改革提速利好A股

顺四中全会改革风向挖掘投资机会

■本刊记者 谢长艳

　　即将召开的十八届四中全会将依法治国作为主题，看似和资本市场关系不大，实则影响深远。市场普遍认为，依法治国的深入推进有利于资本市场的健康发展，降低市场所隐含的风险溢价，让资本市场才能真正发挥出自身的作用。

　　在二级市场，与司法、执法环节相关的依法治国概念股早已闻风而动，而除了这些热门板块，牵一发而动全身的财税制度改革、正在如火如荼进行的国企改革也成为了市场对于十八届四中全会预期的热点。

　　依法治市是A股走牛基石

　　与十六届、十七届四中全会的党建主题不同，此次党中央以依法治国作为主题，而且自十八大以来，习主席关于依法治国、以制度限制权力、尊重宪法等方面多次发表言论。此次，依法治国主题早在今年7月份就被宣布，可见领导层早有计划且准备充分。多家研究机构指出，十八届四中全会的依法治国主题可能至少包括两大内容一是全社会的司法体制改革，二是党内纪检制度的改革。

　　全社会的司法改革自然也包括资本市场。中金公司市场策略研究员王汉峰指出，当前中国市场所隐含的股权风险溢价持续攀升，并已达到历史高位，导致经济增速持续下降、经济活力不强、结构失衡、可持续性饱受怀疑等问题不断显现（见图1）。这些问题的重要根源之一，就是中国企业和居民所面临的制度环境。目前，政府与企业的边界、权力与市场的边界缺乏清晰的界定，无章可循或有章不循，而依法治国有望逐步解决这些问题。

　　“四中全会的依法治国落实到资本市场，其灵魂就是依法治市。依法治市是A股走牛的基石。”中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏对本刊记者说，“中国股市走到今天，不健康、低迷、投资者不满意，就是没有贯彻依法治市。市场经济自由竞争必须建立在法治基础上，只有强有力的、清晰的、刚性的法律制度才能建立健康的市场。没有法治基础做依托，就会出现内幕 交易、监管腐败、关联交易等损害投资者的行为。”

　　刘纪鹏指出，当今中国资本市场更多是“人治”。如审批环节很严，但“严进”也仅体现监管者本身的意愿。一旦入市管理上又很宽松，弹性特别大。公司出了问题，一说情就了事，这根本不是法治。在他看来，依法治市核心就是把现在的“严进、宽管、不出”变为“宽进、严管、必出”。“严管就是要刚性执法，不能让退市成为一句空话，真正保护投资者的利益。”

　　司法、执法概念股先行而动

　　随着十八届四中全会的临近，依法治国主题的讨论气氛也越来越浓。司法体制改革的去地方化、法院去行政化、法官职业化也开始破冰。在二级市场，依法治国概念股也受到资金青睐，东方网力、宜科科技、迪威视讯、万达信息等和司法、执法相关的上市公司均有不俗表现，其中东方网力和万达信息近期股价创出历史新高。

　　依法治国概念股集中在司法和执法相关的上市公司领域，是因为我国目前司法、执法力量投入严重不足，未来有着投入增强的预期。据申银万国的报告显示，我国公共安全的支出与美国相比明显偏低，导致我国司法、执法的财力、人力奇缺。统计数字显示，2013年，全国公共财政支出140212.1亿人民币，用在公共安全上的支出7786.78亿元，占比5.55%，同期美国公共安全项目支出占总预算支出的比例为24.37%。而我国的刑事案件又一直处于上升的趋势，以每年同比20%的速度上升。从人均警察数来看，我国也大幅低于美国。

　　为实现十八届四中全会全面依法治国的战略，我国司法、执法领域的投入将会大大增加，这也成为投资者掘金依法治国概念的主线。司法环节的侦查、监控、舆情监测、取证和审判诉讼，执法环节的测谎、防爆、监狱管理和武装设备等都有投资机会（见图2）。记者注意到，在司法领域用于舆情监测的万达信息和拓尔思近期走势较强。，作为视频通讯解决方案提供商的迪威视讯和防弹衣衬布生产企业的宜科科技也受到了关注。

　　财税改革牵一发而动全身

　　十八届四中全会或许不讨论具体的经济改革，但业内人士认为，此次会议将极大增强新一届中央领导的集体权威，依法治国也将为经济改革提供强有力的政治保障，预计《消费税法》、《资源税法》、《房产税法》等一系列和财税制度改革相关的法律法规未来将陆续出台。此轮结构型财税改革将在稳定宏观税负的前提下调整财政收支结构，约束地方政府规模扩张冲动，让利于企业部门和居民部门的发展(见图3），释放改革红利，最终将带来国民收入分配关系调整、促进消费、减少城乡差别、保障新型城镇化顺利推进、产业升级等一系列深远变化。

