五一劳动节假期即将来临 2019旅游概念股龙头解析

　　国内最大的在线旅行服务商携程旅行网发布《2019五一旅游趋势预测报告》显示，今年五一劳动节预计将超过1.6亿人次出游。2019年一季度，社会消费品零售总额97790亿元，同比名义增长8.3%。其中，3月份社会消费品零售总额31726亿元，同比增长8.7%，好于市场预期，后期随着减税政策效益逐步显现，经济增速逐步企稳，消费预计将呈现更好表现。

　　华创证券表示，去年国有重点景区降价政策引导各大景区自2018年9月起降低门票5-20%不等，受此影响景区股大幅下挫、估值中枢降至20X以下，此次假期延长有望带动游客量增长，景区股估值有望修复。酒店需求有所提振，预期改善下有望超跌反弹。景区和酒店经过去年业绩和估值双杀后，已调整至历史底部区域，机构持仓也降至历史底部区域，随着行业基本面企稳和预期修复，有望迎来补涨行情。相关个股有中国国旅(601888)、宋城演艺(300144)、中青旅(600138)、首旅酒店(600258)、众信旅游(002707)等。

　　兴业证券认为，清明小长假数据来看，国内游景气度有所回升，叠加五一假期安排调整利好刺激下，板块今年以来跑输其他消费板块，存在补涨预期。

　　投资者看好对未来经济向好需求回暖，景区和酒店经过去年业绩和估值双杀后，已调整至历史底部区域，机构持仓也将至历史底部区域。

　　随着行业基本面企稳和预期修复，重点推荐第一类行业优质白马中国国旅(免税行业延续高增长，毛利率持续改善，海南新增两家免税店，中标北京大兴机场，新店布局不断推进，行业整合取得进展，免税政策红利(市内免税店等)值得期待)、中青旅(管理层梳理完毕，北京世园会及京沈高铁2020年迎来通车，古北增长可期)、宋城演艺(线下演艺表现优异，新一轮重资产项目即将，六间房重组稳步推进)、黄山旅游(杭黄高铁通车叠加去年上半年低基数)。

　　第二类低估值弹性标的首旅酒店(估值处在底部区域，19年新开店、直营店改造及RevPAR预计延续增长带来业绩增长)、锦江股份(悲观预期修复，19年整合有望初见成效，开店维持高于叠加结构优化驱动RevPAR增长)、天目湖(业绩稳健增长，确定外延布局发展战略)、云南旅游(重组过会，文旅科技在手订单充足支撑短期业绩，国企改革和云南省林业产业发展驱动长期成长)。

　　第三类出境游凯撒旅游(实际控制权存在变更可能、五一小长假调整，核心目的地客流回暖，签证政策不断宽松)。

　　宋城演艺:六间房重组如期推进,二轮扩张正在进行时

　　宋城演艺 300144

　　研究机构财富证券 分析师陈博 撰写日期2019-01-29

　　事件:公司发布2018年业绩预告,预计全年实现归母净利润12.28-13.88亿元,同比增长15%-30%,对应EPS为0.84-0.95元,符合我们之前的预期。

　　演艺业务增长态势良好,储备项目未来有序开业。现场演艺业务板块,杭州宋城景区/三亚千古情景区/丽江千古情景区前三季度业绩分别增长15%/25%/20%,存量重资产板块全年业绩增长无虞。桂林千古情景区2018年8月开业,市场反应超出预期,2019年市占率有望进一步提升,预计2020年开始贡献利润增量。轻资产输出板块,宁乡炭河古城景区运营情况良好,《炭河千古情》在2018年国庆期间最高单日演出8场;宜春明月千古情景区2018年12月开业,《明月千古情》完成首演。未来,张家界、西安项目计划2019年开业,佛山、上海、新郑项目预计2020年开业,澳洲海外项目2019年下半年开工建设。公司储备项目充足,平均每年3个项目的开业节奏较为合理。

