华夏幸福：享受溢价 长期低估（35.2元）

　　事件:公司发布 2011年报,实现净利润13.58亿元,每股收益2.31元,对应2011年每股收益10.4倍。

　　招商引资业务远超预期,基本锁定业绩7.45元:2011年全年公司处在运营状态的固安、大厂、怀来三园区招商引资业务表现远超预期。2011年新增签约入园企业86家,新增签约投资额129.78亿元,其中:固安园区新增签约入园企业36家,新增签约投资额84.56亿元;大厂园区新增签约企业19家,新增签约投资额23.92亿元;怀来园区新增签约企业19家,新增签约投资额13.44亿元。

　　截止 2011年底,公司园区累计签约投资额481亿元。我们计算得出2011年底,公司已签约未结算的招商引资返还收入为66.4亿元(保守假设有效协议的投资额兑现到实际投资额上的比例为50%。我们假设落地投资额为投资额的80%)。这部分将贡献净利润43.8亿元,合每股7.45元。

　　房地产业务未结算业绩每股4.62元,2012年仍将保持高增长:公司房地产业务 2011年实现销售额130亿元,年底预收账款170亿元,这部分预计贡献净利润27.2亿元,合每股4.62元。2011年公司房地产实现销售额130亿元,2012年我们预计将达200亿元。

　　充分受益北京第二机场建设:近期有媒体报道,北京第二机场将在北京与廊坊交界处建造,并为世界第一大机场,拥有9条跑道(另有媒体称9条跑道不准确)。事实上,第二机场的选址目前看只有两个可能,一是大兴,二是廊坊固安,无论是在哪里建造,公司都将成为最直接的受益者,公司在固安及廊坊的大量土地及园区都将极大受益。

　　财务极为稳健,进入高速发展期:我们长期看好公司盈利模式的不断复制,尽管公司 2011年增长已经很快,但我们认为目前处在爆发增长前夜,且公司极为稳健的财务状况支持大规模复制(2011年底真实资产负债率24%)。公司目前签约园区已增至10个,开发规模也从3个增至10个,且原处在开发状态的3个园区也进入高速发展期。从更长远来看,公司目前的布局将充分受益北京在产业和住宅方面的溢出效应以及整个环渤海区域的经济发展,固安模式的复制将加速。

　　上调目标价至35.2元,建议买入并长期持有:我们认为公司将成长为园区开发领域的航母,未来将成长为市值超500亿元的龙头级企业,目前市值仅142亿元,长期被低估,建议买入并持有,分享公司成长。从短期来看,我们预计公司2012-2013年每股收益为3.2、4.8元,保持符合45%高增速,对应PE 为7.5、5倍。我们一直强调,公司独特的盈利模式应该享受比传统地产股更高的估值,且公司业务发展超预期、业绩锁定增至12.07元,我们以2012年12倍的估值水平作为公司目标价,即由2011年12月深度报告的目标价29.8元上调至35.2元。