保险行业：随着疫情持续好转 业务端将延续复苏

    投资要点：

    业务：寿险方面，疫情对2020 年代理人增速影响不大，下半年队伍产能有望逐渐复苏，推动新单期交增速改善。储蓄型业务销售环境已明显好转，下半年有望继续改善，而保障型业务需求偏刚性，疫情加快提升消费者保险消费意识，预计下半年健康险将保持快速增长。财险方面，受新车销量骤降影响，前4 月车险增速仅为0.5%，预计下半年将有小幅改善，但全年增速将仍低于5%。

    投资：利率方面，预计下半年经济增速将逐渐回归正常增长，进而驱动长端利率企稳，缓解市场对寿险利差收窄的担忧；权益方面，在货币宽松、资本市场深改加速、金融经济数据转好等因素下，流动性较为充裕，若风险偏好提升股市中长期表现将向好，但由于2019 年险资投资收益率基数较高，2020 年股市对投资端的改善效应将会明显减弱；准备金折现率方面，下半年仍将继续下行，预计全年下行幅度在20-30bp 左右，准备金增提压力制约寿险公司利润增长。

    价值：寿险方面，下半年业务复苏将推动新业务价值增速逐渐走出低谷，国寿全年增速仍将领先主要同业，内含价值和剩余边际增速将有所下行，但仍能推动营运利润保持两位数增长。财险方面，2020 年综合成本率有望小幅下行，承保盈利有望低位反弹，中性投资收益率假设下主要财险公司ROE有望保持较高水平。2019 年上市险企利润基数较高，在减税效应减弱、投资高基数、折现率拐点三因素共振下，2020 年净利润面临增长压力。

    投资建议：上半年受疫情影响，保险股在新单销售承压、利率快速下行、折现率拐点等多重因素下，1-5 月累计下跌17.2%，明显跑输于沪深300 指数。从估值指标（PEV/PB）看，目前保险股估值仍处于低位，下半年随着疫情持续好转，业务端将延续复苏趋势，同时经济增速回升将带动利率企稳，虽然折现率下行会影响当期利润，但反映长期盈利能力的内含价值和营运利润等指标仍将保持两位数增长。综合考虑当前基本面和估值情况，我们维持保险行业“强于大市”评级，推荐估值处于低位的纯寿险标的以及盈利能力保持优秀的综合保险集团。

    风险提示：业务复苏不及预期、权益市场大幅下跌、利率超预期下行、系统性风险。（万联证券）