　　数字娱乐版块平稳发展,六间房重组如期推进。六间房通过提升产品体验,优化运营政策有效控制成本实现利润端的快速增长,目前已完成2018年业绩承诺,公司商誉减值风险大大降低。为升级在演艺直播领域的战略布局,公司积极推动六间房与密境和风的战略重组,已于2018 年年内完成交割。2018年六间房继续纳入公司合并报表,预计2019年4月30日之前完成第二次股权交割,届时六间房将剥离上市公司,不再纳入公司合并报表。此次战略重组有利于化解公司约23亿商誉的减值风险,能在存量股权转让过程中获得投资收益,给予未来项目建设一定的现金流支持。

　　二轮扩张项目逐渐落地,资本支出压力不必过度担忧。公司2018年12月公告佛山千古情项目由轻资产输出转为重资产运营,叠加前期储备项目的大量资金需求预期引发了市场对公司的担忧,公司股价出现了一定调整。公司目前已公告项目的总投资额约为50亿元,其中计划2019-2020年开业项目总投资额约30亿元。公司在投资者交流会上表示,目前公司没有借款,自有资金和银行授信充足,能满足现有项目的陆续开业。我们认为,公司自有资金和现金流比较充裕,可使用的融资方式较多,资本支出压力不必过度担忧。

　　盈利预测与投资评级。公司是现场演艺行业龙头企业,依托杭州宋城景区品牌优势实现在全国范围内的成功扩张。公司储备项目充足,计划以2-3个/年的速度开业,未来成长确定性较强。由于现场演艺业务的超预期表现以及六间房重组的如期推进,我们相应调整了对公司的盈利预测,预计公司2018/2019/2020年营业收入分别为32.35/25.62/25.34亿元(前值32.35/29.11/33.48亿元),净利润分别为13.71/18.80/16.51亿元(前值13.71/15.70/16.09亿元),EPS分别为0.94/1.29/1.14元(前值0.94/1.08/1.11元),PE对应当前股价为20.77/15.14/17.24倍。若不考虑六间房业绩、股权转让及后续投资收益,预计公司2018/2019/2020年净利润分别为10.01/12.20/15.92亿元。目前休闲服务-景点行业PE(TTM,整体法,剔除负值)为21.4倍,考虑到公司的行业龙头地位以及现场演艺主业增长的可持续性,享有一定的估值溢价,给予公司2019年24-26倍PE,6-12个月股价合理区间调整为24.70-25.80元,维持公司“推荐”评级。

　　风险提示: 极端天气及自然灾害对项目运营的影响;新项目建设进度及盈利不及预期;六间房重组事项的不确定性。

　　黄山旅游投资价值分析报告:杭黄高铁通车,外延扩张稳步推进

　　黄山旅游 600054

　　研究机构光大证券 分析师谢宁铃 撰写日期2019-02-02

　　黄杭高铁18年底通车,交通改善有望迎来客流增长 2018 年12 月7 日,黄山高铁站至黄山景区酒店的接驳车项目正式落地。2019 年1 月5 日起铁路实行新运行图,杭黄高铁上线36 对列车,为黄山打造长三角“后花园”带来持续增长的客流基础。且另一条连接杭黄的杭临(安) 黄铁路也提上了日程,已进行规划论证并报国家发改委,今后将成为杭州都市圈连接华中城市的重要通道。

　　内生驱动增长,主营业务形成完整闭环 公司主营业务形成完整闭环,实现旅游 行业全链布局。目前公司正逐步摆脱自然景区门票经济;索道业务作为公司毛利的主要贡献者,东海景区建设云谷索道下半段已完成选址下桩工作;随着景区休闲度假化升级,公司山上酒店借助地理优势和资源垄断实现高端化发展;旅行社业务作为连接其他业务的纽带,中介效应为景区业务联动发展提供能量。

