金石资源：伴生共生萤石资源领域的拓展打开未

　　公司发布 2020 年年报，业绩略低于预期。2020 年公司实现营业收入8.79 亿元，同比增长8.71%，归母净利润为2.38 亿元，同比增长6.97%，自产各类萤石产品综合毛利率同比下降1.74 个百分点至57.19%，销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比分别增加4.52%、28.71%、88.28%、46.68%，业绩略低于预期。其中20Q4 单季度实现营业收入3.20 亿元（yoy+20.71%，QoQ+36.15%），归母净利润为0.70 亿元（yoy+24.08%，QoQ-8.91%）。2020 年营收和净利润同比增长主要是由于公司各类萤石产品的产销量同比增长。业绩略低于预期主要是萤石产品的价格和毛利率同比下滑。

　　由于下游氟化工需求低迷，各类萤石产品价格和毛利率同比均下滑。2020 年公司酸级萤石精粉、高品位萤石块矿售价（不含税）同比分别下跌10.44%、14.69%至2298、1974元/吨，毛利率同比分别下降1.97、2.00 个百分点至50.34%、75.43%。根据卓创的数据统计，4Q2020 年单季度国内萤石均价同比环比分别下跌12.27%、3.46%。四季度虽然内蒙古翔振的萤石产品顺利放量，但北方地区的销售价格普遍低于南方地区，拉低了平均售价。由于下游氟化工需求疲软，4Q 北方停产并未像往年那样带来萤石价格的上涨。

　　内蒙古翔振的增产以及兰溪金昌的采选扩建项目投产带来公司萤石产品产销量的持续增长。公司2018 年初收购翔振矿业，经过近两年的技改和管理赋能，顺利放量，兰溪金昌矿业的20 万吨/年采选改扩建项目于2020 年10 月开始正常生产。公司2020 年各类萤石产品产量、销量同比分别增长17.42%、24.60%至41.58、40.21 万吨。其中酸级萤石精粉产销量同比分别增长24.99%、27.35%至26.81、26.87 万吨。产品结构持续优化，高品位萤石块矿的产销量同比分别增长7.54%、28.65%至13.40、12.17 万吨，高毛利的高品位块矿产品销售占比提升1 个百分点至30.27%。

　　内生外延，伴生共生萤石资源领域的拓展打开未来成长空间。目前公司在产的均为单一萤石矿山，总采矿规模约为117 万吨。公司刚公告与包钢股份等合作进入伴生共生萤石资源领域，以包钢白云鄂博矿石中的萤石资源、尾矿中的萤石资源及白云鄂博矿山围岩等未被利用的萤石矿资源为合作标的，规划总处理原矿规模610 万吨/年，生产萤石粉约80 万吨/年，以便迅速扩张市场规模。公司也将继续推进对国内优质单一矿山的并购整合。内部挖潜、矿山并购叠加开发伴生共生萤石资源，萤石产量有望持续增长。

　　投资建议国内萤石龙头，通过技术转化进入伴生共生萤石资源领域，向下游拓展，打开新的上下游成长空间。由于萤石价格下跌以及下游氟化工需求的低迷，我们下调公司2021 年归母净利润预测为2.93 亿元（原为3.56 亿元），维持2022 年归母净利润预测为4.35 亿元，新增2023 年归母净利润预测为5.44 亿元，EPS 分别为1.22、1.81、2.27 元，对应当前PE 为24X、16X、13X，维持增持评级。

　　风险提示1.萤石价格持续下跌；2.环保执行力度不到位，各地复产超预期；3.下游空调、汽车等产销量持续下滑；4.从伴生矿中回收萤石资源的技术转化风险。（申银万国）