三维度剖析“5·19行情” 历史会否重演

　　1999年5月19日，上证指数触底反弹，收盘暴涨4.64%，一扫前期市场低迷情绪，在随后31个交易日内的一路飙升66%，拉开了A股上世纪末一轮牛市的序幕，“5·19行情”随即成为一代股民深刻的记忆。2019年初，上证指数相似行情再现，指数急速拉升超30%，市场情绪高涨。回望过去，A股市场较二十年前已发生翻天覆地的变化，但在当前的市场点位上，仍可以看到二十年前那波行情的影子。

　　当前行情类似于

　　“5·19行情”第二阶段

　　广义来看，1999年的“5·19”行情开启的牛市共持续两年，按照市场指数的走势特征可分为四个阶段

　　第一阶段从1999年5月19日至1999年6月30日“5·19行情”爆发阶段。这一阶段，政策利好不断释放，1999年5月16日国务院批复了证监会提交的《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》，传达了最高层对股市发展和改革的肯定，被认为是“5·19”行情开启的导火索。这一时期，上证指数在短短31个交易日内由1058点起步一路飙涨至1756点，最大涨幅高达66%。

　　第二阶段从1999年7月1日至1999年9月10日指数震荡调整期。随着1999年 7月1日《证券法》的颁布，市场逐渐恢复冷静，上证指数进入了长达两个多月的震荡盘整期，期间指数累计下跌1.75%。

　　第三阶段从1999年9月11日至1999年12月27日指数回调期。盘整期后，由于缺乏进一步利好的刺激，指数开始下跌回调，三个月内的最大跌幅超过20%，周期股回调幅度相对较大。

　　第四阶段从1999年12月28日至2001年6月14日指数二次上升期。纳斯达克指数的一路疯涨点燃了A股市场的投资情绪，2000年后，A股走出了一年半的牛市行情，上证指数累计上涨63.7%，科技股领涨两市，题材、概念股不断受捧，十余只个股股价翻了两番。

　　若以行情阶段类比，2019年4月上证指数已走完了“5·19行情”的第一个阶段。今年年初，上证指数探底回升，走出一波急速上涨行情，及至4月8日指数运行至阶段性高点年内最大涨幅达34.72%，随后进入盘整回调期。当前，上证指数较4月8日的阶段性高点回撤幅度为12.35%，进入了行情的第二和第三阶段。仅就第一阶段的行情来看，时隔二十年的两轮拉升背后的市场和基本面数据存在不少相似特征。

　　两轮行情均现

　　估值探底成交放量

　　从行情开启的背景来看，两轮牛市开启前市场均已经过了充分的调整，投资情绪普遍悲观，指数点位和市盈率水平均运行至近两年内的低点，市场已具备反弹的基础。证券时报·数据宝统计显示“5·19”行情启动前，A股距离上轮牛市顶点已过去两年，期间指数累计下调了27.76%，指数连续在年线之下运行了110个交易日。

　　2019行情启动前市场调整得更为彻底。行情启动时上证指数距离上轮牛市顶点已过去三年半，点位距离牛市最高点时已腰斩，指数已连续在年线下运行了近200天。仅从调整程度来看，当前行情下市场具有更大的反弹潜力。

　　从成交量来看，两轮行情启动后上证指数成交量均迅速放大。“5·19”行情第一阶段的31个交易日中，上证指数的日均成交量较行情启动前半年增长了411%，今年年初的行情中，上涨指数的日均成交量较行情启动前半年增长了116%。

　　将时间线拉长，“5·19”行情中市场成交量在长达两年的牛市中呈现出了阶段性特点。在行情启动的第一阶段，市场成交量急速放大，1999年6月25日，即第一轮行情结束前一周，上证A股周成交量达到了30.56亿股的阶段性顶峰。而在行情第四阶段指数二次上攻时，市场成交情绪已明显减弱，周成交量徘徊在10亿股以内。

