国电清新：综合化发展 成长空间广阔

　　公司2011年归属净利润同比增长58%,符合预期。2012年重点关注公司大唐资产交割及神华干法项目开工,2013年公司各项目将逐渐开花结果,后年成长更为确定,目前估值较合理,维持“审慎推荐”投资评级。

　　2011年公司归属净利润同比增长58%,实现每股收益0.35元,符合预期。

　　2011年,公司实现主营业务收入4.5亿元,同比增长40%,归属净利润1.03亿元,同比增长58%,实现每股收益为0.35元(按最新股本全面摊薄),符合我们的预期。其中,四季度单季公司实现营业收入1.3亿元,同比增长19%,归属净利润0.3亿元,同比增长27%。公司收入的增长主要来自于脱硫工程业务、及托克托利用小时的增加。

　　毛利率保持高位,财务费用及销售费用减少推高净利率。2011年,公司经营毛利率仍40%的较高水平,但较2010年下降了3个百分点,主要是毛利率较低的工程业务占比有所增大,公司脱硫运营毛利率仍保持在53%的高位。

　　,公司2011年度净利率为23%,同比提高了3个百分点,主要是由于超募资金带来财务费用的减少,以及脱硫建造业务维修费降低带来销售费用下降,但公司脱硫运营项目税率由免税变为减半对净利率提升有一定阻力。

　　2012年重点关注大唐资产交割及干法项目开工,2013年业绩成长更确定。

　　2012年,公司主要的增长点一是大唐486万千瓦机组脱硫资产的交割完成促进运营收入上新台阶,二是神华8亿干法项目开工建设增加工程收入。2013年,大唐运营项目可开始贡献全年运营收入,干法项目开工后也将持续推进,公司新签BOT 项目也将陆续投运,,2013年成长相对更确定。

　　逐渐向综合化发展,后续成长空间广阔,维持“审慎推荐”。根据规划,2012年公司仍将大力拓展电力领域烟气治理业务,着重发展特许经营、BOT、委托运营等环境综合服务业务;,公司还将逐步拓展非电领域、水务领域、循环经济领域等新业务,逐渐向综合化发展。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.62元、1.05元,后续成长空间仍然广阔,目前估值对应2012年PE 约28倍,较为合理,维持“审慎推荐”投资评级,不设目标价。

　　风险提示:项目交割滞后导致收入确认滞后;干法项目延期。