草甘膦迎多重利好 关注受益股

　　据监测，11月中旬以来，国内草甘膦95%原粉高端报价稳定在3万元/吨，较去年同期的2.4万元/吨上涨近25%。市场主流成交价2.8-2.85万元/吨，同比去年2.1-2.15万元/吨上涨近30%。目前，国内主流供应商开工负荷普遍不高，销售情况良好，价格一单一谈，库存维持低位。

　　业内认为，草甘膦行业正迎来多重利好。一是2017版草甘膦新国标将于12月1日起实施，目前普遍存在的草甘膦低端盐型冒充高端盐型的产品将被认定为假农药，草甘膦制剂市场进一步规范，有利龙头企业发展；二是成本支撑明显，IDA法草甘膦企业原料成本跟随国际油价走高，甘氨酸法企业成本受北方采暖季限产影响而居高不下；三是草甘膦价格攀至三年来新高后，行业开工率并未明显提升，近期主流供应商还开始控制出货以对冲贸易商清库存对市场的冲击，显示出行业中长期竞争格局改善明显。

　　相关受益股

　　 三季度业绩超预期 麦草畏持续放量引领未来

　　麦草畏放量、农药普涨，三季度业绩超预期

　　2016 年下半年以来，受到环保督察、企业停限产、海外补库存带动市场需求增加等多重因素影响及农药行业相关政策的推进，农药行业逐步走出低谷，2017 年以来，农药行业供给侧继续维持产能出清、环保高压态势，而需求端不仅仅是补库存，全球农作物价格逐步企稳回升、农作物种植面积走出低谷，下游 行业整体需求开始复苏，农药产品价格出现普涨，公司主营产品麦草畏产能由2016 年的5000 吨扩产到2017 年的1.5 万吨，受益于此，公司前三季度毛利率为26.5%，同比上升0.9 个百分点，而实现营收31.47 亿元，同比增长45.80%；实现归母净利润4.07 亿元，同比增长38.20%。

　　销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.27%、8.48%、1.83%，同比变化为-0.01%、-1.17%、+2.92%，货币现金9.69 亿，同比增长3.75。

　　麦草畏需求已迎来爆发，公司最优先受益

　　2016 年全球麦草畏需求量约为2 万吨，未来增量空间广阔1)北美、南美2013 年开始已经批准并商业化种植耐麦草畏作物，目前渗透率20%左右，未来渗透率将进一步提高；2)草甘膦的长期使用，杂草抗性问题逐渐显现，草甘膦与麦草畏复配是解决问题的最佳方案；3)近两年耐草甘膦和麦草畏的转基因作物成为种子公司研发重点，其中孟山都近几年大力推广的RoundupReady 2 Xtend11 月15 日开始供暖季将正式到来，2+26 城市将正式实行工业企业错峰停产，上游原材料端甘氨酸在河北和山东两地产能占比达到63%，产能将受限，价格有望在17000 元/吨基础上继续提高，草甘膦企业将面临货紧价扬的严峻形势；2)2017 年全球转基因种子大幅增长，增速达到5%，相比2015 年负增长大幅改善；而四季度是草甘膦的南美采购旺季。四季度成本面叠加供需两端，草甘膦价格有望继续攀升。

　　三期项目接力二期，未来高速增长可期

　　公司如东二期项目正陆续投产，公司2017 上半年公布了子公司三期投资项目，包括 11,475 吨/年杀虫剂(拟除虫菊酯类农药、恶虫酮、 氟啶脲)、1,000 吨/年除草剂(苯磺隆、噻苯隆、高效盖草能)、3,000吨/年杀菌剂(丙环唑、苯醚甲环唑)和 2,500 吨/年氯代苯乙酮及相关副产品 37,384 吨/年项目，公司通过如东一期、二期、三期项目，不断丰富产品结构，奠定公司中长期高速发展的基础。

　　环保领衔行业，国改空间大

　　2016 年环保大幕拉开，先后两批环保督察组巡视15 个省份，2017 年继续进行环保全覆盖，农药大省江苏山东开启"退城进园"工程，农药小产能进一步受限，而公司所在的如东化工园区一直是农药行业的标杆园区，随着未来环保趋严的常态化，公司有望凭借环保优势巩固龙头地位。

　　预计2017-2018 年EPS 分别为1.94、2.42 元，对应PE 为22X、17X，维持买入评级。(中信建投)

　　 :业绩大幅增长 草甘膦、烧碱维持高景气

　　上半年实现净利润6655.26 万元，同比增长1486.92%。2017 年上半年，公司实现营业收入17.23 亿元，较上年同期下降46.63%，主要是子贸易业务收入减少，如剔除贸易业务，实现营业收入17.09 亿元，同比增长11.04%；归属净利润6655.26 万元，较上年同期增长1486.92%；实现每股收益0.22元。公司利润大幅增长主要是产品平均销售价格上升。报告期内，公司三项费用总额为14871.81 万元，同比增加3546.72 万元，主要是研发费用、运输费用等同比增长。