　　统计显示，2013年我国增值税、营业税、消费税等间接税占比超过70%（见图4），高于发达国家30%~40%的比例，这不仅容易鼓励地方政府投资冲动，而且无法调节收入分配差距。从比例上来看，我国企业所得税占GDP的比重更是明显高于发达国家，而不动产税占比则非常低，这对经济造成了扭曲。　　

　　中金公司预计，在稳定税负的前提下，未来的财税改革会逐步提高直接税比重。如逐步建立综合与分类相结合的个人所得税制，将此前具有更多逃税和避税手段的富人纳入征税范围，而对中产阶级而言，所得税税负可能会下降；是加快房地产税立法，让房地产税逐渐成为地方政府稳定的收入来源和主体税种；，还要逐步扩大消费税的征收范围，如环保税的立法改革将会对节能环保产业发展有较大的促进作用，资本市场也将从这些改革中发现巨大机会。

　　预算法改革先行破冰　
　
　　在诸多财税改革中，作为经济宪法的新预算法先行破冰，新预算法将于2015年1月1日实施。新预算法主要是规范政府的收支行为，为其他财税改革创造制度基础。新预算法规定，政府全部收支要纳入预算管理，遵循预算公开原则，预算必须接受社会监督。，改进年度预算方式，实施3年左右的中期财政规划管理，真正发挥财政政策逆周期调节的作用。

　　新预算法对市场影响最大的一点，是允许地方政府发债。包括国务院近期公布的《关于加强地方政府性债务管理的意见》，为地方政府举债融资、债务管理和运作勾勒出新框架。2008年全球金融危机后，我国地方政府债务快速扩张，引发投资者严重担忧，监管部门也一直强调，地方政府债务规模仍然可控，但增速必须警惕。而新预算法允许地方政府通过法律透明、成本更低的渠道举债将有助于改善地方政府债务可持续性，从而降低债务高企给经济和金融体系带来的系统性风险。

　　瑞银证券首席经济学家汪涛表示，地方政府债务管理的新框架将降低爆发严重债务危机的风险，对银行而言是利好。允许地方发债还将降低房地产活动持续下滑导致的政府投资支出急剧收缩的概率，并有助于加快中国债券市场的发展，缓解政府融资对企业融资的“挤出”效应。预计2015年为解决地方融资缺口，地方债的发行规模最多可能达到1万亿元。

　　国企改革步入深水区

　　国企改革正在全面开花，也给二级市场带来了一轮轮的主题投资机会。对于已经进入倒计时的十八届四中全会，国企改革被寄予较高的预期。目前，电信、能源、金融等领域的央企改革正在自上而下的推进。累计16个省市公布了国企改革方案，涉及了2/3的地方国企。而没有发布改革方案的省市，其所属地方国企也多有实质性的改革进展。

　　未来试点央企的改革方案，北京、上海、广东、安徽、江苏和浙江的改革进程以及国企改革总体意见的发布，已经成为多家机构关注的重点。在国企改革的行业方面，中金公司建议投资者关注国企占比较高、政府管制较多的行业，如能源、电信、军工、金融等领域；国企占比较高但本身属于竞争性的行业，行业整合空间大，如原材料等行业。

　　在国企改革中，金融央企的改革最为重要，起到了先锋部队的作用。有机构分析，国企改革的最终目标之一是要让国企行为逐步市场化。如果金融国企不能同步推进国企改革，国企相关的资源错配和定价扭曲还是无法完全纠正，整个国企改革可能无法达到预想的目标。

　　军工板块静待四中全会利好 

　　目前军工板块正在震荡调整。由于前期的疯狂炒作，当前军工板块的整体估值高企。现有业绩难以支撑高估值，事件性和政策性利好对于军工板块就显得尤为重要。，市场对十八届四中全会大大增强了军队组织结构调整和军工体系调整的政策预期。之前就传出消息，四中全会或有重要的军队人事任命。

　　在政策方面，《关于进一步加强军队信息安全工作的意见》已经于近日公布，《低空空域使用管理规定(试行)》也实施在即，《关于促进北斗卫星导航产业发展若干政策》目前正按程序报批。借着政策的春风，国家安全、通用航空和卫星导航产业有望激发市场参与炒作军工股的热情。

　　虽然估值处于高位，但多家分析机构认为，在改革持续进展的背景下，军工行业的改革也在加快、深化，并超过以往任何历史时期，兼并重组题材丰富。未来1～2年，军工行业很可能仍是市场主流，随着军工企业改制和资产证券化逐渐完成，军工企业未来会慢慢释放出业绩。