　　景区扩容实现外延发展,二次创业助力业态升级 公司提出“走下山,走出去”战略。黄山市政府大力推动东黄山景区开发实现扩容;宏村项目全面打造黄山全域旅游,填补公司文化产品线空白的,捕捉间夜客流;花山谜窟落实二次开发,预计投资总额为 38,310 万元, 预计2020 年12 月完成所有建设内容,建设内容分三大片,即打开西大门、提升核心区、整治小草原。

　　管理层焕发新活力,机制改革提效显著 2018 年4 月公司管理层完成变更,新任总裁拥有景区一线投融经验,将为公司后续资本运作带来保障。“组织、薪酬、内控、激励、考核”五大体系改革顶层设计全面完成,并于2018 上半年完成第一轮薪酬优化改革。

　　盈利预测、估值与评级: 未来公司有望内外兼修,双轮驱动发展。预计公司18-20 年EPS 分别为0.53 元、056 元、0.60 元,PE 为18X、17X、16X。考虑资源稀缺性和景区休闲化转型的决心,给予公司目标价12.32 元,对应19 年22 倍PE,覆盖,给予“买入”评级。

　　风险提示: 客流增速不及预期、内部治理改善低于预期、外延项目进展不确定性。

　　首旅酒店:再论酒店股周期,由业绩弹性延伸到估值弹性

　　首旅酒店 600258

　　研究机构申万宏源 分析师刘乐文 撰写日期2019-03-19

　　直营高弹性,加盟高ROE。随着酒店管理集团加盟占比的提升,业绩的周期属性会不断减弱,消费属性会不断增强。2019年我们测算发现RevPAR每增长1%,对应如家直营店净利润增长3-5%,且通过房价提升带动的业绩增长弹性要高于入住率。对于加盟店,单位RevPAR增长对应净利润的弹性仅为1-1.15,所以更高的加盟率对应更低的周期性。由于各家酒店目前除样板酒店外基本不增加直营店,该部分主要有赖于经济景气周期带来的业绩弹性;而加盟店则取决于RevPAR变化率和门店净扩张增速合计带来的轻量级拓张。

　　酒店估值的再讨论:加盟与直营轻重不同。轻资产化的加盟店本质上更贴近于消费品,而直营店则为周期品,对应到业绩弹性和估值方法均应有不同的考量方式。我们在2018年3月13日发布的《酒店周期论之二:中美行业对比》报告中对海外成熟酒店集团的EV/EBITDA和PE进行了复盘,发现在股价的解释效力方面两种方法趋近相同,主要因为美国的酒店集团已经全面转向轻资产发展,海外成熟酒店企业由于经营杠杆的下降其周期属性已经逐步变弱。对于中国的酒店集团,目前仍存在15-20%的直营店比例,而利润占比仍有50%左右,我们认为进行分部估值更加合理。

　　加盟店成长属性更适用PEG,而直营店则可运用EV/EBITDA。携程当前可搜索酒店41.87万家,其中连锁酒店仅3.19万家,考虑到实际预订酒店中有部分为农家乐等房间体量不符合加盟要求的房源,预计全国连锁化率在15%左右。通过近二十年的高速发展,一线城市真实连锁化率也才到21.42%,较欧美40-60%仍有差距。,我们认为加盟模式的发展仍有十年以上空间,应按成长股逻辑看待。直营部分尽管存在周期波动,但可衡量周期平均水平下的EV和EBITDA作为估值中枢。综合考虑老首旅部分,我们预计今年首旅酒店同类入住率增速在-1%,ADR增速在1-2%下,合理市值可达到227.43-237.44亿元,仍有16.63-21.76%的空间。

