中国中车(601766)2017年半年报点评:动车组业务复苏

　　事件：8月25日晚公司发布2017年半年报：公司上半年实现营业收入887.17亿元，同比减少5.83%，实现归母净利润36.73亿元，同比减少23.41%，扣非后净利润31.30亿元，同比减少28.70%，基本每股收益0.13元。

　　投资要点：

　　动车组、客车交付量下滑导致上半年业绩下降

　　上半年公司铁路装备业务实现营收424.20亿元，同比下滑11.05%，降幅较一季度收窄。我们认为上半年中车业绩下滑的主要是由于16年全年高铁招标不达预期，16年上半年动车组招标量仅为21列，由于动车组交付周期一般为8-12个月，从而导致上半年业绩下滑。我们认为随着上年年动车招标重启，以及"复兴号"采购需求持续增加，铁路装备业务有望逐步复苏。预计今年下半年还将有50列标动进行招标，加上在手订单，预计今年交付量将达到350列，下半年动车组业务复苏较为确定。

　　城轨业务持续高速增长，表现亮眼

　　上半年公司城轨业务实现营收135.58亿元，同比增长32.25%，毛利率达17.46%，同比提升1.90个百分点。截至目前，全国在建城轨交通的城市增至53个，在建线路总规模5770公里。我们认为整个"十三五"期间，我国城市轨道交通建设总里程有望达到5000公里，城市轨道交通里程有望达到8600公里。作为国内城轨车辆主要供应商，我们认为十三五期间，公司城轨业务营收将保持快速增长，营收占比将逐步扩大。

　　动车组维修业务持续增加，五级修占比逐步扩大

　　上半年动车组维修业务收入规模达到60-70规模，同比增长30%以上。高级修稳步增加，其中三级修市场规模基本保持稳定，四、五级修持续增加。目前，一二级检修已经基本由铁总各地方铁路局负责，从近几年的招标情况来看，铁总自身承接的三级修车辆在快速增加，但中车和铁总两者分工各有侧重，四五级检修基本都由由中车来承担，未来几年四五级检修将进入快速增长期，中车会持续受益。我们测算到2020年高级修市场规模可达312亿元，年均复合增长可达20.8%。由于四五级修的占比会越来越高，因此中车的受益程度也会逐渐加大，来自于维修市场的收入将会大幅增长。

　　三大因素助力年动车组业务持续复苏

　　我们预计2017年下半年起动车组需求逐步增加，铁总招标辆有望稳步增长，主要原因有三个：1、根据铁总规划，2017年预计高铁投入新线运营里程达3000公里，2018年投入新线运营里程达5000公里，同比大幅提升，对应动车组需求大幅增加；2、自9月21日起，京沪高铁率先提速至350km/h，我们认为350km/h的运营时速有望在高铁大部分线路普及，从而导致运营车辆密度增加，对应动车需求随着增加；3、自2017年起，运营动车组将批量进行5级修，5级修修程较长，因此需要新增动车组去填补对应空缺，从而促使动车组需求增加。

　　"复兴号"采购价格确定，下半年招标有望提升

　　日前，中国铁总以大约1.80亿元/列为基础谈判价格，最终确定在此基础上降价5％，也就是实际采购价1.70-1.72亿元/列，与CRH380价格基本持平。新造车辆将优先用于京沪高铁和在建的京张高铁，采购价格商定之后，动车组招标有望加速落地。根据铁路中长期规划，"十三五"期间每年全国铁路固定资产投资规模将保持在8000亿元以上，到2020年，高铁运营里程将达到3万公里，同时我们预计至2020年高铁动车组密度有望从目前0.1列/公里提升至0.12列/公里，结合城际铁路需求，我们认为17年动车组全年招标量将有望回到350-400列的常态规模，"十三五"期间每年动车组需求有望维持在350列以上水平。目前在造"复兴号"动车组除年初中铁总采购的50列外，在价格谈妥之后，铁总迅速完成了复兴号的第二批采购，共计104列，平均每列1.71亿元，加上年初采购的50列标动，今年复兴号总采购量已经达到154列。我们认为随着"复兴号"标动价格谈判完成，动车招标采购进度有望加快。

　　维持"推荐"评级

　　随着动车组招标重启，公司铁路装备业务下半年有望恢复增长，但新产业发展不及预期，下调公司盈利预测，预计17-19年公司净利润分别为119.6亿元，144.6亿元和165.1亿元，EPS分别为0.42、0.50和0.58元，PE分别为24倍、20和17倍，维持"推荐"评级。

　　风险提示

　　1、铁总招标不达预期；2、南北车合并后整合效果不达预期。