碧水源：看好稳定增长 上调盈利

　　业绩符合预期:

　　2011年实现收入10.3亿元,同比增长105%,净利润3.4亿元,同比增长95%,合EPS1.07元。其中四季度实现收入6.6亿元,净利润2.6亿元,合EPS0.82元。2011年利润分配预案:每10股派发股利1元,资本公积金每10股转增7股。

　　正面:

　　污水处理MBR工程业务收入同比增84%。公司技术优势顺应十二五污水处理产业发展趋势,主业持续快速增长:1)十二五城镇污水处理厂排放标准将由二级提高到一级B,部分地区甚至需达到一级A以上;北方等缺水城市再生水回用率需达到40%以上。2)公司拥有MBR膜技术,较传统污水处理出水水质高,顺应十二五污水处理产业发展的需求。

　　合资公司业绩开始释放。公司已在云南、江苏、湖南、湖北、内蒙等地分别布点与地方政府合资成立地域型水务发展平台,11年投资收益同比大幅提升,实现4224万元,贡献EPS0.13元。

　　负面:

　　管理费用率上升4个百分点。主要源于:1)摊销报告期的职工期权费用2972万元;2)加大研发投入,产生可费用化支出2759万元。

　　发展趋势:

　　扩张步伐继续,且前期合资项目开始产生回报。1)目前公司仍有超募资金6.3亿元尚未使用,若考虑正在发行的12亿元公司债,则短期公司投资资金充裕,我们预计布点仍将继续。2)合资公司云南水投成立当年即贡献EPS0.10元,12年业绩有望继续保持快速增长。碧水源将通过母公司污水MBR工程+分享合资公司盈利两方面来奠定长期增长空间。

　　估值与建议:

　　维持“推荐”。公司异地扩张带来的跳跃式增长,中长期内,看好其稳定增长前景。上调盈利预测:预计公司2012、13年净利润分别为5.9亿、9.0亿,对应EPS1.82元和2.77元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为23x、15x。

　　风险:异地扩张步伐低于预期。