怡球资源(601388)2017年半年报点评:被遗忘的高弹性

　　Metalico 助力上下游垂直整合。Metalico 是公司于2016 年7 月1 日收购的美国子公司，有三条金属废料粉碎线，年处理报废汽15 万辆左右，约占收入40%，报废汽车拆解是其金属废料的主要来源。此次并购实现了公司从前端的回收环节到后端深加工处理环节的垂直整合，使公司的业务上上游延伸，进一步提升公司的原材料的成本优势。上半年，上下游垂直整合的协同效应初步彰显，Metalico 已经开始实现营收和盈利的增长，公司业绩大幅上涨。

　　废精铝差价增大，毛利率持续提t 升。公司铝业务利润来源主要在于废铝和铝锭的差价，俗称废精铝差。近年废铝供应不断上升和铝价持续上涨不断拉大废精铝价差，公司的毛利率水平持续增加，业绩大涨。未来铝回收市场有望双 一方面随着中国大量汽车进入报废期，中国即将迎来废铝回收高峰期，届时国内废铝供增速应有望从10%提升到15%，进一步增大原料供应；另一方面铝价则有望随着供给侧改革的推进迎来牛市，进一步增大废铝回收毛利， 作为国内最大的废旧铝回收分选冶炼公司，将充分享受这一过程带来的利润增加，考虑到公司现有60 万吨产能利率用才近一半，一旦公司解决废铝来源渠道问题，弹性值得期待。

　　独享海外低价废铝、国内高价产品的优势。废七类废铝属于此次政府禁止进口的洋垃圾之列，我的有色网估计占整个废铝50%左右，折合约100 万吨。一旦实施，将会引发海外废铝价格走低、国内废铝即铝锭价格走高。作为拥有美国回收拆解资质的公司，公司将享受海外低价废铝国内高价产品的优势。未来怡球资源也将为废七类废铝供应贡献可观的份额。

　　汽车拆解千亿市场爆发尽在眼前。截至2017 年中，我国汽车保有量达到2.05 亿辆，2020 年将超过2.7 亿辆，按照回收率4%计算，年报废汽车量将达到1,080 万辆，仅考虑废旧材料回收价值，到2020 年报废汽车行业的市场空间在350 亿元左右。

　　盈利预测和投资建议我们预测，公司2017-2019 年净利润分别为4.67亿、6.06 亿和7.05 亿，EPS 分别为0.23 元、0.30 元和0.35 元，对应8 月14 日的收盘价，动态PE 分别为18 倍、14 倍和12 倍。怡球资源相对于铝价业绩弹性高、估值低，且将享受海外废铝进口禁令，上调至"买入"评级。

　　风险提示铝价下跌，汽车拆解、废铝等国家政策发生变化