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    杭州银行(600926)：问资产质量要利润弹性

    类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：严佳卉/陆姣阳/张帅帅 日期：2022-03-11

    业绩快报披露2021 年净利润同比增长29.8%，高于我们预期杭州银行公布2021 年业绩快报：4Q21 单季营收同比增长13.5%，归母净利润同比增长42.7%；2021 年营收同比增长18.4%，归母净利润同比增长29.8%，ROAE(披露值)同比提升1.19ppt至12.33%。业绩增长高于我们预期，主要来自贷款规模增长与资产质量改善。

    关注要点

    区域经济优势与信贷结构优化助推贷款规模高速增长。2021 年杭州银行总资产同比增长18.9%，贷款同比增长21.7%，存款同比增长16.1%。我们认为公司贷款增速提升一方面是受益于杭州地区及六大分行所在地区经济动能保持强劲、信贷需求旺盛，另一方面来自于公司积极扩客展业，逐步加大对制造业、小微企业的贷款投放力度。

    做大做优零售与小微增长极，有望提振银行息差水平。我们测算公司4Q21末模拟净息差为2.05%，环比有所下降，我们预计主要由于宽松的流动性环境下优质资产的利率定价有所下滑。对此，公司2021 年起实施的新五年战略规划中新增小微业务重点，同时发力财富管理和消费信贷两大零售业务，以对冲资产定价下行拖累。截止1H21 末，小微金融条线贷款余额同比增长30%，零售AUM同比增长11%，我们预计2021/2022 年均维持较快增速。

    资产质量保持优秀，为净利润增长创造空间。2021 年末杭州银行不良率0.86%，季度环比下降4bp；拨备覆盖率567.71%，季度环比提升8ppt。我们认为银行资产质量改善主要来由于综合风控体系的完善和数字化风控能力的建立，稳健的资产质量、充足的拨备水平为后续的利润增长提供空间。

    保险股东减持对股价造成扰动，P/B估值回落至1.0x，建议投资者积极关注。

    太平洋人寿与中国人寿由于自身资产配置需要自2021 年4 月起减持公司股份，其中太平洋人寿完成最新一轮1.99%的减持计划(2 月22 日公告)后将不再持有公司股份，中国人寿上一轮减持完毕后目前仍持有3.86%公司股份，暂无进一步减持计划。我们认为减持进度已处于中后期，目前银行P/B估值已回落至1.0x，我们建议投资者积极关注投资机会，重申看好杭州银行新五年战略规划的执行落地。

    盈利预测与估值

    考虑到杭州银行贷款增速提升、资产质量持续改善，我们上调2021/2022/2023 年净利润4.9%/6.4%/7.2%至92.61/111.09/133.24 亿元，对应同比增速29.8%/20.0%/19.9%。当前股价对应2022/2023 年1.0 倍/0.9倍市净率。维持跑赢行业评级和19.70 元目标价，对应2022/2023 年1.5 倍/1.3 倍市净率，较当前股价有47.9%的上行空间。

    风险

    净息差提升不及预期。
 

    中天科技(600522)1-2月经营数据点评：海洋、光通信驱动超预期

    类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李诗雯/陈昊/彭虎 日期：2022-03-11

    公司近况

    公司发布2022 年1 至2 月经营数据公告：经公司初步核算，2022 年1 至2 月，公司实现营业总收入60 亿元左右，同比增长约17%；实现归母净利润8 亿元左右，同比增长约300%。结合公司战略规划，我们估计此前占收比重较大的商品贸易业务收入体量同比收缩，考虑此因素后我们认为1-2 月营收及净利润水平均超出市场预期。

    我们分析公司1-2 月经营水平超预期主要由于：1)海洋业务板块：海洋业务景气度持续高位，且2021 年“抢装潮”后期部分项目实际交付时点延后并于1Q22 完工确认收入；2)光通信业务：2021 年10 月中国移动普通光缆集采价格大幅提升，我们预计高价产品于2022 年1-2 月开始交付带动板块盈利能力同比快速修复。

    评论

    海缆&海工：面向1Q22，我们预计海缆和海工单价水平具备韧性，且2021年部分未完成交付的订单有望密集确认收入；面向2Q-4Q22，我们预计2021 年底国内外市场未执行的在手订单将有序交付并确认收入，全年产能利用率状态料将保持饱满。近期公司与金风科技、海力风电分别在广东阳江、江苏盐城设立合资子公司，以推进海上风电安装平台船等海工新产能的落地，我们预计相关产能有望于2023 年形成释放，在海上风机大型化的趋势下，有望长期提升公司海工服务竞争力。

    光通信：2021 年10 月中国移动普通光缆集采价格上涨，我们预计高价产品于1Q22 开始交付，有望带动光缆业务综合毛利率水平同比提升。此外公司去年中标运营商5G天线、光模块等多元业务有望在2022 年多面开花。

    新能源：光伏EPC工程稳步推进，我们认为有望带动产业链制造业务(光伏支架、背板材料、新能源电缆、逆变设备等)需求提升。储能业务方面，我们认为公司较早切入并专注于储能系统开发，在与国家电网等核心客户的配合度等方面居于领先水平。我们预计2022 年新能源业务有望给公司带来亮眼的业绩增量，但受上游原材料成本波动的影响，部分项目招标进度或将呈现前低后高的态势。

    盈利预测与估值

    我们维持公司跑赢行业评级和盈利预测。当前股价对应2022 年15.0 倍市盈率和2023 年12.1 倍市盈率，维持目标价20.10 元，对应2022 年17.4倍市盈率和2023 年14.0 倍市盈率，对应当前股价有16%上行空间。

    风险

    十四五期间海上风电并网量不及预期；海缆环节降价超预期；光缆涨价不及预期；能源子公司并购不及预期；原材料涨价超预期。