　　投资建议:2019年2月26日,首旅酒店与凯悦集团合资成立宇宿酒店管理有限公司,并计划创建全新酒店品牌在华运营。海外成熟集团在中高端具有较强的品牌力,而国内酒店本土化和适应性更强,此次合作预计将增强首旅在中高端市场的竞争力。公司具备较高的自营占比,行业周期触底反弹则具有更高弹性;叠加与凯悦合作带来的中高端扩张预期,成长属性增强。考虑到经济改善作用到商旅活动仍有约一年的时间,我们下调盈利预测,预计2018-2020年的净利润为8.80/9.60/11.06亿元(原盈利预测为8.87/10.07/11.56亿元),EPS为0.90/0.98/1.13元,对应19/20年PE为20/18倍,维持“增持”评级。

　　风险提示:商旅活动受经济压力影响复苏推后;酒店品牌受到卫生、安全等负面因素影响

　　中青旅:古北股权转让顺利落地,估值低位迎利好

　　中青旅 600138

　　研究机构东吴证券 分析师汤军 撰写日期2019-03-18

　　事件:

　　2019年3月13日,公司公告北京市商务局同意京能集团将其所持的古北水镇5.16%股权转让给中青旅,4.84%股权转让给嘉伟士杰,京能合计转让10%股权。

　　投资要点

　　古北股权问题落地,带来长期发展动力。

　　8年6月27日,京能集团拟公开转让古北水镇20%股权;7月7日,中青旅及控股子公司乌镇旅游拟参与受让;7月19日,因转让方京能集团提交《终结申请》,根据规定终结该项目;7月23日,公司终止本次交易和可能构成的重大资产重组事项。

　　18年11月2日,京能集团拟公开转让古北水镇10%的股权;11月28日,中青旅、嘉伟士杰(IDG关联方)组成联合体参与受让京能集团公开转让的古北水镇10%股权;19年2月26日,联合体签署了产权交易合同,受让价8.5亿元,古北水镇折合市值85亿元;3月13日,北京市工商局同意中青旅受让5.16%股权,总价4.39亿元,扣除已支付的保证金仍应支付3.10亿元;嘉伟士杰受让4.84%股权,总价4.11亿元,仍应支付2.90亿元。以古北水镇17年利润1.12亿元测算,静态估值约75.89倍。

　　交易完成后,中青旅、IDG、京能将分别控制古北水镇46.45%、43.55%和10%的控制权,中青旅控制权提升,古北水镇股东结构优化。n此次股权问题落地,将推动古北及公司业务良性发展,古北有望深化优势,构建成熟的运营模式,释放更大潜力。

　　基本业务梳理:双镇业绩弹性可期,多元业务协同发展。

　　乌镇18年前三季度实现营业收入13.53亿元,同比增长9.36%;实现净利润6.16亿元,同比增长3.26%。前三季度累计接待游客718.79万人次,18年上半年受天气影响和承载力限制,客流出现负增长,第三季度有所回升。18年9月20日开始,东栅降价10元,考虑到西栅较高的票价以及东栅团客购票折扣等影响,预计降价对客单价影响不大,仍然受益于前一次的涨价。乌镇景区业态持续充实,文化小镇IP持续巩固。

　　古北水镇依托司马台遗留的历史文化,进行深度发掘,景区体验持续丰富。18年前三季度,受天气因素及暑期汛情影响,古北水镇景区实现营业收入7.92亿元,比去年同期略有增长。18年Q3客单价353.3元,同比增长7.49%。古镇更多酒店和民宿仍在开发中,过夜客接待能力和客单价有望持续提升。相较于乌镇明显的淡旺季,古北水镇结合节假日和景区资源开展丰富的特色活动,平滑淡季影响。全力打造京郊M.I.C.E中心,14年开业以来成功接待会议300多场,商务会展影响力日益提高。随着运营逐步成熟,有望释放更大潜力。

　　濮院项目具有羊毛衫+古镇特色,预计19年开业,目前稳步推进。期望借助区位优势,通过差异化经营,与乌镇实现相互协同、优势互补。

　　16年以来公司逐步形成多元化业务布局,以“控股型、多平台、营造旅游生态圈”为战略定位,培育旅游+体育、+教育、+康养三大战略业务布局,并与IDG、红杉资本成立产业基金,加速投资和复制景区管理的成功经验。业务协同化发展,拓展收入来源,打造综合旅游管理集团。

