新三板挂牌企业大扩容的内部因素之外，500万金融资产的参与门槛也是重要原因。这一超高门槛决定了新三板将散户拒之门外，而以机构投资者为主。，新三板的成交不如A股活跃也是正常现象，也符合非上市股权市场的定位。如果大幅降低参与门槛，让散户进入这个风险更大的市场，反而会形成更多的潜在风险。

　　但即使是机构投资者，也有“一哄而上”的羊群心理，2015年成立的新三板基金不少有赚快钱的想法，普遍设定的三年退出时间比一般股权投资的PE基金要短，带有比较明显的股票二级市场的色彩。，改善新三板流动性需要的是长期投资资金，以及专业机构投资者的深度参与。从这个角度看，进入新三板的公募基金不仅要让散户投资者有参与新三板的机会，更要长期存续参与。

　　从“做市”入手破冰

　　笔者认为，公募基金进入新三板，定位应当在于参与改善市场的流动性，而非做一个超长期的PE投资者。这点和公募基金的参与者散户资金量少、风险承受能力有关，也可以避免成为“接盘侠”卷入利益输送。，公募基金不妨成为做市商的一员，分散持有多只创新层的做市股，为新三板的头部企业提供流动性。在做市过程中，虽然持有的新三板股权价格会波动，但通过赚取买入和卖出价差的方式，是可以形成现金流入。也就是说，在封闭期内，公募基金持有的股权数量不变，但由做市带来的现金收入却会源源不断地出现。而这部分现金收入，正好可以定期以现金分红的方式分配给投资人，让基民在持有基金的，取得一定的分红收入。

　　由于新三板投资的长期性，新三板公募基金不可避免需要一定的封闭期，而封闭期在交易所挂牌大概率会出现折价，如果缺乏足够的诱因，基金在当前低迷的市道下很难成立。，主打做市可以增强新三板公募基金的吸引力，兼顾长期投资和短期分红；还可以在某种程度上填补券商大面积退出做市的真空，并用专业投资者的角度，为市场提供反应企业内在价值的报价。如此一来，新三板有望从目前的“四退”变成市尝企业和投资人的“三赢”，实现永续发展。