兆威机电：整合齿轮箱和驱动后产品价值量提升

　　兆威机电主营微型传动系统、精密注塑件和精密模具等，深耕通信、汽车、智能家居、IOT 等领域客户，我们认为公司产品和技术优势显著，随着齿轮箱和智能驱动系统的进一步整合，有望做大产品价值量并拓宽应用领域。我们首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，目标价99 元。

　　微型传动系统隐形冠军，业绩快速成长。兆威机电成立于2001 年，主要产品为微型传动系统、精密注塑件和精密模具，2020 年前三季度占比约为65%/31%/4%。公司目前销售的微传动系统和注塑件中，注塑件包含单独出售的齿轮和其他单一组件，而微传动系统主要由齿轮箱部分（包含齿轮，自制）、控制部分（大部分外购或客户自主配套）、电机部分（外购）三部分组成。2016-2020 年公司营收由4.1 亿元增长至12.0 亿元（业绩快报），CAGR约+31%，公司通过2019 年主力承接手机客户升降摄像头微传动系统而行业地位显著提升，设计开发与制造技术、产品的性能与品质跻身行业前列。

　　微传动系统在通信/VR/汽车等应用繁多，产业趋势逐步加强。微型传动系统下游行业包括通信、智能家居与机器人、汽车电子、医疗器械与个人护理等，2020 上半年公司微型传动系统前十大客户占比80%，其中4 名来自通信基站/智能家居与机器人/智能手机/汽车业务领域的客户数为4/4/1/1 名。我们认为该业务短期增长主要来自扫地机器人驱动轮/主刷/边刷等产品的收入增长，和汽车需求复苏、新产品导入，以及基站电调系统需求的复苏和新客户导入。

　　中长期来看，公司在VR 等新兴领域深度布局，其VR 头显瞳距调节推杆电机如后续能获得客户认可并放量，将有望带来一定业务弹性。汽车方面，EPB电子驻车系统、ABS 制动系统、充电桩等产品均有较高技术壁垒和市场空间，后续有望对标IMS 等厂商获得持续成长。

　　从微传动到智能驱动，做大产品价值拓宽业务边界。为了提高产品价值量和业务边界，公司未来主要从两个层次进行布局：1）公司目前生产的齿轮产品，约40%整合入微传动系统后打包销售，60%则是单独直接销售给客户，未来公司将继续提高齿轮箱整体销售的比例，在客户除获得更高的价值量；2）公司计划进一步研发驱动软件环节，以实现控制模块的自制（PCB 部分找代工），这一举措有利于公司进一步提升产品的价值含量（齿轮、传动、驱动价值量逐级大幅提升）和盈利能力，同时在整合软件算法的过程中，能够进一步迎合当前下游终端的智能化趋势，让公司的微传动系统适应更多的智能化应用。

　　公司的长期定位是从纯硬件的微传动系统供应商成长为软硬结合的智能驱动系统供应商，2020 年公司已有三分之一的在研项目配套自研驱动系统。

　　投资建议。我们看好微传动系统在VR、汽车、医疗等应用边界拓宽及智能化趋势，公司整合齿轮箱和驱动后产品价值量提升、望持续成长。考虑公司激励考核目标及最新苏州扩产计划， 我们预测公司20-22 年营收为12.0/15.0/18.9 亿，净利润为2.5/2.7/3.6 亿，对应PE 为32/29/22 倍。首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，目标价99 元、对应22 年29 倍PE。

　　风险提示：客户创新低于预期、终端销量低于预期、行业竞争加剧。（招商证券）