　　盈利预测:暂不考虑交易完成后带来的业绩增厚,预计18-20年归属净利6.23(+8.9%)、7.12(+14.3%)、8.26(+16.1%)亿元,EPS为0.86、0.98、1.14元,对应PE为18.54、16.23、13.97倍,目前处于历史底部。利好落地、管理理顺有望带来业绩确定性的提升,叠加市场环境趋暖且前期滞涨,上调至“买入”评级。

　　风险提示:宏观经济下行超预期,景区客流、客单价不及预期,交易不确定性等风险。

　　中国国旅:预计大概率中标大兴机场,国内免税份额有望再上层楼

　　中国国旅 601888

　　研究机构国信证券 分析师曾光,钟潇 撰写日期2019-03-14

　　事项:

　　根据DFE及中国通用招标网报道:北京大兴机场免税业务3月8日中标公示,本次大兴机场招标共分烟酒、食品标和香化、精品标两个标段,共有中免、中出服、深圳免税、珠海免税四家参与招标,中免目前获得2个标段中标候选人第一名,预计公示期3月11日截止,本次中标经营期限达10年。

　　国信社服观点:1)预计中免大概率中标首都大兴机场双标段,进一步巩固其在国内免税市场绝对竞争优势;2)中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显其国内免税运营上的绝对优势;3)中免大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑。近期公司股价相对承压,预计主要受大兴机场招标、海南全岛免税的讨论等因素影响。从公司经营的情况来看,目前1-2月机场及海南经营良好。虽然市场风格变化,上述情绪波动都可能对短期估值弹性有压制,但中线来看,我们仍然认为在消费回流大趋势下,国内免税行业仍有持续扩容空间,国人离境市内免税店等政策利好预期仍存,且公司是中国免税行业成长最直接的受益标的,规模和既有政策壁垒优势下其持续盈利成长仍有较强支撑,暂预计19-20年EPS2.00/2.40元,对应估值30/25倍,维持中线“买入”评级。

　　中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势

　　如上表1所示,中免在香化、精品标段报价的扣点率为46%,基准年保底金额4.16亿元,明显低于珠免的扣点率/保底报价(珠免扣点率49%,年保底经营费5.30亿元),但最终根据首都大兴机场对各免税运营商商务分(与扣点、保底相关)、技术分(与综合运营实力)后的综合评分的公示结果,中免仍位列香化、精品标段的第一中标候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势。虽然这与中免本身的报价不低相关,但也充分显示公司在目前国内机场免税招标中技术分的相对优势。

　　中免本次大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑

　　如下表所示,此前中免在首都机场T2/T3航站楼中标扣点率为47.50%/43.50%,年保底分别为8.30/22.00亿元。考虑未来T2部分国际航班转场将转场至大兴机场(届时T2年保底伴随航班转场同比例下调),我们主要对比大兴与T2的保底扣点率。本次大兴机场中免烟酒食品段和香化精品段扣点率为49%、46%,按各自保底额加权计算综合扣点率约47%,略低于此前T2的47.5%;两标段保底合计6.46亿元,明显低于此前T2的保底8.30亿元。而大兴机场烟酒食品标段经营面积1666平米,香化精品标段经营面积3467平方米,二者合计经营面积达5133平方米,尚高于T2。换言之,大兴机场目前中免的报价,在免税经营面积增加42%的情况下,总保底降低了22%,虽有新机场的一些因素,但整体对中免还是较为有利的。,虽然烟酒食品段扣点率高于T2,但考虑烟酒食品段毛利率一般相对高于香化精品类,且该标段保底仅2.30亿元,相对可控.,我们认为,中免本次大兴机场免税保底、扣点率综合报价优于T2,在后续T2国际航班持续转场的背景下,对中免后续综合的盈利成长更加有利。

