塔牌集团(002233)2017年半年报点评:粤东水泥龙头

　　点评：

　　区域供需改善，上半年公司水泥量价齐升。

　　公司是粤东水泥龙头，在粤东市场份额约40%。上半年广东水泥产量同比增长约7.5%，表现优于全国水平（约0.4%）；公司水泥销量同比增长6.6%、至692万吨。

　　广东需求态势较好，供给侧改革大背景下首年探索错峰限产（一季度停产20天、全年停40~45天），区域供需改善、水泥价格及盈利景气修复。上半年公司水泥熟料吨均价约264元，同比上涨48元；吨毛利约76元、同比增加约27元。

　　除水泥业务外，公司还涉足商品混凝土、管桩业务。上半年其商品混凝土收入约8256万元，同比下降4.5%；管桩收入约5086万元，同比增长64.2%。受水泥价格上行影响，上半年公司商品混凝土、管桩毛利率分别降约12.9、0.6个百分点，至约22.7%、0.4%。

　　费用控制业内领先，吨净利显着改善。上半年公司吨费用同比下降5元、至23元，绝对水平较竞争对手低出不少；吨净利同比提升28元、至45元。

　　增发已获批文，万吨线投产有望贡献量增空间。公司近期公告非公开发行股票预案获证监会批文，拟募集不超过30亿元投入2*10000t/d新干法熟料生产线的建设。该项目前期已经开建，一期万吨线规划2017年3季度末或4季度初投产，一期新增的水泥产能约占粤东目前需求的11%。2017Q3粤东无新增产能、供需格局维持强势，Q4公司1期万吨线投产、发挥时间有限，预计对粤东供需格局影响可控。

　　首次覆盖，给予"买入"评级。公司是量增势头强劲的水泥上市民营企业，我们预计未来2条万吨线建设完成后水泥产能有望达到2200万吨、产能增幅约57%。展望未来2~3年，随着公司2条万吨线的建成、发挥，公司有望凭借优异的成本控制能力获取粤东水泥企业最大的量增空间。我们预计公司2017-2019年EPS分别约0.79、0.89、1.01元，给予2017年PE20倍，目标价15.80元。

　　风险提示。1）原材料价格超预期上涨；2）区域需求超预期下滑；3）新增产能投产导致粤东水泥价格超预期下滑。