万华化学(600309)2017年年报点评:MDI与石化两翼

　　MDI高景气推动业绩大幅增长。2016年以来，MDI价格持续上涨，景气大幅提升。2017年，纯MDI和聚合MDI均价分别同比上涨57.70%与88.83%，价差亦大幅提升，推动公司MDI业务的大幅增长。公司全年MDI业务收入298.34亿元，同比增长81.72%，贡献毛利165.30亿元，增长147.87%，带动了全年业绩的增长。中长期看，未来全球MDI供需仍将保持偏紧态势，行业新增产能有限，景气有望保持高位。

　　石化项目满产，未来盈利有望向上。公司石化项目于2016年6月满产，主要产品包括丙烯酸、丙烯酸酯、环氧丙烷、MTBE等。随着装置实现满产，石化业务对业绩贡献快速提升。2017年石化业务实现收入153.07亿元，同比增长85.30%，毛利率12.48%，同比下降1.72个百分点。2018年以来丙烯酸及丙烯酸酯价格上涨10%，价差亦较2017年有所扩大，盈利有望较2017年有所提升。长期看公司石化项目一体化程度高，成本优势大，产品附加值较高，盈利前景可观。

　　新材料业务实现快速增长，未来前景可观。公司大力发展特种化学品业务，逐步打造成公司的重要盈利来源。2017年精细化学品与新材料业务收入41.97亿元，增长53.66%，贡献毛利13.22亿元，增长31.93%。公司新材料品种多为细分领域稀缺品种，毛利率较高，进口替代空间广阔。2018-2019年仍有SAP、TDI、PC等多个项目投产，有望为公司业绩增添新的增长动力。

　　维持"买入"评级。预计公司2018、2019年EPS为4.48元和5.11元，以停牌前收盘价36.44元计算，PE分别为8.1倍和7.1倍，维持"买入"的。

　　风险提示原油价格大幅波动、行业扩产力度超出预期