　　从盈利来看,参考百度百科、首都机场官网以及新浪网等媒 体报道,首都大兴机场预计2019年6月30日竣工,2019年9月30日试通航。客观而言,大兴机场短期盈利预计受试通航情况,后续T2国际航班转场进度、是否有过渡期安排等较多因素影响,在现有信息情况下较难准备定量测算。参考此前首都T2机场高扣点下的免税运营情况及我们对广州白云机场T2航站楼免税等的跟踪,我们粗略预计2019年微亏(开办费用等影响,粗略估算微亏1000-2000万等),2020年打平或微利,2021年后逐步贡献盈利,虽然高扣点下整体净利润绝对量预计相对有限,但综合运营带来的规模效应及垄断经营带来的整体效应仍对公司整体有良好贡献。

　　海南全岛免税议题无需过度忧虑,中线预计可能性极低,长期来看品类等预计仍有差异

　　在3月5日至3月7日的TFWA“中国的时代”2019峰会上,海南省财政厅厅长王惠平向全球400多位嘉宾全面介绍海南离岛免税政策,其中提到“在全岛建设自由贸易港阶段,免税特许经营权将不再存在,免税经营不再限定某个区域和某个商店,除负面清单限制的商品外,自贸港流通的商品都是免税品,自贸港内消费可以不限额购买商品”。

　　我们的观点:海南全岛免税最早曾在去年海南建设自由贸易试验区(港)建设的相关政策讨论中有所提及,此后就引发过较多的市场担忧与探讨。但实际来看,如果要实现海南全岛免税,则需要类似香港的情况设置相应的海关关卡,中国居民出入海南岛均需过海关,监管难度非常大,且对国内有税市场的冲击将非常大。结合海南免税政策出台后的历次调整的渐进式节奏以及政策的冲击程度,以及我们对国内其他自贸区政策及海南的调研跟踪,我们认为中短期上述说法基本仅处于设想阶段,中线来看预计不太具有实可能性。近期海南省省长政府工作报告未来展望时也仅仅是提及“落实更加开放便利的离岛免税购物政策”,并未涉及上述具体内容。即使长期中开始试验探索全岛免税,如果参考目前跨境电商的情况,主力产品也以高频日用品为主,而中免运营的免税商品主要涉及香化和精品等,考虑对国内有税市场的巨大影响直接放开可能性也较低。

　　投资建议:预计大概率中标大兴机场强化国内免税竞争优势,维持中线“买入”评级

　　近期,公司股价相对承压,预计主要受大兴机场招标、海南全岛免税的讨论等因素影响。根据最新首都大兴机场免税招标公示结果,中免位列香化精品及烟酒食品双标段第一中标候选人,预计中免将大概率中标首都大兴机场双标段,进一步巩固其在国内免税市场绝对竞争优势(3月11日公示期截止)。考虑中免部分标段并非最高报价,但仍位列中标第一候选人,充分彰显中免在国内免税运营上的绝对优势;且中免本次大兴机场保底/扣点综合报价预计略优于T2,预计中标后,公司综合运营首都机场免税盈利更有支撑。

　　从公司经营的情况来看,目前1-2月机场及海南经营良好。虽然市场风格变化,上述情绪波动都可能对短期估值弹性有压制,但中线来看,我们仍然认为在消费回流大趋势下,国内免税行业仍有持续扩容空间,国人离境市内免税店等政策利好预期仍存,且公司是中国免税行业成长最直接的受益标的,规模和既有政策壁垒优势下其持续盈利成长仍有较强支撑,预计18-20年EPS1.61/2.00/2.40元,对应估值37/30/25倍,维持中线“买入”评级。

　　风险提示

　　宏观经济波动;并购整合不达预期;市场竞争激烈;汇率风险。