凯莱英(002821)首个国内商业化长期大合同落地里程

　　主要观点

　　1． 国内首个商业化订单长期大合同落地，公司战略稳步推进

　　国内首个商业化订单长期大合同落地，对公司有着里程碑意义。

　　本次的大订单交易对方为国内某新药公司，合同金额不低于3.5亿，合同期限为5年。这是从去年战略性布局国内CDMO以来的第一个进入商业化的长期订单。除了里程碑意义以外，将对公司产生以下积极影响

　　第一，长期供货协议平均每年金额7000万，对收入和利润的稳定性进一步带来保障。总计3.5亿人民币以上的收入，按照凯莱英平均22%以上的净利润率计算，5年将为公司带来7000万以上净利润，每年约1400万的利润，虽然占比公司整体业绩不高，但依然有利于公司业绩的稳定性。

　　第二，彰显综合竞争优势，对国内业务拓展产生积极影响。我们推测交易对方为国内明星创新药企业，该企业在药品商业化阶段将订单交由凯莱英生产，体现了凯莱英自身的技术优势、背后的管理效率、以及客户维护能力。有这第一个商业化订单的珠玉在前，将提升凯莱英在国内创新药企业中的品牌和口碑，为后续国内业务的拓展和爆发产生积极影响，凯莱英有望承接更多高附加值项目。

　　第三，国内业务占比不断提升，公司受汇兑波动的影响将逐步降低。公司去年一定程度上受汇兑影响，未来随着国内业务占比的不断提升，公司受汇兑波动的影响将越来越小。

　　国内业务对公司来说均为增量，国内市场跨越式发展将为公司未来高速增长带来重要保障。我们此前一直强调的CDMO行业有季节波动性，拉长至全年看，凯莱英无论从收入端还是利润端均高速增长，2017年收入端接近30%的增速超出市场预期。我们判断公司未来三年仍处于高速增长期（国内业务带来巨大增量），复合业绩增速有望维持30%-35%，2018 PE不到30X，强烈推荐。

　　2．展望2018，国际大客户逐渐稳定，国内MAH 合作不断推进，广阔市场待开发

　　公司重视MAH制度带来的国内业务机会，国内的布局包括大分子、小分子、CRO、CMO服务，囊括了药品的全生命周期。现有业务布局从中间体，API，到制剂服务到药品审查，到BE，临床CRO&SMO，分析检测服务，申报服务等均有涉及，可为国内企业提供一站式服务。2016年6月6日，药品上市许可人（Marketing Authorization Holder，MAH）试点方案在我国最终落地，意义在于分离上市许可与生产许可，进一步促使我国制药工业向研发和生产分离的模式发展，“研-产-销”三大板块的行业细分分工更加明确，将直接利好国内CMO企业。凯莱英十分重视国内MAH制度，利用质量优势，进一步拓展国内药品生产业务。公司已与 签订长期战略合作协议。公司设立天津凯莱英医药科技有限公司，主要布局国内创新药MAH业务、仿制药一致性评价、BE 和I-IV 期临床研究等业务，为国内药企提供从临床前研究直至药品上市商业化生产、申报文件及现场核查等一站式服务。随着MAH制度和公司战略的不断推进，预计未来会有更多国内企业与凯莱英合作，国内市场订单有望迎来跨越式发展。

　　公司2017年虽有季节波动，但全年交出满意答卷。详见我们前期业绩快报点评。展望2018，公司业绩后劲十足，除自身与国外大客户已经形成了一定的信任度和默契之外，2017年公司最大的变化就是积累了许多国内的订单，为后续成长源源不断的提供动力，本次国内商业化长期订单签订具有里程碑意义。我国创新药风起云涌，作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头，凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。

　　结论

　　我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.45亿元、4.72亿元、6.63亿元，增长分别为36.35%、37.05%、40.58%。EPS分别为1.52元、2.05元、2.88元，对应PE分别为40x，29x，21x。我们认为公司是技术推动型的国内CMO龙头企业，大客户已经逐步稳定，信任度逐渐提高，后续项目储备也已形成，受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长，且股权激励充分调动员工积极性，后劲十足。基于公司日常重大合同落地，我们认为公司业绩确定性更高，随着扩建产能的释放，未来三年收入增速有望超过30%，业绩复合增速有望达35%以上，2018年PE仅29X，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　新药项目上市低于预期，客户变动风险