银行业2018年下半年投资策略：继往开来 聚焦银行

　　定调高质量发展。当前银行业发展呈现“规模放缓而业绩增长”的显着特征，展望未来，我们认为银行正处在“低成本(信贷成本、负债成本)+高能力(资产端)”的高质量发展过渡期，18年下半年息差企稳不良改善的核心逻辑不会改变，牢牢把握银行高质量发展是驱动板块价值重估的核心驱动力。

　　信用违约不改资产质量企稳向好的核心趋势。本轮信用债违约核心逻辑根源于金融去杠杆导致的“紧信用”，投资者不必而质疑银行资产质量，其主要原因在于(1)从金融去杠杆来看，综合同业理财、同业负债、其他存款类公司资产等量价指标，可以判断金融体系内去杠杆(表内)已经步入尾声，而实体经济去杠杆仍有较强韧性的经济托底。，在当前经济表现并不差的环境下，不存在信用风险大规模持续爆发的基础。(2)从中观层面来看，18年4月工业企业利润总额同比增长15%，而对于此前信用债违约高峰期的15、16年，其增速仅是负数到个位数的波动。工业企业累计亏损额同比增速仍处在历史低位区间徘徊，企业盈利状况改善是银行优化资产质量的前提保证；(3)从银行可承受的不良率来看，假设板块估值反映了银行资产质量，我们分别测算上市银行耗尽超额拨备和超额资本后可承受的隐含不良率。基于审慎原则考虑，将“不良率+关注贷款率”视为上市银行实际不良率，测算结果表明大部分银行隐含不良率高于“不良率+关注贷款率”，安全边际充足；(4)从监管层面来看，近期监管层表态严格确认不良，做实账面资产质量，我们判断未来不良改善趋势将得以延续，利好银行估值。，我们分别统计了自年初以来信用债违约、推迟或取消发行的周度数据，不难发现5月底至6月初两周信用债违约、推迟/取消的数量明显减少，信用违约压力最大的时期已经过去。

　　预计银行负债成本上升好于预期。(1)“利率并轨”并不代表存款成本的单边上行，一季度存款利率上升与市场利率下降，“两轨”趋近的趋势正在演绎。(2)类存款产品收益率下降缓解银行存款成本。从短期来看，年初以来理财产品、货币基金收益率均已下降，而当前盛行的“假”结构性存款利率近期也出现了下降；从长期来看，预计约束保底收益率将成为结构性存款新政的核心要点，我们有理由认为真结构性存款成本将更低，进一步缓解银行负债成本；(3)央行替代性降准是缓解银行负债成本的有效举措。

　　表内优化结构利好息差，表外回归本源突出主动管理能力。(1)压缩同业业务。当前银行同业资产和应收款项类投资已被压降至5.8%和6.2%的较低水平，有效化解市场对金融市场内部套利的风险预期，未来在控住同业套利业务的，同业业务将更加回归资金融通本源；(2)突出主业，回归存贷业务，一季度新增资产负债均以存贷款为主。当前上市银行贷款收益率尚未完全反映新发贷款利率提升幅度，随着重定价推进预计贷款收益率将继续走高。在负债端成本整体可控情况下，未来资产端定价水平提升将利好息差；(3)资管新规促使银行理财业务回归本源，银行资管子公司相继落地。当前新经济部门崛起必将迎来直融大发展，表外资管业务须快速发展以适应更大的权益融资需求。主动管理的经营模式下银行资产端能力将成为未来资管业务的核心能力。当前银行业正在由过去的快速粗放式发展升级为精细化高质量发展，不再以规模扩张为主要核心诉求，驱动ROE降幅持续收窄，在“资产质量改善—利润增速回升—资产增速放缓”全新组合下ROE有望结束长达6年的下行趋势。

　　以高质量发展为契机，坚定板块看好评级。展望下半年，一方面，我们判断信用违约高峰期已过，并未形成系统性风险预期，PPI维持正数震荡区间对银行而言则是舒适的外部环境，银行资产质量企稳向好的核心趋势将得以延续。另一方面，企业信贷需求叠加新发放贷款利率继续提升将推动贷款量价齐升，银行存款成本承压但我们判断其上行幅度或好于市场预期，两者共同支撑全年息差企稳之势。从估值来看，当前板块估值水平已重回底部，对应18年0.88X PB，优异基本面叠加低估值，彰显板块投资吸引力。从长期角度来看，高质量发展乃是行业演变的核心基调。重申银行“龙头搭台、拐点唱戏”策略1)拐点首选(,)、(,)、(,)和(,)；2)龙头银行推荐(,)、(,)、(,)和(,)。