　　环保趋严，草甘膦价格持续上行。公司主要从事以除草剂、杀虫剂为主的农药产品，经营 、热电联产等业务。受益于海外需求回暖、国内环保高压，上半年公司农药产品实现收入11.47 亿元，同比增长4.40%，其中草甘膦、酰胺类除草剂平均售价(不含税)增长17.06%，敌敌畏、敌百虫等杀虫剂平均售价(不含税)增长5.93%。公司是国内最大的草甘膦生产企业之一，拥有草甘膦原药产能7 万吨/年，其中甘氨酸路线产能3 万吨/年，IDAN路线产能4 万吨/年。受环保督查影响，原料甘氨酸、黄磷价格大幅上涨，成本支撑下草甘膦价格持续上行，目前最新价格23500 元/吨，较6 月底进一步上涨20.5%。

　　烧碱延续高景气，业绩大幅增长。上半年公司氯碱产品实现营收2.15 亿元，同比增长37.23%，平均售价(不含税)783.89 元/吨，同比增长28.57%，其中主要为烧碱价格上升。公司氯碱产品包括烧碱、盐酸、液氯、次氯酸钠等，拥有烧碱产能16 万吨，其中总产量的35%为公司自用，其余外销。我们判断下半年烧碱价格仍将维持高位，盈利能力显着提升。

　　化工中间体、蒸汽业务稳定盈利。上半年化工产品实现收入1.95 亿元，同比增长19.21%，主要是部分化工中间体平均销售价格上升所致。上半年蒸汽产品实现收入1.41 亿元，同比增长24.33%。公司是南通开发区港口工业三区唯一的区域供热企业，现有蒸汽产能在满足公司生产的，还可满足区内40 多家企业的供热需求，为公司提供了稳定的销售收入和利润来源，降低了生产成本。

　　盈利预测。我们预计公司2017-2019 年净利润分别为1.68 亿元、2.25 亿元、2.75 亿元，对应EPS 分别为0.57 元、0.76 元、0.93 元，给予17 年同行业40 倍PE，目标价22.8 元，增持评级。

　　风险提示产品价格下跌。

　　:正式合并报表业绩创历史新高 协同效应助力国际农药巨头腾飞

　　三季度正式合并报表，业绩创下历史新高

　　三季度ADAMA 正式与沙隆达合并报表，一跃成为中国农药龙头，前三季度实现业绩16.00 亿元，同比增长140%一方面，受益于ADAMA 公司不断推出新的差异化产品，在全球各市场提高渗透率，前三季度销售量同比增长7.4%，前三季度业绩已创历史新高；另一方面，沙隆达自身原药各品种(乙酰甲胺磷、百草枯、草甘膦等)受益于环保趋严+需求向好，价格纷纷上涨改善毛利率。两者共同作用推动合并后新公司毛利率同比提升2.7 个百分点达到35.6%，净利润率同比上升 2.2 个百分点至9.7%。

　　过去 12 个月资产负债表净负债大幅减少1.92 亿美元，至7.62亿美元，前三季度自由现金流达2.44 亿美元，销售和市场费用仍然是公司主要的运营支出，前三季度销售和市场费用4.3 亿美元(占销售额的15.9%)，去年同期为4.18 亿美元(占销售额的16.1%)，相对变化较小。

　　全球各大区域销售量均增长，亚太市场表现亮眼

　　公司在全球各大市场销售量均实现同比增长，由于不同区域定价策略及客户让利，部分市场销售额同比有所下降，其中按照固定汇率计算，前三季度欧洲、拉丁美洲市场销售额同比下降0.7%、3.5%；受益于种植面积增加，北美前三季度销售额同比增长6.2%；得益于在 地区、中国和东南亚部分地区销售量增长，以及新产品上市推动了产品组合的持续完善，亚太市场销售额同比增长18.7%，表现极为亮眼。

　　合并后协同效应+行业整合提速，共促业绩增长

　　一方面，合并后，沙隆达原药和ADAMA制剂将实现一体化优势，充分发挥协同效应，缩短供应链的采购距离；另一方面，通过整合ADAMA自身产品组合和的中国农化下属制剂公司(包括江苏安邦、江苏麦道、江苏淮河化工、沙隆达等)产品组合，江苏6万吨制剂生产线已经逐步投产，ADAMA将不断扩大其在中国的销售范围和销售量，凭品牌、技术、管理等优势加速中国制剂市场的市场整合。共促业绩高速增长。

　　募投项目奠定公司未来全球化成长

　　公司募集19.8亿人民币投入淮安农药制剂项目、ADAMA产品开发和注册登记项目、固定资产投资项目以及支付中介费用，其中淮安农药制剂项目一期已经投产，而产品开发和注册登记项目主要集中于高毛利产品，2017-2019年带来的净利润分别为1.16亿美元、1.55亿美元、2.15亿美元，将不断加速公司全球化发展。

　　预计沙隆达A合并ADAMA后2017-2018年备考净利分别为17、20亿，EPS分别为0.71、0.83元，对应PE分别为22X、18X，维持买入评级。(中信建投)