　　今年年初开启的行情虽然也伴随着成交量的急速放大，周成交量在3月初即达顶峰，与“5·19”行情相比，成交量明显先于指数提前回落。

　　板块走势上，信息技术行业在两轮行情中均有不俗的表现。从当时的行业分类来看，金融服务、信息设备和信息服务业位列行业涨幅的前三名，31个交易日内涨幅均超过70%。而当时，金融服务行业仅有4只个股，大型国有银行均未上市，信息技术行业成为了那轮行情下最大的赢家。信息技术个股的崛起与美国的“互联网牛市”有关，互联网泡沫的出现打开了科技股“未来想象”的空间。但这一时期大部分被拉升的股票都缺乏基本面支撑，淹没在历史的尘埃。

　　2019年初的行情中，计算机行业的涨幅同样排在行业涨幅的前三位。与二十年前不同的是，今年的行情中受相关产业链涨价的影响，农林牧渔行业涨幅排名第一，领涨两市。

　　当前行情相较二十年前

　　市场投机情绪大幅减弱

　　与二十年前相比，A股在市场容量、上司公司结构、投资者结构、市场开放程度等基本特征上都发生了翻天覆地的变化。其中，股本结构的变化以及由此引发的主力资金的改变是导致两轮行情投机情绪产生差异的最重要原因。

　　1999年，中国股市整体规模小，“国企改制上市”之路刚刚开启，“股权分置改革”尚未施行，百亿市值规模的上市公司仅有14家。上市公司普遍存在着规模小、流通程度更小的局面。

　　数据宝统计，“5·19”行情启动时上证指数A股占已发行普通股比例仅有23.57%，当前这一比例已提升至83.66%。股市的二元股权结构加剧了市场投机情绪，1999年开启的牛市也带出了“庄股”时代的疯狂。直到2001年国有股减持拉开序幕，“庄股”时代才逐渐倒塌。在2001年至2005年四年熊市期间股价跌幅较大的熊股中，不乏如重庆实业、合金投资等庄股的影子。

　　由于流通盘小，控盘便利，“5·19行情”始终伴随着极大的市场投资情绪，1999年5月19日至6月30日的31个交易日中，上证指数的最高涨幅超过66%，日均换手率高达4.59%。相比之下，2019年的行情中上证指数在61个交易日内上涨34.72%，拉升速度远低于“5·19”时期，日均换手率0.91%，市场投机情绪较二十年前大幅减弱。

　　2000年后，随着股票发行体制改革、国企改制上市、股权分置改革、中小板和创业板相继开通、股市扩容、基金险资等机构投资限制放宽等一系列改革的实施，A股市场逐步迈向了稳定健康的方向。基金、社保、险资、QFII等机构投资者构成了今天A股市场的主力资金阵容。

　　两轮行情宏观面

　　具有较大相似性

　　除了行情特征外，2019年初的行情与1999年的“5·19”行情相比在宏观面和上市公司基本面上也存在较大的相似性。

　　1999年中国GDP全年同比增长7.7%，创下1991年来的GDP增速新低，直到2014年才被打破。四季度净利润增速下滑至6.7%，更是创下1992年以来的单季最低增速。国企改革的压力和亚洲金融危机后带来的出口压力仍在持续发酵。在经济走弱的，国内金融机构信贷增速连续下滑，央行推出宽松的货币政策，多次降息，M2同比增速仍不断下降，市场流动性处于紧缩通道。

　　当前中国GDP增速同样处于不断下探阶段，2018年四季度和2019年一季度GDP同比增长6.4%，创二十多年来的新低。与此，2018年国内社融规模同比下降，信用环境紧缩，供给侧改革深化。与“5·19行情”相似，今年年初爆发的行情同样缺少宏观面的数据支撑。

　　从上市公司基本面情况来看，1998年报公布A股营收同比增长4.94%，归属于母公司净利润同比下滑15.43%，业绩增速创下1991年的最差表现。2018年上市公司净利润同比下滑1.9%，同样创下2008年金融危机以来的最差表现，业绩爆雷层出不穷。“5·19行情”与今年年初行情均缺乏上市公司基本面的支撑。

　　虽然缺乏基本面乏善可陈，但两轮行情的爆发均有政策出台带来的强烈市场预期做支撑。1999年5月16日国务院批复证监会《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》，股市的发展得到高层肯定，发行制度改革、险资入市等政策的提出使投资者看到了市场良性发展的前景。今年年初行情的启动同样与政策相关。科创板和注册制的出台引发了舆论使市场的广泛关注，带来了市场新一轮的预期。