中顺洁柔(002511)业绩基本符合预期 继续稳健增长

　　核心观点

　　 业绩快报显示2017年公司实现营收46.4亿元，归母净利3.5亿元，同比分别增长22%、34%，基本符合我们此前预期。分季度来看，收入端Q1/Q2/Q3/Q4分别同比增长20.9%/18.9%/26.8%/20.4%，归母净利润分别同比增长65.2%/34.6%/19.8%/29.1%。随着产品、渠道、管理等经营状况全面改善，我们认为公司已进入发展快车道。预计公司2017-2019年归母净利分别达到3.49、4.21、5.71亿元（前值3.43、4.23、5.66亿元），维持“增持”评级。

　　2017年快报出炉，业绩基本符合预期

　　根据业绩快报，2017年中顺洁柔实现营收46.4亿元，同比增长22%，归母净利润3.5亿元，同比增长34%，基本符合我们此前预期。分季度来看，收入端Q1/Q2/Q3/Q4分别同比增长20.9%/18.9%/26.8%/20.4%，归母净利润分别同比增长65.2%/34.6%/19.8%/29.1%。在浆价同比显着提升的背景下，公司利润增速高于收入增速，除提价因素之外，也显示出公司产品结构改善、运营效率提升的成效。

　　经营全面改善，看好长期发展前景

　　公司2015年引入新团队之后，在经营各层面进行了调整，我们判断公司已经进入了快速发展期。产品端，公司主打中高端产品Face和Lotion，新推出自然木系列增速喜人，有望成为收入新增长点；渠道端，公司销售团队积极开拓市场，经销商、KA卖场、电商、商消等渠道多点发力；公司治理方面，洁柔通过限制性股票+员工持股+经销商持股等多种方式绑定核心成员利益。产能端，2017年公司逐步实现唐山、云浮生产基地高档生活用纸项目建设，突破了产能瓶颈。

　　提价有望对冲浆价上涨，无需过度担心成本端压力

　　木浆是公司最主要的原材料，占成本的50%以上，且主要靠进口满足。由于全球纸浆供给压缩等原因，2017年全球木浆价格出现显着上涨，公司成本端面临一定压力。自2017年11月以来，公司分几次对下游提价，截至目前累计提价14%左右，终端已经开始陆续执行。根据我们测算，提价基本可以对冲浆价上涨的影响。根据供需分析，我们判断2018年浆价将总体稳中有降，成本端压力无需过度担心。

　　产品、渠道、管理全面改善，维持“增持”评级

　　洁柔2017年业绩基本符合此前预期，我们预计2017-2019年公司归母净利分别达到3.49、4.21、5.71亿元（前值3.43、4.23、5.66亿元），同比增速分别为34%、21%、35%。可比公司2018年PE估值均值为24倍，考虑到中顺洁柔业绩增速显着高于可比公司，给予一定估值溢价。给予中顺洁柔2018年28-30倍PE，上调目标价格区间至15.68-16.80元，维持“增持”评级。

　　风险提示市场竞争加剧；原材料价格大幅上涨。